宏观展望

经济持续复苏 政策回归常态

经济仍处复苏通道，中国复苏领先于美国

自2季度经济开始触底反弹，3季度经济继续处于复苏通道。国内来看，中国经济从3月开始率先复工后持续修复，中观数据以及宏观总量数据均指向经济继续改善，内生动力增强：

社融继续保持较高水平增长，1-8月新增社融26.1万亿元，同比增长44.3%，且资金空转减少，实体流动性继续向好；

制造业PMI连续6个月处于扩张区间，经济恢复韧性持续，且结构上由生产向需求改善；

总量数据继续修复，尤其是8月经济数据全面改善，表现为企业部门的生产及投资、居民部门的消费均继续修复。

海外来看，海外复产晚于中国，但自5月开始已基本进入复工阶段，高频数据指向复工复产或已进行至正常时间的60%左右，但欧洲疫情反复致复工速度有所放缓。相较疫情期间，外需的持续改善带动中国出口增速持续回升，中国出口同比增速自6月以来连续3月为正，8月升至9.5%。

目前，中美仍处于经济复苏通道中，且中国复苏领先美国。尽管海外疫情出现反复，但前期海外抗疫过程中产生大量失业问题以及社会矛盾问题，意味着复工复产的趋势短期难以反转。而国内疫情防控较好，经济恢复势头正劲，且实体经济流动性继续向好。预计未来一段时间“内外复苏共振”逻辑还将继续，从而支持经济继续向上。资产定价方面，当前经济复苏行至中局、估值修复基本完成，因此资产波动可能加大，但风险资产系统性风险概率较低。

“抗疫”政策进一步退出，政策逐渐回归正常化

随着经济的逐渐恢复，3季度政治局会议以来，国内宏观政策的重心已从短期特殊情景下的“保增长”逐渐转向更长期的常态化“持久战”。

货币政策方面，5月份无风险利率已逐渐回归正常化，且社融增速尽管保持40%以上的同比高增长，但已从5月的高点回落。

财政方面，虽然上半年公共财政收入存在一定压力，但受发债和土地出让支撑，财政支出节奏并不慢，且下半年仍有发力空间。考虑到经济的逐渐恢复和基数效应，GDP同比增速可能在2021年一季度突破15%，财政政策刺激可能也将在2021年期间逐渐退出、回归常态。随着“抗疫”政策进一步退出，未来政策可能会更关注汇率升值、资本流入、中长期债务、潜在通胀等问题。整体来看，本轮中国政策刺激保持了定力，也给未来的货币宽松留有空间。

此外，本轮经济政策将在“短期托底”与“长期经济转型”中寻找平衡，无论从要素市场化改革提高资金使用效率角度，还是从支持科创类企业融资角度，资本市场将起到中枢作用这一趋势仍未改变。

制造业投资当月同比拉动转正

数据来源：Wind ，汇丰晋信基金，数据截止2020.8.31

消费动力由必需消费向可选消费切换

数据来源：Wind ，汇丰晋信基金，数据截止2020.8.31

市场展望

经济有望继续恢复，业绩驱动市场拾级而上

疫情带来的不确定性将伴随经济的企稳与复苏而逐渐消除，作为防御性板块的日常消费与医疗保健这两个行业在三季度的表现明显逊于二季度，部分反映了避险情绪的降温。包括A股在内的全球股市的反弹逻辑已从二季度货币/财政政策刺激，在三季度转变为对疫情后复苏期基本面的验证。国内经济仍然延续持续修复的态势，尤其内生的增长动能开始出现明显好转。生产端来看，增速趋于平稳。需求端来看，消费仍在改善，尤其服务业消费改善的速度开始加快；另外，四季度海外需求好转带动的出口贸易继续好转。

海外仍然是扰动A股的风险因素。美联储货币宽松持续时间将比预期更长。目前焦灼的财政刺激计划仍在谈判中，但国会两党的分裂使得达成协议难度愈来愈大。基建成为两党施政的一致方向，但两党对基建的具体实施方案目前尚有分歧。另外，4季度进入美国大选的时间窗口，短期来看海外风险仍然是导致金融市场波动加大的潜在因素。但是，更大的宏观背景是当前的人民币走势十分坚挺，相对一篮子货币及美元出现了持续升值的现象。我们认为疫情以来国内经济率先出现复苏以及货币政策相对海外央行更为谨慎克制是人民币走强的重要原因。人民币升值提高了人民币计价的资产价值，有助于提高人民币资产的相对回报率，进而吸引海外增量资金的流入。

投资策略

拾级而上，均衡配置

四季度我们建议关注：

科技：科技在3季度的回调比较充分，建议关注短期业绩确定性强的消费电子、光伏、中长期发展确定性强的新能源车等。

可选消费：景气在4季度有望继续改善，防疫隔离力度的逐渐放开利好服务业及可选消费；

金融地产：关注保费收入累计增速转正的保险和估值相对较低的地产行业龙头公司以及三季度开启不良资产减负的银行。

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（来源：汇丰晋信基金的财富号 2020-09-29 09:06） [点击查看原文]