一场疫情，人人皆“厨”,一些人竟成了厨神。

封神的，还有调料品企业。

7月30日，胡润研究院发布《2020胡润中国10强食品饮料企业》，海天味业力压群雄，排名第一。

中国最值钱食品企业，竟是做调味品的，这多少出乎了市场意料。

对此，胡润给出的答案是：疫情爆发这半年，海天味业价值增长1,800亿（即六成），达到近5,000亿。这是一个价值创造的时代，因此榜单主要看价值，不是销售额。

换言之，胡润榜单更看重价值及成长性。照此逻辑，有一家竞品企业可能不服。

截止7月30日收盘，千禾味业股价34.3元/股，市值228.37亿元。虽然市值不足海天零头，但从成长性看，相比开年的15.13元，涨幅达110%，远超海天。

不过，资本热情与价值匹配不是对等关系。豪横暴涨的千禾味业，实力成色几何，仍有待细细思量。

至少，相比今年以来海天味业减持上的按兵不动，千禾味业高管的种种不淡定，就已输了一程。

当家人近9亿减持 高管跟风

2020年7月21日，千禾味业公告：控股股东伍超群因个人资金需求，计划在公告之日起十五个交易日后的6个月内，减持不超公司3%的股份。

以当然收盘价32.5元/股计算，伍超群或套现6.49亿元。

消息一出，市场热议。毕竟一个月前，其已完成大手笔减持。难道伍超群真这么缺钱？

2020年6月18日，千禾味业披露的控股股东集中竞价减持股份结果公告显示，1月16日-6月16日，伍超群通过集中竞价交易方式，累计减持公司股份约813.08万股，占公司总股本的1.72% ，减持价格区间21.76元-38.45元，减持总金额约2.44亿。

近9亿元的套现额，足以让市场情绪撕扯。

作为控股股东、董事长兼总裁，伍超群一路走来，对千禾味业的厚重感情想必没几个人可比。那么，大手笔减持，是单纯财务套现，还是对公司不看好呢？

期间，部分高管的逢高减持，也加剧了这种质疑情绪。

2020 年 6 月 1 日，千禾味业公告称，董事胡高宏通过集中竞价交易减持公司股份 87,200 股，减持价格区间 38.10 元-38.60 元，减持金额为3,356,640.00 元（含税）。

6月3日，千禾味业公告显示，董秘吕科霖通过集中竞价交易减持公司股份 52,500 股，减持价格区间 38.10 元-38.79 元，减持金额为2,017,725.00 元（含税）。

7月9日，再发公告，2020 年 6 月 11 日-7 月 7 日，董事、财务总监何天奎，通过集中竞价交易累计减持公司股份 146,000 股，减持价格区间为 28.24元-33.10 元，减持金额 4,516,700 元。

如此密集的减持，市场想淡定都难。众所周知，高管大幅减持，对市场信心的利空效应不言而喻。

从股价看，进入7月，千禾味业结束高增，持续震荡，相比7月1日33.13元/股，基本已处滞涨状态。

应收账款高增与高端瓶颈

市场也是聪明和理性的。

除了上述减持，看看基本面，不乏观望逻辑。

公开资料显示，千禾味业于2016年3月7日上市，主要从事酱油、食醋等调味品的研发、生产和销售。目前形成以酱油、食醋、料酒等为主的调味品产品系列和以焦糖色为主的食品添加剂产品系列。

2019年，千禾味业打破业绩稳增态势，出现了增收不增利。全年营收13.55亿元，同比增长27.19%；归属于上市公司股东净利润1.98亿元，同比下滑17.4%。

千禾味业表示，主因2018年同期取得资产处置净收益6910.52万元，使得净利润基数较大。同时，公司员工薪资、宣传费用等增加，导致成本提高。

业务产品看，酱油为主力产品，2019年营收达8.35亿元，同比上年收入增长达37.20%，占全年总营收的61.36%，是业绩增长的主驱动力。

相比之下，其他业务表现较平。

食醋业务2019年实现营收2.20亿元，同比增长23.61%；焦糖色营收1.67亿元，同比下降10.12%。

即使强大的酱油业务，也有隐患。

放眼调料品业，生产商地位强势，一般采用先款后货的结算方式，因此应收账款并不多。而千禾味业的表现，令人玩味。

2018年末，千禾味业应收账款0.84万元，同比增长25.32%。2019年增至1.64亿元，几乎翻了一倍。

业内人士认为，应收账款增加说明公司回款质量不行，对经销商话语权不强。销售没有形成足够现金，资金周转可能出现问题，且易出现坏账、虚增营收等财务风险。

想来，千禾味业也有自己的苦衷。

放眼调味品市场，早已是红海血拼。特别是酱油板块，海天、李锦记、厨邦、中炬高新等强敌环伺，均占据不小市场。

其中，2019年海天营收达116.29亿元，超千禾味业8倍之多。且千禾味业近五年净现比均值为101%（参考值100%），同期海天味业为127%，中炬高新为131%。显然，后两者净利润含金量要远高于千禾味业。

由此看，千禾味业高管减持套现，也有其逻辑所在。

不过，千禾味业也有一个领先优势：酱油价格是真贵。

统计数据显示，2014年以来，中国高端酱油市场份额不断扩大，2018年中国高端酱油市场规模达到200亿元,市场销量约达189.2万吨%。到2025年市场份额预计将达359亿元。

也基于此，酱油高端化路线，被认为是行业的总体趋势。

先行者千禾味业，无疑是最大收益者之一。得益于主打零添加和有机概念，千禾酱油成功抢占中高端市场，形成差异化竞争优势。

2014年，千禾酱油吨价4910.83元/吨，2018年升至5482.51元/吨。终端市场上，一瓶500ml的千禾酱油价格在19.8元/瓶-49.8元/瓶，而海天味业等品牌同规格的高端酱油价格在10元/瓶-22元/瓶。

然而，作为快消品，价格天花板是常态。同样，酱油再高端，也跳不出日用调料属性。价格过高，出离大众消费水平，易曲高和寡，最终或束缚自身成长。

况且，千禾味业作为区域性品牌，大多依赖于西南本土市场，一旦走出大本营，其便失去消费优势。知名度不足，价格还高，易让消费者产生性价比低的感觉。

中国食品产业分析师朱丹蓬表示，目前国内的高端酱油等调味品仍处导入阶段。消费者层面，对于高端调味品高价格的接受度不是很高。

以2018年为例，虽然高端酱油市场规模达200亿元，但也为全部酱油市场的三分之一。

定价过高，千禾味业高端酱油的复购率自然受限。买一瓶尝尝就好，想来也是妥妥的打酱油心态。

同时，定位高端化也意味着高门槛、高投入。

酿造普通酱油至少需半年时间，酿造无添加酱油生产周期更长。时间久、成本高，不确定性风险自然就更大些。

如其招股书显示，公司7万吨的产能受2014年产品升级、延长发酵时间影响，实际产能下降为6.16万吨。

看来，高端酱油定位也是把双刃剑，不乏成长瓶颈及不确定性考量。

还有烦心事。

日前，《食品标识监督管理办法》再次征求意见，食品标识不得标注“零添加”、“特供”、“特制”、“特需”等词语。

这对一直主打零添加的千禾酱油而言，不是好消息。

扩产风险 还有多少试错机会？

客观而言，千禾味业也做了不少改变。

首先，通过打折促销以增加销量。如在天猫超市上，180天1L的酱油买2件打8折，380天500ml的酱油满两件打九折。甚至还出现了打5折的产品。

专家徐雄俊表示，目前千禾味业主要定位高端酱油市场，在商超渠道方面，为能达到一定销售量不被清场，常年进行打折促销。

在徐雄俊看来，产品单一化加之渠道结构不合理，使得千禾味业高端化道路并不顺利，这也是千禾味业难撑高价、频繁打折促销的根本原因。

实际上，千禾味业也在积极拓展品类。

比如2019年下半年，斥资1.5亿元收购镇江恒康酱醋有限公司，意在做强华东市场。

遗憾的是，从2019业绩单看，成效仍待观察。值得注意的是，2019年其经营性活动现金流量净额1.92亿元，净现比0.97，连续三年下滑。

千禾味业还加大了产能投资。

2019年10月，千禾味业公告称，计划扩建年产36万吨调味品生产线，其中可产酱油30万吨，该项目计划2020年6月开工，2022年竣工投产，总投资5.7亿元。

这是什么概念呢？

据悉，千禾味业现有酱油产能22万吨，食醋产能8万吨，料酒产能5.5万吨。而规划调味品产能为86.5万吨，如规划产能如期释放，产能几乎翻倍。

如此激进扩大，市场能否消化，一旦动销不畅甚至下滑，风险几何呢？

依上所文，千禾品牌力有待提升，作为区域品牌，面临增长瓶颈。同时，虽主打高端，酱油产品单价高于海天、中炬高新，但净利却是三家中最低的。　

这主要是因千禾味业品牌力较弱，拓展时需大幅增加销售费用。数据显示，千禾味业销售费用已从2015年占营业收入的16.65%，增加到2019年三季度的22.91%。而海天味业和中炬高新分别占比为11.59%和9.77%。

截止2018年，千禾味业雇佣销售人员1164人，占全部员工的55.67%。同期中炬高新只雇佣销售989人，销售人员占比21.2%。海天味业约2000名，占比40%。

同时，2020年的市场外部环境，也是一个重要考量。

疫情期间，帕米尔咨询公司数据，预估2020年一季度调味品龙头公司销量降低10%~15%。

经济学家宋清辉表示，近两年来，国内调味品的市场新面孔不断增加，行业发展下行压力变大。同时，餐饮业对调味品需求减少，也直接刺激了整体销量下滑。总体而言，我国调味品市场进入洗牌期，这是挑战也是机遇。基于调味品市场已趋于饱和，千禾味业计划投资扩建年产36万吨调味品项目后，未来发展趋势难言乐观。

上述观点，并非夸大。

放眼调味品市场，行业集中度仍然较低，前十企业市场份额不到30%，未来洗牌集中空间巨大。

且伴随消费需求的快速迭代、更多品质、个性化甚至社交属性需求，也在改变市场。尤其是新生代消费者对健康度、实用性、创新感的新理解，也给诸多企业提出新挑战。

从此看，股价翻倍的千禾味业，不乏基本面的内外隐患，凸显做大做强的紧迫感。

只是，差之毫厘，谬以千里。改变也要方向精准、脚踏实地。好大喜功、过分乐观甚至南辕北辙，都可能导致企业困境加深。

简言之，市场血拼，刀刀见血。坐拥高市值的千禾味业，没有多少任性试错机会。如何取舍，考验着企业高层的大智慧。

问题在于，看看当家人与高管的减持狂欢，其又有多——少时间与精力？

（来源：邱羡宇的财富号 2020-07-31 16:53） [点击查看原文]