01 运作回顾

2020年5月，国内复工基本完成，在财政投放、基建拉动以及房地产竣工产业链带动下，基本面相比4月有所回升，下旬召开的两会确定了今年不再设定具体的经济增长目标，但需要保就业并实现脱贫，对经济增长仍然有一定的诉求，需要通过积极的财政政策实现。5月的国债和地方债供给量大增，净融资额达1.5万亿，虽然央行通过再贷款、再贴现以及落地5月份的定向降准释放了部分资金，但在供给增大的情况下，资金面仍然发生了震荡，在中下旬资金面明显收紧。5月份，市场利率整体持续上行，曲线变陡，其中一方面有基本面好转、风险情绪上升对利率产生的压力，另一方面也有供给压力增大下资金面变紧、央行的宽松取向边际收紧所带来的利空影响。蜂巢添幂在5月初降低了组合的杠杆和久期，随着债券收益率的上行也持续的调整优化组合的债券结构，但由于本次市场波动中短端债券收益率上行更多，本债券基金的收益率有一定的回撤。

02 未来展望

5月底到6月初，市场发生了剧烈波动，收益率大幅上行，且短端上行更多，期限利差收窄，我们认为主要是因为之前几个重要的利多逻辑有所变化：

1. 基本面：虽然两会定调的财政刺激低于预期，基本面复苏斜率减弱，但来到6月，市场已经开始看到因为今年低基数导致的明年高增长，就算3-4季度基本面如期转弱，也意味着明年可能对应增速（包括通胀）更高，压制收益率下行。

2. 货币政策：央行货币政策明显从总量政策转向结构性政策，周一央行提出的创新的货币政策工具，市场对此的预期是“宽信用”会见到效果，降息降准概率下降，同时为了防止资金空转，也在进行金融市场去杠杆，资金波动可能加大。

3. 资金面：6月第一周有6600亿OMO的到期，由于央行政策有变向迹象，可能不续作，收紧资金。

4. 风险偏好：美股、欧股、A股共同上行，商品上行，汇率升值，指向市场对于基本面回升的预期。

市场情绪较弱，但从目前绝对收益结果来看，目前长端收益率已经达到疫情发生前的位置，我们认为目前推出的财政和货币政策工具是不是能立即推动基本面反弹，目前虽然无法证伪，但疫情对经济的影响不可能就立即消除，当前位置有严重的超调嫌疑。利率再上有顶，如收益率上行太快，国开债相对贷款都会体现出显著的综合优势，势必影响降低中小企业融资成本的大局。蜂巢添幂在后续会进一步调整组合，提高中短久期高等级信用债的仓位，以提高组合的票息收入，抵御市场风险，并降低净值回撤。

（来源：蜂巢基金的财富号 2020-06-04 18:01） [点击查看原文]