在A股市场三年不动地持有一只股票，考验的是基金经理的耐心还是能力？

查理芒格说过，成功投资的关键之一就是拥有良好的性格，要非常有耐心，然而又能够在该采取行动时主动出击。

那么，如何才能培养那种毫不焦躁地持有股票的性情呢？查理的建议是，不能光靠性格，你需要在很长、很长的时间内拥有大量的求知欲望。

广发基金国际业务部基金经理、广发品质回报（A类：009119，C类：009120）拟任基金经理张东一也是《穷查理宝典》的忠实读者，她对文中这段话颇有感触。在具体的投资实践中，她也是一个性格非常淡定的人，更重要的是，她对于投资的热情和求知欲，在12年的从业中，似乎有增无减。

财报是一本故事书

读懂数据背后的商业语言

在英国读书的时候，张东一并没有想过自己会有一天进入基金行业，甚至成为一名基金经理。

张东一是伦敦政治经济学院、英国约克大学的双料硕士，专业为数理金融学和财务会计学，毕业回国之后，她理想的工作应该是进入投行。但在机缘巧合之下，她敲开了广发基金的大门，凭借出色的简历和扎实的基本功，成为了一名消费研究员。这是她此前从未设想过的工作，但让她更想不到的是，自己与投资竟是如此契合，入行之后，她对投研工作的热爱与日俱增，每天沉迷于看报表、做模型、做调研，在其他女生热衷于美食和美容的时候，她最感兴趣的却是消费背后的上市公司和投资机会。

“我很热爱投研这份工作。只有发乎内心地爱好一样东西，你才会日积月累地钻研它。”张东一对记者说，很多人觉得研究员的工作很枯燥，但她却在工作中找到了乐趣。而且，她还会因为爱好主动去研究那些当时并不在自己研究范围内的公司，比如在当时还没有被国内基金经理纳入投资范围的港股。

“那种感觉就像在学校读书时候一样，带着热情和兴趣做研究，很有意思。”张东一说。

正是在这种沉迷于深度研究的热情推动下，张东一很快成长为一名优秀的研究员，在担任研究员的5年间，她挖掘出众多领涨板块以及优质成长股，即便在熊市中推荐的个股，依然大幅跑赢市场，在弱市中取得了显著的绝对收益。

在多年持之以恒的行业和公司研究中，张东一逐渐找到了一套寻找好公司的方法——“读报表”和“勤调研”。

曾有人问巴菲特，为什么赚的钱比别人都多？巴菲特回答道：“别人喜欢看《花花公子》杂志，而我喜欢看公司财务报告。”

张东一也将自己的财务会计专业优势发挥得淋漓尽致。在她看来，会计是一种商业语言，从财务报表的三张表之间的勾稽关系、财务指标、盈利量指标、资产周转指标，可以弄明白这家公司是一门怎样的生意。

“看财报时，不能拘泥于只看某一两个指标，因为会计是一个很复杂的系统，如果只看一两个指标，很容易得出片面的结论。所以，要把它们之间的勾稽关系想清楚，通过报表分析进销存业务勾稽关系，跟实际调研情况进行印证，能想清楚它是怎样的生意、这个生意是怎么做的、是不是一门好生意。”张东一解释道。

要分析一家企业的商业模式，阅读财务报表与调研是密不可分的。张东一花在调研上的时间也很多，她倾向于通过调研了解行业的发展模式、上市公司的经营思路以及他们对行业的认识。张东一指出，调研并不只是调研上市公司，还要调研上市公司的产业链上下游，甚至是相关行业或公司的实际运营情况。在实地调研这个过程中，经常会发现一些和自己原来想法有出入的地方。

“有些公司只看短期盈利增速会觉得是成长标的，但了解它跟上下游是怎么做生意的，或者了解一下他在行业的竞争口碑，就不会被它表观增速所迷惑。”张东一说。

只有看得更深、更远

才敢于在低估时买入

凭借着扎实的研究功底、对工作的专注投入，2014年，张东一从研究员提拔为投资人员，担任专户投资经理，并取得不错的成绩。两年后，张东一的工作岗位转到公募基金经理，管理的第一只产品是广发聚优混合（000167）。截至5月15日，其在该产品的任职回报为73.13%，同期沪深300指数的涨幅为21.10%。她管理的另外一只产品——广发估值优势（006136）成立于2018年9月21日；任职回报达到80.68%，同期沪深300指数涨幅为18.21%。

正如投资圈中认同度非常高的一句俗话：“基金净值曲线背后，折射的是基金经理的人生观、价值观。”张东一是一位东北女孩，性格中有着北方人特有的直爽，说话快言快语。体现在投资上，她既有女性性格中的隐忍耐心，在关键时刻又能做到手起刀落、十分果断。

2016年年中，张东一开始管理自己的第一只公募基金——广发聚优混合。基于对消费品长期深入的跟踪、研究，张东一认为消费将是未来几年内最好的赛道，这个领域将会成长出一大批优秀的公司。于是，接手基金之后，她按照自己的思路进行调仓，买入白酒、家电等消费股，部分重仓股持有时间超过三年。截至2020年一季度末，泸州老窖、贵州茅台、长春高新、迈瑞医疗、格力电器等基金重仓股，为基金带来了翻倍甚至两倍的收益。

在任何一次投资决策中，投资标的、投资时点都是非常关键的要素。对张东一来说，在投资时机的把握，既有女性的耐心，也有关键时点的果断。2018年9月21日，她接手了广发估值优势这只新基金。当时，A股正处于估值盈利双杀阶段，不少投资者陆续开始逢低加仓。但张东一认为市场形势依然不容乐观，硬是扛着压力，“忍了一个多季度基本没有建仓”。2019年初，她判断市场已进入底部区域，抓住时机迅速完成建仓。这一把果断的操作，让估值优势比较好地把握住了2019年的上涨行情，当年回报达到63.14%。

在复盘自己的操作时，张东一指出，自己首先是选对了行业，看准了消费升级这个大方向；其次，基金超额收益也来源于自己敢于在低估的时候买入好股票，并坚持长时间地持有它们。

大消费是一个被充分挖掘的领域，大部分公司都耳熟能详，如何预估其未来长期成长性，并找到好的位置并买入，这是对基金经理认识能力和专业水平的检验。张东一认为，作为一名基金经理，自己长期的核心竞争力就是研究深度，当自己对这个行业或公司的认知和理解更深，就能看得更远，对估值体系认识更加准确，当发现某个公司的价格远低于自身的价值时，才会有勇气在低估时买入，而不是被市场牵着鼻子走。

借PB-ROE策略平滑波动：

规避人多的地方，去人少的地方看看

5月22日至6月4日，拟由张东一担任基金经理的新基金——广发品质回报正在工商银行、广发基金直销等渠道发行。“品质回报”行业是指受益于中国经济增长消费升级驱动，在国内经济结构转型、人民可支配收入提升的背景下，能够提供优秀品质的产品、服务或解决方案，并且通过提供产品或服务不断满足且提高人民生活品质的行业。

作为一只股票投资范围60%-95%的股票型基金，广发品质回报的特点是基金资产中不超过50%的股票仓位可以投资港股。而这也是她在早年担任行业研究时就持续跟踪和研究的领域。

“刚开始做研究员时，除了覆盖A股的消费品，我在业余时间会去去研究向香港上市的零售、纺织服装领域的优秀公司。”张东一回忆道。当时国内基金经理还不能投资港股，但她觉得研究海外上市公司的发展历程和成长路径，对研究A股也有比较好的参考意义，有利于帮助她更好地理解什么是“好”的标准。

这么多年下来，张东一不时会将自己的目光投向港股，由此也发现，港股当中有不少优秀的消费企业，而且港股相对A股也颇具估值优势。于是，2018年9月成立的新产品——广发估值优势就在基金契约中规定可以投资港股。而近期正在发行的新基金广发品质回报，也是将港股纳入了投资范围，将精选具备估值优势的公司纳入组合。

结合多年的投研经验，张东一在实践中不断打磨和优化自己的投资策略，目前，她将自己的投资策略分为两大部分，一部分是针对长期持有的核心仓位，另一部分则是针对配置性仓位。

张东一指出，对于核心持仓，在估值合适情况下买入好公司是长周期最优的策略。对于好公司，张东一有三个标准。第一，高ROE。ROE本身衡量的就是资本的回报水平。在既定PB下，高的ROE意味着更高的回报水平。第二，制造现金流的能力。不管利润用于分红还是留存再投资，股东回报终究是企业全生命周期创造的净现金。第三，处于行业成长期或成熟期。一个竞争适度、格局明晰并且最好有一定成长性的行业，有利于公司保持中长期的景气。

“但单纯使用这个策略也会存在阶段性的不足。”张东一解释道，在A股市场中，高ROE企业很多时候都集中在同一行业，如果以这样的标准去选，很多时候会造成行业集中度过高。一旦行业周期出现向下的景气波动时，会使得基金净值波动比较大。

基于这方面思考，张东一在投资组合的构建中引入了PB-ROE策略。所谓PB-ROE策略，就是以PB作为衡量股票估值的指标，以ROE作为衡量盈利股票能力的指标。

“A股的估值体系不稳定，经常出现某一类风格股票的阶段性高估或低估。在这样的异常点出现时，买入相对其ROE，PB低估的资产，长期一定会出现估值修复。”张东一指出，估值(PB)和盈利能力(ROE)之间长期存在很强的正相关关系。在同样的估值水平下， 盈利能力强的公司随着时间的推移一般都能跑赢大盘。

“对于配置性仓位，我们不是一定要选到最好的公司。从中期角度来看，选的是性价比最好的公司，往往是非明星股、不是人多的地方，带有一定的逆向策略，可以在一定程度上规避波动，使得超额收益率分布更加均匀。”张东一说。

基金经理简介：

张东一：约克大学理学硕士，伦敦政治经济学院（LSE）理学硕士，12年证券从业经验，近4年公募基金管理经验。现任广发基金国际业务部基金经理，管理广发聚优混合、广发估值优势等基金。(CIS)

（文章来源：中国基金报 本资料仅作参考，不构成本公司任何业务的宣传推介材料、投资建议或保证，不作为任何法律文件。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽职的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。投资者购买基金时应详细阅读基金的基金合同和招募说明书等法律文件，了解基金的具体情况。基金管理人管理的其他基金的业绩和其投资人员取得的过往业绩并不预示其未来表现，也不构成本基金业绩表现的保证。投资有风险，选择需谨慎。）

相关话题：#基金经理专访#

（来源：广发基金的财富号 2020-05-28 21:04） [点击查看原文]