市场回顾 / 权益市场 /债券市场 / 宏观经济

蜂巢基金研究部荣誉出品

2020.02.17 - 02.23

本周市场要闻回顾

全国两会拟推迟！2月下旬召开的全国人大常委会会议将审议关于推迟召开第十三届全国人民代表大会第三次会议的决定草案，提请关于禁止非法野生动物交易、革除滥食野生动物陋习、切实保障人民群众生命健康安全的决定草案的议案。全国政协主席会议亦研究推迟召开全国政协十三届三次会议的有关事项。

钟南山谈新冠肺炎疫情峰值：二月中或者二月中下旬一点，就南方来说，应该达到峰值；达到峰值不见得说它马上会下降，达到峰值，是指积累的病例，或者说新增的病例。

国务院常务会议强调，当前统筹抓好疫情防控和经济社会发展，一项迫切任务是稳就业。稳就业就必须稳企业。会议确定阶段性减免企业养老、失业、工伤保险单位缴费，以减轻疫情对企业特别是中小微企业的影响，使企业恢复生产后有个缓冲期。除湖北外各省份，从2月到6月可对中小微企业免征上述三项费用，从2月到4月可对大型企业减半征收；湖北省从2月到6月可对各类参保企业实行免征。

国务院关税税则委员会发布公告，开展对美加征关税商品市场化采购排除工作。根据公告，自3月2日起，国务院关税税则委员会接受相关中国境内企业申请，在对有关申请逐一进行审核的基础上，对相关企业符合条件、按市场化和商业化原则自美采购的进口商品，在一定期限内不再加征我对美301措施反制关税，支持企业基于商业考虑从美国进口商品。

央行发布《2019年第四季度中国货币政策执行报告》指出，近期新冠肺炎疫情对中国经济的影响是暂时的，中国经济长期向好、高质量增长的基本面没有变化。下一阶段要科学稳健把握逆周期调节力度，稳健的货币政策要灵活适度，守正创新、勇于担当，妥善应对经济短期下行压力，同时坚决不搞“大水漫灌”，确保经济运行在合理区间。进一步完善“三档两优”存款准备金框架，建立健全银行增加小微企业贷款投放的长效机制。运用好定向降准、再贷款、再贴现、宏观审慎评估等多种货币政策工具，引导金融机构加大对小微、民营企业和制造业信贷支持。坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，按照“因城施策”的基本原则，加快建立房地产金融长效管理机制，不将房地产作为短期刺激经济的手段。

上海清算所相关负责人表示，上清所将推出挂钩LPR（贷款市场报价利率）衍生产品、人民币利率期权等，并拓宽更为全面的业务线上办理渠道，力争在2021年达到业务办理线上化率50%。

上海清算所相关负责人表示，上清所将推出挂钩LPR（贷款市场报价利率）衍生产品、人民币利率期权等，并拓宽更为全面的业务线上办理渠道，力争在2021年达到业务办理线上化率50%。

中共中央政治局召开会议，研究新冠肺炎疫情防控工作。会议指出，积极的财政政策要更加积极有为，发挥好政策性金融作用。稳健的货币政策要更加灵活适度，缓解融资难融资贵，为疫情防控、复工复产和实体经济发展提供精准金融服务。会议强调，要积极扩大有效需求，促进消费回补和潜力释放，发挥好有效投资关键作用，加大新投资项目开工力度，加快在建项目建设进度。加大试剂、药品、疫苗研发支持力度，推动生物医药、医疗设备、5G网络等加快发展。

据上证报，富时罗素公布其旗舰指数2月季度调整结果，如期将中国A股纳入因子由15%提升至25%。公告显示，富时全球股票指数系列（简称富时GEIS）本次新纳入88只中国A股，其中大盘A股共10只，中盘A股7只，小盘A股67只，以及微盘A股4只。此外，还有部分此前已纳入的A股标的进行市值分类调整。以上变动将于3月23日开盘前正式生效。

证监会与财政部、央行、银保监会联合公告，允许符合条件的试点商业银行和具备投资管理能力的保险机构，按照依法合规、风险可控、商业可持续的原则，参与中金所国债期货交易。第一批试点机构包括：工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、交通银行。

经过为期一周专业团队审查，国际货币基金组织（IMF）认定阿根廷的公共债务“不可持续”，需要通过债务重组，保持其公共债务可持续性。IMF强调，阿根廷应与债权人继续对话，债权人或将帮助阿根廷完成债务重组。

国务院副总理韩正在全国恢复交通运输秩序电视电话会议上强调：疫情低风险地区，要全面取消道路通行限制，恢复正常交通运输秩序。疫情中风险和高风险地区，要根据疫情形势优化细化交通管控措施。湖北省要毫不放松“外防输出”，坚决切断疫情传播通道。北京市要着力“外防输入”，有序高效控制进京规模。

权益市场

数据来源：wind、蜂巢基金

本周,新冠疫情的状况有了明显的好转，特别是湖北以外的有些省份新增确诊病例降到0，加上本周公布了一月份的通胀数据，略超预期，同时公布了1月份信贷和社融数据均超预期，提振了市场做多的热情，本周收出了4根阳线，1根阴线。具体来看，上证指数涨4.21%，深成指涨6.54%，创业板指数涨7.61%，沪深300指数涨4.06%，中证500指数涨6.70%，中证1000涨9.0%。

行业周涨跌:

数据来源：wind、蜂巢基金

展望下周，由于社融和信贷超预期，市场流动性充裕，再加上企业复工在加快，增量资金加速进场，两融余额屡创新高，预计下周继续收阳线的概率较大，行业板块上，小盘成长占优。

信用市场

债券市场数据

利率债方面，国债、国开债全周收益率震荡，国开反弹明显。

具体来看，国债1年期下行3.04bp，3年期下行1.57bp，5年期上行4.05bp，7年期上行3.55bp、10年期下行1.61bp；国开债1年期上行12.74bp，3年期上行4.98bp，5年期上行4.18bp，7年期上行2.66bp，10年期下行0.93bp。

信用债方面，除5年期中低评级略有反弹外，全周收益率整体继续下行。目前，半年、1年、3年、5年AAA中短期票据的收益率分别为2.68%、2.75%、3.05%、3.38%，AAA企业债收益率分别为2.67%、2.75%、3.03%、3.38%，AAA城投债收益率分别为2.66%、2.76%、3.09%、3.44%。

信用债

本周，信用债市场各期限各评级收益率继续下行，信用债交投持续活跃，但下行幅度有所收窄。从当下来看，由于疫情影响，债券收益率在节前低位的基础上再下一个台阶。至此，多数高评级信用债与利率、存单等资产相比已无明显利差，各期限各评级中低评级个券信用利差也快速收窄。

展望未来，短期来看，我们认为高评级信用债收益率整体上仍将继续与无风险利率保持同向变动，但由于收益率已下行至历史低位区间，进一步下行空间有限，而上行弹性较大，从收益角度看仍缺乏性价比；而中低评信用债受疫情情绪带动收益率快速下行，后续也存在较大的向上可能性，具体到个券层面则受发行人基本面、局部信用事件冲击及等因素影响，收益率波动将更为剧烈，因此，在当下时点很难笼统的判断通过配置某一评级的个券能较好的获取稳定且可观的收益，需要精细择券。

从中长期来看，产业债方面，在结构性宽信用的背景下，部分资质尚可的民企发行人信用风险可以通过小微贷款、债转股等方式逐步化解；同时，疫情期间至疫情结束之后，政策层面或将持续出台政策以促进实体经济恢复，因此部分基本面向好的企业预计将能受益。从更长远的角度看，在新一轮库存周期中，企业盈利与内生现金流若能得到持续改善，则存量债务压力亦能得到一定缓解。城投方面，从目前各地隐性债务化债方案出台和落地的情况来看，各区域行政等级较高的平台进一步获得了新一轮的“隐形担保”，叠加近期央行人士对优质平台兼并重组其他平台的论调，城投风险整体可控。另一方面，后续政策可能通过进一步加大基建投资力度等方式去应对疫情带来的经济冲击，所以城投方面仍可在中低评级中精挑细选，谋取收益。但同时也需要意识到，低评级、弱资质企业和城投的退出与淘汰无可避免，因此如采用下沉评级的投资策略，更应对各发行主体的基本面谨慎甄别。

除上述观点外，鉴于当下信用债整体收益率处于历史低位，出于增加组合收益的考虑，在风险可控的前提下，可适当配置地产债、ABS、行权概率大的“假”永续债和可转债等相对于传统信用债具有超额收益的资产。

转债市场

节后受疫情影响，转债跟随权益市场波动明显，但相较正股而言，转债的抗跌属性凸显，从本周来看转债整体表现尚可。我们认为后续转债整体估值将继续修复，部分热点券的向上弹性将加大，但同时需注意偏股型转债易随权益市场波动，加剧了波动风险；因此，当下应更多关注新债、低价品种和低估值次新转债、及正股业绩超预期标的的投资价值。在具体行业上面，结合近期权益市场的核心关注点，适当向医疗服务、国产化、5G、新能源等主线倾斜。

此外，转债的信用风险一直是容易被市场忽略的问题，尤其对于绝对价格较高的标的而言，更需要关注发行人基本面和信用资质的变化引起的波动。除此之外，近期还应积极关注新券上市情况，后续有基本面较好或规模较大的转债上市时，应积极参与打新。

宏观利率

本周公布的社融数据大超预期，新增社融达到5.07万元，其中有社融统计口径扩大以及地方债提前发行的因素，整体显示1月的放贷热情尚未受到疫情的影响，主要看2月份。另外M1同比增速罕见地降到0%，可能的原因是因为春节企业发奖金导致M1转移至M0，但是因为疫情原因居民消费受到制约，阻碍了M0再次到M1的循环，背后是企业现金流压力大增，需要看2月的回流情况，国家也适时出台各项财务类、融资类、补贴类等多项政策缓解企业现金流压力。

本周从政策来看，除了湖北、北京以外，大部分地区已经将重心转向到在防疫的同时尽快复工赶进度，从高频数据来看，复工情况仍然不太理想，2月的经济数据将有很大压力，全年压力也很大，促使继续出台更加积极的财政政策，货币政策也将维持宽松。21日的中央政治局会议也要求积极的财政政策要更加积极有为、稳健的货币政策要更加灵活适度。

周一央行MLF小规模投放、回笼前期OMO投放资金令市场对短债的偏好快速降低，短债收益率在此位置基本盘整并小幅反弹，而长债在利差保护和疫情不确定的预期下小幅下行。但货币市场仍然保持较高流动性，节后资金回流体系令货币较为宽松，市场并未受到OMO回笼的影响。信用各等级收益率持续下行，市场逐渐开启下沉资质操作。

本周黄金继续突破新高，汇率市场大幅动荡带动国际资本避险情绪偏好美元，美元兑人民币汇率跟随波动小幅上涨目前已经回到前高，周五在外围市场动荡下市场预期复工节奏不及预期，长债收益率出现快速下行。而在之前几天由于权益市场的持续上涨，令债券市场收益率整体小幅反弹，节后的市场局面基本上保持了十个bp左右的波动盘整行情。央行四季度政策纪要强调要加强货币政策逆周期调节力度，但物价基本上给宽松的政策取向形成了较强的干扰，目前猪肉的通胀问题再次进入市场关注的焦点，政策需要在通胀和经济下行节奏失控之间灵活调控，难度较大，对于债券而言可能较为重要的是观测货币价格的平稳性。因此未来很长一段时间，利差的合理性将是判断债券类资产性价比较为重要的参数，我们仍然认为长债收益率需要进行适度下行以修正目前较陡的曲线形态。