文 | Eric

英伟达2020财年Q4（下文用自然年2019表示）财报姗姗来迟，不出所料，EPS一如既往地超预期。整体看Q4营收符合预期，盘后股价大涨5%，创下52周新高。

来源：CNBC

这份鼓舞士气的财报，扫去了2018年矿难后的阴霾。

Q4财报概况

财报摘要：

Q4营收为31.05亿美元，同比增长40.8%，环比增长3%，略微超出上财季指引；GAAP净利润为9.5亿美元，同比增长67.5%，环比增长5.7%；Non-GAAP净利润为11.72亿美元，同比增长136.3%，环比增长6.3%；GAAP毛利润率为64.9%，同比提升10.2 pct，环比提升1.3 pct.

数据来源：公司财报

整体来看，这份财报的营收略超市场预期，利润层面大超预期。2019年英伟达在年初经历了苦寒之后，在下半年彻底回暖。同时时隔一整年，英伟达首次连续两个季度营收重回30亿美元大关。

毛利率、现金流创新高，刀法实在高

2018年的Q4是英伟达至暗时刻，受矿难的高库存影响，营收、毛利率暴跌至近年来最低水平。AMD将两者营收差距缩小到8亿美元，Non-GAAP净利润差距缩小到4亿美元。

然而2019年的Q4，英伟达用同比增长40%宣告了自己状态的回归。单季度营收创下了Q4历史最高，毛利率更是以64.9%创下了英伟达的历史新高。

相较于Intel与AMD的毛利率，英伟达目前大幅领先。毛利率的大幅提升，除了游戏GPU ASP提高外，还得益于原材料成本端的改善，以及产品线的扩充。鉴于英伟达软件化的战略决心，未来毛利率还有继续上升的潜力。

数据来源：公司财报

想知道老黄刀法有多精湛，可以从库存数据一窥究竟。

早在英伟达Q3财报中显示，2019年前三季度库存中的原材料部分下降了3.58亿美元，接近58%。因RTX Super系列与GTX 16系列产品内核较前作没有做出新的设计，更多只是显存带宽、位宽以及流处理器的变化。而目前由于英伟达10-K文件尚未提交SEC，2019全年原材料数据不得而知。

数据来源：公司财报

去库存对业绩最直观的反馈就是经营性现金流的变化。英伟达得益于库存管理，2019年经营性现金流47.61亿美元，创下历史新高；同样创下历史新高的，还有高达42.72亿美元的自由现金流。

现在Turing库存已经差不多了，或许下一代Ampere也快与大家见面了。

Q4分业务概况

分业务来看，本季度是英伟达时隔一年，四大业务营收同时出现同比增长。

数据来源：公司财报，单位（百万美元）

数据来源：公司财报

首先来讲本季度增速接近停滞的汽车业务。英伟达Q2与丰田等厂商签署了一次性确认收入的汽车合作协议，导致该季度汽车业绩创下历史新高。

然而英伟达Q3、Q4汽车收入基本上停滞，大幅落后于Intel的Mobileye。纵使自动驾驶芯片Orin算力再强，也需要汽车行业推动。

数据来源：公司财报，单位（百万美元）

鉴于当前全球汽车市场下行趋势明显，L3及以上级别自动驾驶推广亦受阻。虽然英伟达在该领域技术储备丰富，但我们认为英伟达汽车业务短期难以带来超预期表现，目前尚以打造生态为主。广积粮，缓称王。

游戏本继续强势、云游戏还有想象空间

英伟达Q4游戏业务单季营收14.91亿美元，同比增长56.3%，距离Q4历史最高点存在2.5亿美元左右的差距，环比下滑10.1%。2019年全年游戏业务营收55.18亿美元，创下该业务营收历史第二高，仅次于神卡GTX1060席卷币圈的2018年。

游戏显卡业务整体来说就是，RTX Super系列表现超预期，GTX Super系列补位作用明显。

本季度英伟达通过不断降价，连续推出几款GTX16系列中端显卡，取得了一定的成效。根据Steam统计，上市没多久的GTX 1660/ GTX1650市场份额快速上升，Super系列市场表现也很亮眼。目前Steam显卡份额前十名皆被英伟达包揽，RTX 2060也在榜。

游戏业务表现最强势的仍是游戏本业务。游戏本连续8个季度同比两位数增长。正如我们在外发研报中的观点，我们一直强调「游戏本业务确定性强，Max-Q谱写笔电未来」。因为英伟达Max-Q技术较好地实现了性能与轻薄之间的平衡，而未来游戏本的发展趋势将会是性能与便携的统一。

数据来源：公司财报

主机方面，Switch表现中规中矩。本季度Tegra营收3.31亿美元，同比增长47.1%，环比下降26%。由于汽车业务环比基本持平，Tegra环比下滑基本体现了Switch收入的环比下滑。但也基本符合英伟达Q3财报电话会议中对Switch业务的看法。

云游戏方面，GeForce Now云服务正式在国外上线，4.99美元/月，较Google Stadia便宜不少。官方宣称80%的用户都是在Mac、安卓设备上使用GeForce Now。

当然，该服务不支持中国市场，英伟达云游戏在中国的布局主要是与腾讯云游戏进行GPU技术合作。

未来游戏业务最主要增长点，我们仍看好游戏本业务，显卡技术方向仍看好光线追踪。同样也期待RTX 3000系列游戏显卡。

数据中心彻底放飞自我，AI革命尚未结束

英伟达Q4数据中心业务营收9.68亿美元，超过市场所有预期。同比增长42.56%，环比增长33.3%！单季度营收创下历史新高。2019全年数据中心营收29.83亿美元，也创下历史新高。

值得注意的是，英伟达Q4数据中心营收占比31%，也是历史新高。自2015年以来，数据中心营收5年复合增长54.5%！从2015年不足3.4亿美元，到现在的29.83亿美元，简直可怕。

我们认为英伟达在GPU数据中心市场地位较为稳固。从营收规模上，英伟达数据中心营收规模较Intel相比尚有较大差距。而根据我们测算，得益于EPYC热销，AMD数据中心季度营收规模也已接近4亿美元。但AMD的GPU数据中心业务表现较为疲软。

具体来看，英伟达全年数据中心业务主要得益于大规模计算的回暖，以及越来越多垂直行业进行AI革命。英伟达T4，V100显卡Q4出货量、营收再度创记录。其中主要用于推理端的T4显卡出货同比增长4倍！

大规模计算的客户主要是几大云计算厂商。比如Azure、AWS在Q4大量部署了英伟达V100显卡、DGX服务器。而垂直行业客户除了互联网公司外，还有外卖公司、传统零售公司等，其主要应用场景是算法推荐、会话式AI等。

我们认为AMD数据中心的主要对手还是Intel，而英伟达在数据中心GPU领域仍是有较深的软硬件护城河。整体来看，我们认为数据中心市场TAM太大，红绿蓝三家厂商是共赢局面，而不是此消彼长。

被忽视的专业可视化业务，前景光明

而另一个值得期待的业务就是专业设计可视化业务。我们曾提出了「专业设计、可视化市场前景光明，GPU为创意增色」的观点。

英伟达Q4专业设计、可视化业务营收3.31亿美元，同比增长12.97%，环比增长2%，再度创下季度营收历史新高。

英伟达专业设计、可视化业务主要以硬件+软件平台支持为主。硬件层面目前主打产品是采用Turing架构的Quadro RTX显卡，支持光线追踪，可以渲染更为精美的场景，其ASP大约比上一代高出80%。

专业可视化是英伟达自2016年以来，所有业务中唯一营收连续16个季度增长。在5G时代，我们看好GPU在专业渲染、视频创作、工程设计等细分领域的应用。或许专业可视化业务会成为英伟达继数据中心之后，下一个业绩稳定输出点。

小结

总体来看，过去一年，英伟达交出了一份令人满意的答卷。游戏业务强势复苏，数据中心全面回暖，整体业绩重回2018年巅峰。

英伟达针对2021财年Q1的营收指引为30亿美元左右，受疫情影响下调了1亿美元，但仍保持较高水平，相当于同比增长35%左右。GAAP毛利率的指引非常高，达到了前所未有的65%！

具体业务方面，Q1游戏业务主要预计笔记本GPU与Switch会出现季节性下滑，整体环比下滑5%左右。但公司认为数据中心业务仍会继续表现强势。至于Mellanox并购事宜，目前仍需等待中国的反垄断批准，预计今年上半年能达成。

总之，曾经的AI大哥英伟达回来了。

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（来源：富途证券的财富号 2020-02-17 10:18） [点击查看原文]