2020年2月7日

宏观  疫情冲击美债收益率曲线阶段性倒挂——全球央行月度观察

固收  信用债违约手册（2019年）

医药  赛道优势显著，国际化辅助生殖新星崭露头角——锦欣生殖深度

商社  疫情蔓延下，教育行业的投资机会

半导体  业绩符合预期，期待20年SiP业务高增长——环旭电子2019年业绩快报点评

机械  工程机械：龙头企业开始复工

环保  环卫行业-疫情中的“逆行者”

化工  一号文件聚焦三农，关注生猪、农药化肥领域

全球央行月度观察——疫情冲击美债收益率曲线阶段性倒挂

边泉水/段小乐/邸鼎荣

边泉水

总量研究中心

宏观经济研究首席分析师

_

近期疫情影响下，美债收益率总体走低，收益率曲线出现阶段性倒挂，且市场降息预期明显上升。2月3日，10年期美债收益率为1.54%，3个月期美债收益率为1.57%，收益率曲线连续两天倒挂。与此同时，根据CME联邦基金利率期货数据显示，联邦基金利率期货市场预计的美联储降息的可能性是明显有所上升的。我们认为，虽然当前美债收益率出现阶段性倒挂，联邦基金利率期货显示美联储降息概率有所上升，但其主要是受到疫情冲击的阶段性影响，对美国经济的影响也相对较弱，美债收益率的走低也将是暂时的；随着美国私人住宅投资的企稳回升，私人非住宅投资也将逐步回升，美国经济可能在今年年中开始逐步企稳，当前美联储降息周期已经结束的结论仍然不变，预计2020年美联储将通过维持利率不变和小幅扩张资产负债表的方式来应对经济形势变化。

风险提示：贸易摩擦加剧造成全球经济增速大幅放缓；美联储常规货币政策空间相对有限。

信用债违约手册（2019年）

周岳/张丽平

周岳

总量研究中心

固定收益首席分析师

_

2019年全年共有178只信用债发生违约，涉及债券本金金额1627.19亿元，其中有39家为新增违约主体，累计违约率为1.6%，违约规模与违约率均创新高。

首次违约主体覆盖了17个申万一级行业，与2018年相比，违约主体评级中枢有所上移。目前有兑付金额的主体为东方园林、三胞集团、中民投、云南中小企业、东方锆业、天广中茂、北大方正、呼和经开，其中东方园林、中民投、云南中小企业及东方锆业已全额兑付。

2019年新增违约主体表现有以下几个特点：1）民企仍是违约重灾；2）行业分布相对分散；3）高等级违约主体增加；4）花式违约增加。

预计2020年信用债违约高发的情况仍会延续：1）发债企业的基本面并未有明显改善；2）金融机构对民企仍保持规避态度；3）2020年偿债压力依然较大；4）进入行权期的永续债规模飙升，需关注永续债递延风险。

风险提示：1）新型肺炎疫情扩散超预期；2）超预期信用风险事件发生。

锦欣生殖公司深度——赛道优势显著，国际化辅助生殖新星崭露头角

曾秋林

曾秋林

医药健康研究中心

医药研究员助理

_

投资逻辑：辅助生殖需求刚性增速稳定，市场容量广阔，具有目标客群容量增速稳定，目标患者容量大，辅助生殖技术渗透率低，待开发潜在空间大的特征。由于我国辅助生殖服务行业呈现出，公立主导，区域头部效应突出，地域资源分布不均的特征，差异化服务成为民营突破口。公司办医模式要素清晰，已布局区域形成了较好的竞争格局，主业运营能力良好，内生加外延的驱动下，助力全球化战略拓展，向全球化综合辅助生殖服务平台迈进。

盈利预测与投资建议：我们预计公司2019-2021年归母净利润为4.11亿元、5.40亿元、6.33亿元，对应EPS为0.17元、0.22元、0.26元。根据DCF方法得到公司当前价值为13.82港元/股，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：收购与管理服务模式存在的风险、商誉减值风险、辅助生殖整体行业风险、限售股解禁的流动性风险等。

疫情蔓延下，教育行业的投资机会

吴劲草/郑慧琳

吴劲草

消费升级与娱乐研究中心

商贸社服组研究负责人

_

疫情直接影响线下聚集聚会等，但对于教育行业的影响是多元化的。

学校类公司并未受到影响，推荐低估值类学校类公司：学校类公司并非是以课程来计算收入，而是以学期为单位来计算收入，故疫情产生的延迟开学，并不会影响营收。学校公司本身估值较低，高校公司估值约在10-20x市盈率，K12学校公司估值约在10-15x市盈率。

持续推荐中公教育：在疫情蔓延下，以线下集中培训为主的招录类培训，会受到一定影响，但中公其管理能力，品牌能力，线上迁移技术能力，都具有同行业相比的显著优势，我们认为，疫情蔓延下，行业整合速度会加快，集中度有望持续提升，中公或受益于集中度提升，保持推荐。

在线教育总体受益，多元化的产业链，需持续观察企业发展：众多学校及培训机构，在疫情下进行线上化的授课，一定程度上会使得2B教育信息化机构受益。推荐标的：中国科培，枫叶教育，希望教育，中公教育，佳发教育等。

风险提示：政策风险，疫情风险

业绩符合预期，期待20年SiP业务高增长——环旭电子2019年业绩快报点评

郑弼禹/张纯

郑弼禹

创新技术与企业服务研究中心

半导体行业研究助理

_

业绩简评

公司2019年实现营收372亿元，同比增长10.9%；实现归属母公司净利润12.6亿元，同比增长7.0%，符合我们的预期，但是低于彭博一致预期。

投资逻辑

毛利率下滑和费用增加是扣非归母净利润下滑的主要原因：2019年公司毛利率下滑0.9个百分点，管理费用同比增加1.7亿元，同比增长28%，财务费用同比增加0.74亿元。

AiP、TWS、智能手表、UWB等需求驱动2020年SiP业务增长，同时我们预计SiP业务的盈利能力将有小幅改善。

非SIP业务方面，预计2020年公司存储和电脑类业务将实现同比增长；预计收购法国FAFG在2020年三季度完成，提升公司整体盈利能力。

投资建议

受疫情影响，下调对公司2020年盈利预测至15.0亿元（下调4.5%），维持2021年实现归母净利润17.9亿元的预测，维持“买入”评级及31元的目标价。

风险提示

肺炎疫情持续时间超过预期

工程机械：龙头企业开始复工

王华君/赵晋

王华君

高端装备制造与新材料研究中心

机械军工首席分析师

工程机械龙头三一重工和中联重科于2月5日举办复工仪式。三一重工长沙18号智能车间2月5日举行泵送事业部的复工仪式，17个国内产业园已做好防控措施具备复工条件；中联重科精准、有序复工复产。

三一重工首批开工满足继续产品和国外订单，引入新型生产组织方式，部分生产环节效率提升50%。中联重科分步、有序复工复产，微信上举行复工仪式，快手上开产品推介会。短期来看，目前工程机械生产和下游开工普遍延迟，预计工程机械旺季可能延后，之后的传统淡季有望“淡季不淡”。中长期来看，短期波动不改中长期趋势，工程机械需求会延迟但并不会缺席，政策边际宽松力度有望加大。

基于疫情2月中下旬基本可控的假设，我们预计疫情可能影响工程机械一季度销量，对工程机械龙头主要产品全年销量仍然保持乐观，对主要龙头盈利预测保持不变。

风险提示：新冠肺炎疫情扩散超预期、基建及房地产投资低于预期风险、宏观政策调控风险、行业竞争加剧。

环卫行业-疫情中的“逆行者”

孙春旭/李蓉/娜敏

孙春旭

资源与环境研究中心

环保与公共事业组行业分析师

_

华南海鲜存在的问题预示环卫市场化改革势在必行：传统模式下环卫作业水平和管理水平不高，资金使用效率低，作业效果不佳，环卫设施投入不足。

环卫服务市场化处于高速增长期，市场化率已达50%。我们预计2019年底环卫市场首年服务金额维持在500亿左右，依然处于高速增长期，市场化率已达50%。环卫市场化之后，市场集中度将逐步提升。

环卫设备销量持续增长，垃圾分类带来新的增量。我们预计2020年到2025年，垃圾分类将带来5万辆环卫车的新增需求，环卫设备行业增速有望继续保持20%左右增长。

投资建议：我们维持行业“买入”评级，推荐关注环卫设备龙头企业且剥离非主营业务、专注大固废产业链的盈峰环境、从环卫设备切入环卫服务领域且订单保持快速增长的龙马环卫、刚登陆资本市场的环卫服务龙头企业玉禾田和侨银环保、参股玉禾田及垃圾分类龙头企业的高能环境。

风险提示：政策执行力度不达预期，订单进度不达预期。

一号文件聚焦三农，关注生猪、农药化肥领域

蒲强/杨翼荥/王明辉

蒲强

资源与环境研究中心

基础化工首席分析师

_

2020年中央一号文件《中共中央国务院关于抓好“三农”领域重点工作确保如期实现全面小康的意见》发布，明确要求稳定粮食生产，加快恢复生猪生产，加强现代农业设施建设。2020年中央一号文件再度聚焦“三农”问题，而2020年也是“十三五”规划的收官之年，文件中明确要求稳定粮食生产，加快恢复生猪生产，加强现代农业设施建设，针对几大领域，我们建议关注四大方向：转基因作物推广提升粮食产量；专项农药使用控制重大病虫害；现代化农业建设推动新型肥料应用；生猪补栏带动饲料添加剂产品需求回升，建议关注扬农化工，湖南海利，新和成等相关板块公司。

（来源：国金研究的财富号 2020-02-07 09:24） [点击查看原文]