作者：资本时差 简介：金融学博士，CFA，海外 （闲来无事，扒扒上市公司）

衣食住行，“衣”处于第一位。

道理很简单，饭可以少吃一顿，不穿衣服哪都去不了，从必需品的角度来讲，服装行业理论上抗周期性最强，无论经济增长也好，下滑也罢，穿衣是刚需。

然而，最近有媒体报道，武汉ZARA门店集体关闭，引发网络热议，难道ZARA在中国活不下去了？

ZARA在中国能不能活下去不知道，但”中国版的ZARA”却是真的遇到了生存危机。

这家公司就是拉夏贝尔，曾经被誉为“国产第一女装“、“中国版ZARA”、大众时装龙头。

2017年拉夏贝尔A股上市之初，其全国网点数量高达9000多个，旗下还拥有La Chapelle、Candie's、Puella、7m、La Babit、MARC ECK、JACK WALK、POTE、8EM等众多子品牌及副品牌，就连Naf Naf现在也是拉夏贝尔旗下的品牌。

品牌之多，网点覆盖范围之广，几乎全国每一个大型购物中心里面都有拉夏贝尔的影子，然而，2019年以来，短短半年时间，拉夏贝尔的门店数量就锐减了2470，平均每天有13家店铺关闭。

接下来问题来了，今年到底发生了什么？拉夏贝尔究竟肿么了？

一、疯狂扩张 债务压顶

拉夏贝尔，成立于2001年，主营大众女性休闲服装，公司于2014年成功登陆港交所上市。

得到了资本市场的加持，拉夏贝尔开始了快速扩张，数据显示，2012年公司的门店数量为1800多家，结果到了2017年公司的门店数量就高达9400多家，短短5年时间，门店数量翻了5倍多。

2017年，拉夏贝尔返回Ａ股上市，募集资金4个多亿，募集资金的主要用途还是要进行扩张。

扩张这事，往好的说就是要建立所谓的先发优势、形成规模效应，然而对于拉夏贝尔来说，扩张之后，优势不但没建立起来，后果却出现了。

没有房企的命，却得了房企的病，从资产负债率来看，2014年公司港交所上市之处，资产负债率为45.78%，结果到了今年三季度公司的资产负债率已经飙升到了73.81%，比行业中位数（35.2%）高出一倍，在Ａ股85家服装公司当中，拉夏贝尔的资产负债率排名第二，仅次于*ST中绒。

资产负债率高企，往往就意味着偿债能力的弱化。

相应的我们注意到，截止到到今年三季度，公司账面上的货币资金为2.35亿，但是短期借款和一年内到期的非流动负债合计却高达18.78亿，从货币资金的角度来讲，资金缺口高达16.43亿。

没钱还债咋办？拉夏贝尔选择了抵押。

今年11月28日，拉夏贝尔发布公告，将公司旗下的太仓嘉裳仓储100%的股权作为抵押物，贷款5.5亿偿还到期债务，借款年利率为6.8%。

6.8%什么概念？要知道公司在2017年的短期借款利率区间是4.13%-4.57%，利率是对风险的补偿，风险越高，放款人所要求的补偿也就越高，利率自然水涨船高。

借款成本高，那用股权质押融点钱怎么样？

尴尬的是，截止到今年三季度，拉夏贝尔的大股东邢加兴的股权质押比例已经达到99.81%，二股东上海合夏投资有限公司股权质押比例为85.17%。

如此看来老板家的“余粮”也不多。

二、业绩下滑 衣服“卖不动了”

5.5亿的贷款相比16.43亿的货币资金缺口，依然不够，那靠公司主业行不行？

命背的时候喝口凉水都塞牙缝，拉夏贝尔就是这样，债务高企，主营业务却“提不起来了”。

数据显示，公司2018年营业收入达到101.76亿，同比增长13.08%，但是净利润却亏损1.60亿，扣非净利润更是巨亏2.45亿，典型的增收不增利。

到了2019年，情况依然没有好转，公司今年的三季报显示，净利润亏损幅度扩大到了8.25亿，更为重要的是公司的营收也开始下滑了，同比下滑幅度为7.16%。

服装公司，扣非净利润亏损，营收下滑，很显然衣服“卖不动了”。

分析服装这个行业，存货这个会计科目必看，产品受不受欢迎，看看存货周转率就知道了。

相应的我们注意到，公司2016年到2018年期间，存货从17.14亿飙涨到了25.34亿，截止今年三季度公司的存货还有21.99亿。

存货暴增，但存货周转率却变慢了，三季报显示，公司的存货周转天数高达270.46天，而像优衣库（母公司迅销集团）、ZARA（母公司Inditex）的存货周转天数大概在80天左右。

除此之外，对于服装企业来说，存货结构当中主要是库存商品，库存商品是有库龄的，特别是对于女装来说，变化快，时尚属性比较强，如果当季的衣服没有卖出去，一定会形成过季商品。

对于拉夏贝尔来说，2018年财报显示，库龄超过一年的过季产品开始开始大幅增加，其中库龄为1-2年的库存商品占比从2017年的11.19%上升到了2018年的21.12%。

正价商品一旦成了过季产品，打折是必不可少。

今年8月份就有媒体报道过，拉夏贝尔库存积压严重，一些店铺打出了全场3.5折的口号，部分商品价格低至29块，但依然客流量不大。

业绩亏损，库存积压严重，疯狂扩张之后的拉夏贝尔终于慢下来了，开始“瘦身”。

首先就是我们开头所提到的关闭部分店铺，其次在品牌方面继品牌“七格格”被出售之后，拉夏贝尔旗下的男装子公司杰克沃克因为持续亏损，资不抵债，申请破产。

按照拉夏贝尔相关负责人的说法：未来拉夏贝尔要安安心心做女装。

关掉效率低下的门店、持续亏损的子公司申请破产、聚焦做女装，服装公司遇到危机采取这样的举措，这其实没啥毛病。

但是要安心做女装，又产生了一个新问题。

三、女人会花钱 但女人的钱不好赚

几乎所有的人都在说：女人的钱最好赚。

讲真，女人虽然是日常生活消费的主力，但是你要真想把钱从女人的兜里掏出来，要比男人困难的多，特别是对于服装行业。

男人买衣服，相同款式的衬衫，有些男人一下子能买三件，你去卖给女人试试？

女人在穿衣服上总是很善变，一年四季都在变化，衣服好不好看、时尚不时尚、潮不潮、舒适度怎么样、面料如何都是她们考虑的因素，只要有一项不满意，她们就会货比三家。

因此，产品设计成了女性服装的重中之重，如果没有好看的设计，女人们压根不会鸟你。

服装设计反映在财报当中就是研发投入，要做好女人的生意，研发必不可少。

然而，翻看了一下拉夏贝尔的财报，它在“安安心心做女装”上貌似并没有准备好。

公司2017年的研发投入是1.24亿，研发人员的数量是797人；到了2018年公司的研发投入下降到1.1亿，研发人员下降到527人。

研发投入下降，研发人员压缩，还怎么出好的设计？没有好的设计，女性朋友谈何以去买你的衣服？

最后，服装这个赛道，虽然是传统行业，但是必需品，玩的好危机过后又是一条好汉；玩不好也会就此沉沦。

更多上市公司分析，关注资本时差。

免责声明：本文基于上市公司的公众公司属性，以上市公司根据其法定义务公开披露的信息为核心依据的研究；本文中的信息或所表述的意见不构成任何投资建议。