前两天，茅炜经理详细解读了明年A股的投资机会，很多南粉听后都觉得很有收获。

今天【回顾2019，展望2020】系列课程迎来了第二场，南南家固定收益研究部总经理陶铄为我们详细介绍债券市场的投资策略。

陶铄经理在直播间不仅用详细数据说明了今年债券市场“窄幅震荡”的行情，同时还结合国内外市场环境以及当前的宏观经济政策来对明年债券市场进行深度解读。

其中更是重点剖析了今年以来平均涨幅超15%的可转债基金在未来的投资机会，想了解可转债的南粉一定不要错过。

同样的，时间不短，但是非常值得花时间认真看完。

2019年债市回顾

2019年债券市场经历了经济企稳到回落，通胀回落到回升，贸易谈判起起伏伏等多个阶段，市场整体呈现窄幅震荡走势。

01 期限利差：略有压缩

数据来源：南方基金，WIND，截至2019.12.13

债券市场的投资者，无论是分析债券市场对未来经济的预期，还是看债券市场的相对价值，都比较喜欢看债券的期限利差，即长短期债券利率的差额。

比如今年六七月份，美债期限利差出现倒挂，彼时美国10年期国债的收益率低于三个月的国债收益率，这种情况一般预示着经济可能出现衰退。

回顾今年中国债券市场的期限利差，虽年内也同样呈现震荡走势，但整体仅较年初略有压缩，基本维持稳定。

02 债券品种的持有回报

数据来源：南方基金，WIND，截至2019.12.13

从年初至今的持有回报来看，因信用利差的压缩，信用债跑赢利率债；

因资金成本持续处于相对低位，且信用风险相对可控下，资金偏向购买收益率相对较高的债券，低等级信用债跑赢高等级信用债；城投债跑赢产业债。

今年债券市场中表现最好的品种是转债，中证转债指数今年涨幅22.01%，与万得全A指数29.95%的涨幅接近。

03 各类型债券基金表现

数据来源：南方基金，WIND，截至2019.12.13

上图为今年以来各类型债券基金的中位数收益情况。

纯债开放式债基、纯债定期开放债基收益中位数在3.5%-4%左右。

受益于今年转债及权益市场行情，有转债及权益仓位的一级债基、二级债基，表现好于纯债基金。

2020年债市展望

全球经济景气度不高，国内经济增长模式转变，实际GDP增速依然处于中长期下行的通道中。

不过近期贸易谈判出现重大进展，叠加内需政策托底，预计明年年初GDP或有小幅企稳，下半年在震荡中略有回落，经济下行幅度小于今年。

01 关注通胀

11月CPI同比涨4.5%，是近几年较少达到的高位。

目前市场普遍预期受春节因素影响，明年1月份将是通胀高点，猪肉价格预计将在明年一季度见顶，但供需矛盾下全年猪价水平预计不低，将抬升2020年CPI中枢。

工业品价格预计在2020年保持弱平衡，PPI受基数影响将小幅回升。

整体而言，明年GDP平减指数或中枢上行。

02 政策分析

中央经济工作会议强调稳字当头，我们认为财政政策将维持积极。

货币政策从去年的“松紧适度”微调为“灵活适度”，同时要求降低社会融资成本。

我们预计经济切实企稳回升之前，货币政策将相对宽松，资金成本将维持稳定或者略有下行，有利于债券市场。

03 债市展望

明年债券市场大概率仍将延续震荡走势，但如果货币政策有所放松，债市会相对偏强。

统计信用债的收益率分布可发现，与2019年年初相比，信用债整体收益率明显下降，意味着债券市场未来能够提供比较高的回报的潜力下降，因此对投资人信用研究和管理的能力提出更高的挑战。

明年继续看好转债类资产表现。无论是从企业盈利还是风险溢价来看，从折现率的角度，都相对有利于权益市场。

加之转债市场的扩容，也有了精选个券，提高投资回报的机会。

数据来源：南方基金，WIND，截至2019.12.13

注：数据来源于wind，统计时间截至2019年12月17日

互动交流

问题1：哪些因素决定了债券基金净值的波动？

债券的久期风险。债券久期反映债券价格对利率变化的敏感性，比如久期是3，意味着利率变动1%，则债券基金的净值会波动3%。

债券的信用风险。不同资质的信用债，其收益率不同。比如低评级的信用债收益率较高，但相应的要承担信用风险，会影响债基净值波动。

债券的杠杆风险。债券是可以做套息交易的。比如抵押后在银行间市场借钱，成本可能在2.5%-3%，但如果用该笔资金买入的债券的利息收益在3.5%-4%，则可以获取套息利差。

这种操作可以不断滚动放大，即放杠杆。但这种利差很不稳定，如果短期的资金成本上升，高于债券票息收益，此时仍放大杠杆，则会加剧基金净值的波动。

问题2：随着经济的下行，债券市场的违约是否会进一步加剧？

答：首先，我们对经济增长不悲观，我们认为经济会企稳回升。

其次，对于违约的看法，我想说坏贷款都是好日子发出去的。近两年债券市场违约较多，可以发现这些发行人大概都是在14-16年债市牛市时发行的债券，比如三年期债券等。在18、19年恰逢经济下行、信用紧缩等，出现违约。

因此，在明年经济恢复增长、债券市场已有比较大程度的出清的背景下，我们认为明年债券违约情况或会好于18、19年。

但地产行业和城投行业，因存违约潜在风险，建议重点关注。

问题3：该如何选择债券基金，是不是哪个赚钱多买哪个？

答：有研究统计发现，如果追逐热点，无论是买股票或买基金，整体上收益率都不会太好，因为会有均值回归的影响。

对于债券基金的选择，因为固定收益管理相对复杂，建议看平台看团队。

比如，公司整体的债券投资能力、研究能力、交易能力如何？这是保证债券基金业绩可持续性的基础。

另外，二级债基等债券基金有权益仓位，净值相对会有较大波动，因此投资者在选择债券基金时，还要考虑自身的风险承受能力，选择风险适配的产品。

好了，陶铄经理的分享到这里就结束了，虽然内容比较多，但都是精心总结的干货，有些地方都是可以拿小本本记下来的呢。

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