就在全世界的央行轮番上演降息之际，国内的央行也开启了利率下调的组合拳。

综合来看，目前已经有三类利率出现下调。一是LPR利率（贷款市场报价利率），8月央行启动贷款市场报价利率形成机制改革并将1年期 LPR下调 6个基点，此后又分别在9月和 11 月下降了5个基点。二是MLF利率（中期借贷利率），11月5日央行将一年期MLF操作利率从3.3%下调至3.25%。三是逆回购利率，11月18日央行以利率招标方式开展1800亿元7天逆回购操作，中标利率下调5个基点至2.5%。

利率下调的组合拳频出，令人眼花缭乱，不同卖方研究团队对于货币政策的判断也随之出现重大分歧，尤其在是否进入“降息周期”这个问题上，正反方阵营出现了罕见的观点上的争锋相对。

反方观点：慎言“降息周期”

海通证券的宏观团队说，“不可轻言降息周期”。理由有二：一是从效果来看，实际降息幅度微乎其微。比如基准利率仅下调5bp而非25bp，贷款利率几乎未降。因此此番对利率的微调传递的信息的主要信息是货币政策不会收紧，防止利率上行误伤经济。二是从任务结果反向推导，在既要防范通胀预期从猪价向其他领域扩散的任务、又要防止地产泡沫死灰复燃的情况下，就得坚持结构性去杠杆，不让宏观杠杆率大幅回升。

与海通证券的宏观团队处于同一阵营的，还有中银国际的固收团队，其对降息政策的确认也持谨慎态度。理由同样有二：一是不该对所谓“降息”次数重复计算。比如，以公开市场操作（OMO）利率的下调为例，在其看来并不是超出市场预期的宽松政策，而是同之前 MLF利率下调相对应的操作；因为OMO利率和MLF利率历来联动这个规律在近些年从未存在过例外。

中银国际固收团队的第二理由是，不能简单地通过利率价格来观察市场的宽松程度，绝大部分的市场利率的变化是量的政策所导致的，因此应该把目光投向货币供给；但今年以来，货币供给量的政策始终处于“明宽实稳”的状态。

正方观点：不得不降

中泰证券宏观团队在报告中提到，“降息周期才刚刚开始”。其表示阻碍降息是猪价和房价，但在猪价高涨和地产韧性的情况下，央行下调MLF利率的信号释放了猪价和房价不是宽松障碍的信号，即结构性的问题可以交给结构性的政策去解决，但宏观层面的货币政策仍应该跟着基本面走。而目前的基本面情况是，10月经济、金融数据全面回落，食品价格不断攀升，核心CPI和PPI偏弱，经济没有企稳，下行压力依然很大，降息必要性不断上升。

恒大研究院的宏观团队对“降息”的态度也是不得不降。其在报告中提到，每个阶段的宏观经济形势都有一个主要矛盾，当前宏观经济形势的关键是经济下行压力持续加大，经济增速换挡过程中并不天然存在中速增长平台承接，因此货币当局把稳增长放在了更重要的位置。

事实上，尽管对于是否进入“降息通道”这个问题，正方双方的结论截然相反，但在基本事实层面上，双方仍有众多共识，如均认可当下市场有边际宽松的迹象、也都认可近期利率调整的实际意义相当有限。即，他们承认的是类似的事实，但得出的是不同的结论。

从这个意义上，“慎言降息”与“不得不降”之争，与其说是在货币政策预判上存在分歧，倒不如说是他们对经济韧性和经济增长模式的认知上存在分歧。

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（来源：中泰证券资管的财富号 2019-11-27 08:57） [点击查看原文]