文章来源：尊嘉金融

【IPO档案】

股票名称：华立大学

股票代码：01756.HK

上市日期：2019-11-25

招股价：2.93港元~3.26港元

招股总数：拟发行3亿股，其中香港公开发售股份数目3000万股占10%，国际发售股份数目2.7亿股占90%

最低认购额：3292.9912港元

每手股数：1000股

招股日期：2019年11月14日-11月19日

中签公布日：2019-11-22

独家保荐人：中信建投国际

募资用途：以招股价中位数计算，全球发售所得款项净额为8.45亿元，当中53%用于增建华立学院及华立职叶学院的楼宇以及扩大现有学校；37%用于在广东省江门市新建专科学校，提供高等教育及职业教育；其余用作营运资金。

一、公司介绍

华立大学集团有限公司，是华南领先的大型民办高等教育及职业教育集团，提供以应用科学为重点、实践为导向的课程。截至2019年10月31日，三所学校（即华立学院、华立职业学院及华立技师学院）的在校学生合共为40,627人。根据弗若斯特沙利文报告，按就读人数计算，截至2018年底，集团在华南地区所有民办职业教育服务供应商中排名第二，在华南地区所有民办高等教育服务供应商中排名第四。

集团的学校提供多个应用科学领域的民办高等教育及民办职业教育，旨在使学生获取于特定职业和行业求职及发展事业必要的知识基础、专业技能和职业认证。针对珠江三角洲地区潜在僱主需求的各类专业设计了强调面向工作的实用性课程。对僱主进行调查并持续研究行业趋势和市场需求，力求不断完善专业设置和课程以应对不断变化的就业市场需求。课程编排亦将理论学习与实践训练相结合，是因为实践训练有助于提高学生将知识和技能应用于现实生活中的能力及提高就业率。以职场为重点的专业组合、面向工作的实用性课程以及实践培训，可令学生倍受潜在僱主的青睐。

集团曾为众多企业僱主（包括全国及当地知名企业及机构）培养了具备实用性和易用性技术技能的应征者。建立了主要覆盖珠三角地区超过800家企业僱主的庞大网络，藉此帮助学生获得实习和就业机会。亦与若干企业僱主建立稳定关系，并提供定制课程，旨在招收并培训符合特定僱主需求的毕业生。教育质素、广泛的僱主网络和专业的就业安置服务实现高初次就业率。就2017/2018学年而言，华立学院、华立职业学院及华立技师学院的初次就业率分别为95.9%、93.5%及98.4%，在华南地区同类学校中名列前茅。毕业生就业往绩不仅证明教育方法有效，而且有助于提高声誉和形象，吸引更多学生。

营业纪录期间，集团的声誉渐高，收益及毛利稳步增长，相信与高质素教育课程所带来的高初次就业率不无关系。收益由截至2017年08月31日止年度的人民币约5.78亿元增至截至2018年08月31日止年度的约6.08亿元，再增至截至2019年08月31日止年度的约6.75亿元。毛利由截至2017年08月31日止年度的人民币约3.19亿元增至截至2018年08月31日止年度的约3.34亿元，再增至截至2019年08月31日止年度的约3.68亿元。截至2017年、2018年及2019年08月31日止年度，毛利率分别为55.2%、55.0%及54.5%。

集团的基本治学理念乃以应用型注重科学的高等教育为定位，以社会责任和人的发展为导向，培养品德高尚、知能合一、务实创新的人才；在持续提升治校水平及社会服务能力的同时，为「华立」学校提供的教育服务创造价值。

二、运营情况

1.学校

集团于广东省营运以下三所学校，均授出政府认可的学位或证书：

• 华立学院：民办独立学院，提供四至五年本科课程，颁发教育部认可的学士学位，由集团与广东工业大学合办；

• 华立职业学院（包括增城校区及云浮校区）：学历高等教育机构，提供三年职业课程，授出教育部认可的大专文凭；

• 华立技师学院（包括增城校区及云浮校区）：民办技工学校，主要提供三年全职职业课程，授出广东省人力资源和社会保障厅认可的华立技师学院技师文凭，亦提供短期强化职业课程。

截至最后可行日期，学校的若干基本信息如下：

2.学生

截至2019年10月31日，三所学校的在校学生合共40,627名，包括17,794名华立学院学生、14,175名华立职业学院学生及8,658名华立技师学院学生。

（华立大学招股书-各所学校的就读学生人数及学费收益）

从各所学校的就读学生人数及学费收益来看，2016/2017学年、2017/2018学年、2018/2019学年、2019/2020学年，华立学院的就读学生人数分别为14092人、13003人、15126人、17794人，华立职业学院的就读学生人数小计分别为12822人、13341人、13044人、14175人，华立技师学院的就读学生人数小计分别约为11874人、10342人、9050人、8658人。各期内，就读学生人数分别约为38788人、36686人、37220人、40627人。

截至2017年、2018年、2019年08月31日止三个年度，华立学院的学费收入分别约为人民币2.45亿元、2.49亿元及3.23亿元，华立职业学院的学费小计分别约为人民币1.79亿元、2.03亿元、2.03亿元，华立技师学院的学费小计分别约为1.14亿元、1.14亿元、1.03亿元。各期内，学费总计分别约为人民币5.39亿元、5.66亿元、6.30亿元。

3.教师

集团所提供教育的质素与教师的质素紧密相连。具备必要行业专业知识及实践经验的教师的教学能力及奉献精神有助学生形成学习习惯。集团根据当前就读学生的规模与各学年初的新生数量招募教师。于2017年、2018年及2019年8月31日，分别有1,473名、1,452名及1,650名教师（全职及兼职）。

三、客户及供应商

客户主要包括学生及家长。截至2017年、2018年及2019年08月31日止各年度，并无任何单一客户占收益逾5%。供应商主要包括广东工业大学、建筑及装修公司、景观公司、书籍供应商、家具供应商和教学及办公设备供应商。截至2017年、2018年及2019年08月31日止年度，自最大供应商的采购额分别约为人民币6800万元、2.36亿元及3.07亿元，分别占有关期间总采购额的31.7%、42.2%及33.7%。截至2017年、2018年及2019年08月31日止年度，自五大供应商的采购额分别约为人民币1.24亿元、4.19亿元及7.05亿元，分别占有关期间总采购额57.8%、74.8%及77.4%。营业纪录期间至最后可行日期，除广州高标建筑工程有限公司外，概无董事、其各自的紧密联系人拥有已发行股本逾5%的股东拥有五大供应商任何权益。

四、行业规模及竞争格局

1.行业规模

（1）中国及华南地区民办高等教育行业

根据弗若斯特沙利文报告，中国民办高等教育行业总收益由2014年的人民币829亿元增至2018年的人民币1,180亿元，复合年增长率为9.2%，预计2023年将增至人民币1,637亿元，复合年增长率为6.8%。随着高等教育在校人数增加，民办高等教育的在校总人数亦稳定增长。根据弗若斯特沙利文报告，中国民办高等教育机构的在校总人数由2014年的约590万人增至2018年的650万人，复合年增长率为2.6%，预计2023年将进一步增至670万人，复合年增长率为0.5%。

随着同期人均GDP的增长，每名学生每学年的高等教育平均学费由2014年的人民币7,557元增至2018年的人民币8,005元。由于中国经济持续发展且人均GDP继续增长，预计中国高等教育平均学费水平会继续上升。2018年，民办高等教育机构的平均学费水平约为人民币13,530元，远高于公办高等教育机构的人民币7,052元。

华南地区包括广东、广西及海南三省。广东省经济较广西和海南经济更为发达，占中国GDP的10.8%。截至2018年底，广东有54所民办高等教育机构（包括中外合资学校），民办高等教育机构数量位居中国首位。广东民办高等教育机构的在校人数达666,000人，占中国民办高等教育机构在校总人数的10.3%。与广东相比，广西和海南的经济相对落后，高等教育资源有限，因此发展民办高等教育机构的空间较大。截至2018年底，广西和海南分别仅有25所和9所民办高等教育机构，在校人数分别约为198,200人和70,600人，分别占中国民办高等教育机构在校总人数的3.1%和1.1%。

华南地区民办高等教育行业总收益由2014年的人民币113亿元快速增至2018年的人民币161亿元，复合年增长率为9.3%。2018年，华南地区民办高等教育行业总收益占中国民办教育行业整体总收益的13.7%，预计华南地区民办高等教育总收益将由2018年的人民币161亿元进一步增至2023年的人民币227亿元，复合年增长率为7.1%。2014年至2018年，华南地区民办高等教育在校人数由805,100人增至934,900人，复合年增长率约为3.8%。预计华南地区民办高等教育在校人数将由2018年的934,900人增至2023年的979,000人，复合年增长率约为0.9%。

按在校人数计，2018年华南地区民办高等教育市场占有率为30.2%，高于全国平均值20.9%，显示更多学生倾向选择民办机构追求高等教育。按在校人数计，预计华南地区民办高等教育的市场占有率于2023年将维持于29.9%。

（2）中国及华南地区民办职业教育行业

中国民办职业教育行业产生的总收益由2014年的人民币249亿元增至2018年的人民币396亿元，预期2023年将进一步增至人民币688亿元。中国民办职业教育机构的招生总数由2014年的430万人增至2018年的480万人，预期2023年将进一步增至520万人。

华南民办职业教育行业的总收益由2014年的人民币39亿元增至2018年的人民币60亿元，复合年增长率为11.9%。2018年至2023年，预计总收益将以9.8%的复合年增长率增至2023年的人民币96亿元。2014年至2018年华南民办职业教育的招生人数由721,800人增至799,200人，复合年增长率约为2.6%。预计华南民办职业教育行业的招生人数会维持稳定，由2018年的799,200人增至2023年的854,500人，复合年增长率约为1.3%。

2.竞争格局

中国民办高等教育行业在全国范围内高度分散。由于高等教育机构营运商专注于特定地点而非跨地区或跨省营运，故参与者并无拥有较大市场份额。与2014年的727家相比，2018年共有749家民办高等教育机构（包括265家独立学院）。

华南地区的民办高等教育市场也相当分散。截至2018年底，华南地区民办高等教育市场的五大参与者占市场份额约16.4%。截至2018年底，华立大学提供民办高等教育服务的学校（包括华立学院及华立职业学院）共有约28,200名学生，按就读人数计，集团于华南所有民办高等教育服务供应商中排名第四，占华南民办高等教育市场份额约3.0%。

华南民办职业教育市场相对分散。截至2018年底，华南民办职业教育市场的五大参与者所占市场份额仅约13.0%。就招生人数而言，集团于业务经营所在的华南民办职业教育市场居领先地位。截至2018年底，华立大学提供民办职业教育服务的学校（包括华立职业学院及华立技师学院）共有约22,200名学生，按就读人数计，集团于华南所有民办职业教育服务供应商中排名第二，占华南民办职业教育市场份额约2.8%。

五、财务数据分析

（华立大学招股书-综合损益表）

截至2017年、2018年、2019年08月31日止三个年度，集团分别实现收益约人民币5.78亿元、6.08亿元、6.75亿元，同比增速约5.2%、11.0%。

销售成本分别约为人民币2.59亿元、2.74亿元、3.07亿元，相应占总收入的比重约44.8%，45.0%、45.5%，呈缓步上升之势。

毛利润分别约为人民币3.19亿元、3.34亿元、3.68亿元，相应的毛利率约55.2%、55.0%、54.5%，逐年微降。

净利润分别约为人民币1.93亿元、1.93亿元、2.23亿元，相应的净利率约33.4%、31.8%、33.1%，略有波动。年度利润2017年年度为人民币约1.93亿元，而2018年度约为1.93亿元，保持稳定。年度利润由2018年年度的约1.93亿元增至2019年年度的约2.23亿元，与业务增长一致。

（华立大学招股书-纯利润及经调整纯利润）

各期内，经调整纯利润分别约为人民币2.01亿元、2.13亿元、2.53亿元，相应的经调整纯利率约34.8%、35.1%、37.5%，逐年上扬。

（华立大学招股书-所示期间来自学费及寄宿费的收益）

2017-2019三个年度，集团收取的总学费分别约为人民币5.39亿元、5.66亿元、6.30亿元，相应占总收益的比重约93.1%、93.0%、93.3%；总寄宿费分别约为人民币3966.3万元、4227.0万元、4507.9万元，相应占总收入的比重约6.9%、7.0%、6.7%。

（华立大学招股书-各学校的毛利及毛利率）

华立职业学院的毛利率由截至2017年08月31日止年度的61.3%减至截至2018年08月31日止年度的57.8%，主要是由于教职员人数增加。华立职业学院的毛利率再减至截至2019年08月31日止年度的48.6%，主要是由于教职员人数增加及薪酬水平提高以及折旧及摊销主要因物业、厂房及设备增加而增加。华立技师学院的毛利率由截至2017年08月31日止年度的75.5%减至截至2018年08月31日止年度的73.3%，主要是由于教职员人数增加及建筑工程竣工及新教学楼投入使用导致物业、厂房及设备增加，令折旧及摊销增加。华立技师学院的毛利率再减至截至2019年08月31日止年度的69.4%，主要是由于为建立广东省江门市的新专科学校而购买土地使用权导致摊销增加及主要由于华立投资于2018年09月将学生宿舍楼转让予学校，华立技师学院自此承担有关宿舍楼的公用服务成本，导致公用服务成本增加。

（华立大学招股书-各学校的获许容纳人数）

2016/2017学年、2017/2018学年、2018/2019学年，华立学院的获许容纳人数分别为3940人、4655人、5214人，华立职业学院的获许容纳人数分别为5700人、5943人、6866人。

（华立大学招股书-各所学校的就读学生人数及平均学费）

2016/2017、2017/2018、2018/2019各学年，华立学院的就读学生人数分别约为14092人、13003人、15126人，每平学生平均学费约人民币17378元、19148元、21376元；华立职业学院的就读学生总人数分别为12822人、13341人、13044人，每名学生平均学费约人民币13971元、15195元、15576元；华立技师学院的就读学生总人数分别约为11874人、10342、9050人，每名学生平均学费约人民币9640元、11027元、11406元。所有学生总人数分别约为38788人、36666人、37220人，每平学生平均学费约人民币13883元、15421元、16919元。

（华立大学招股书-学校增城校区可容纳总人数及使用率）

集团为增城校区的学生提供学校宿舍。通常要求学生于学习期间入住增城的学校宿舍（最后学年离校实习时除外）。因此，学校各增城校区的可容纳人数受增城学校的宿舍可用床位限制。从各期内的学校增城校区可容纳总人数及使用率看，可容纳人数分别为25970人、27896人、28082人，使用率分别约为95.0%、91.1%及91.7%。

（华立大学招股书-云浮校区的规划可容纳人数）

集团于云浮校区并无任何学校宿舍。通常要求学生于学习期间入住华立园科技（公司的关连人士）提供的临近云浮校区的宿舍（最后学年离校实习时除外）。2019年08月28日，与华立园科技订立物业租赁框架协议，华立园科技会向集团出租若干公寓作为学校宿舍。规划可容纳人数及规划可容纳人数利用率提供更多有关理解云浮校区的利用状况的有用信息。

华立职业学院云浮校区2018/2019学年的规划可容纳人数为3000人，规划可容纳人数利用率约为21.3%；三个学年内，华立技师学院云浮校区的规划可容纳人数分别为5000人、5000人、5000人，规划可容纳人数利用率分别约为34.5%、16.8%、11.2%，持续在下降。

（华立大学招股书-资产负债表）

于2017年、2018年及2019年08月31日的流动负债净额分别约为人民币4.28亿元、2.52亿元及9.56亿元。于上述各日期录得流动负债净额，主要是由于录得大量合约负债，主要包括于相关课程期内按比例确认为收益的预收学生学费及寄宿费；录得大量应付关联方款项，有关款项主要包括有关建设学校的应付关联方款项；录得大量应计费用及其他应付款项，主要包括购买物业、厂房及设备的应付款项、广东工业大学管理费应付款项、已收学生的杂费、物业管理服务应付款项及应付学生的政府补贴；及有大量未偿还银行贷款，有关款项主要为配合业务扩张及拨付营运资金而产生。

此外，2019年08月31日的流动负债净额亦是由于 从非流动负债转至应付华立园科技款项的流动负债部分增加；及现金及现金等价物减少所致，而主要原因在于为扩展华立学院及华立职业学院而购买物业、厂房及设备与无形资产之付款，以及为建立广东省江门市的新专科学校而购买土地使用权与物业、厂房及设备之付款。2017年、2018年及2019年08月31日的流动负债分别包括合约负债4.84亿元、5.56亿元及6.66亿元。合约负债不会导致现金流出，而会计入未来12个月的收益。

营业纪录期间，动用合约负债相关的部分所得现金支持日常营运及拨付建设学校楼宇及设施所需资金。不计及该合约负债，于2019年08月31日录得流动负债净额（等于流动资产总值减流动负债总额（已扣除合约负债））人民币约2.90亿元，而于2017年及2018年08月31日分别录得流动资产净值（等于流动资产总值减流动负债总额（已扣除合约负债））人民币约5630万元及3.04亿元。

上市后，或会录得流动负债净额。预计会收取业务营运所产生的资金，及全球发售所得款项净额，进一步改善流动负债净额状况。

（华立大学招股书-所示日期净资产）

营业纪录期间，净资产分别约为人民币8.65亿元、13.58亿元、15.81亿元，波动主要是由于：有关年度利润影响；2017年04月录得向公司拥有人作出的视作分派人民币约6.66亿元。营业纪录期间，规划中的华立职业学院云浮校区（原为华立园科技所有）是业务的组成部分，由集团使用及营运。因此，规划中的华立职业学院云浮校区计入综合财务报表，犹如自最早呈列期间已综合入账。

2017年04月30日，与华立园科技订立协议，向华立园科技收购规划中的华立职业学院云浮校区全部权益，代价厘定为人民币约7.33亿元。此次收购及收购还款均属关联方交易。然而，规划中的华立职业学院云浮校区自最早呈列期间已投入使用并入账计算。因此，之后的资产收购实际上是向拥有人作出的视作分派（贴现后金额为人民币约6.65亿元），及2018年08月录得公司拥有人注资人民币约3.0亿元。

（华立大学招股书-现金流量表）

各期内，营运资金变动前经营现金流分别约为人民币3.41亿元、3.57亿元、3.71亿元，经营活动所得现金净额分别约为2.17亿元、3.35亿元、4.45亿元，年末现金/现金等价物分别约为6.48亿元、6.24亿元、4.54亿元，现金流状况良好，资金较为充沛。

于截至2017年08月31日止年度的经营活动所得现金净额较截至2018年及2019年08月31日止年度低，主要是由于华立职业学院2017/2018学年开学较晚，部分学费于2017年09月方收取，令截至2017年08月31日止年度收取学费的现金流入减少。截至2017年08月31日止年度的经营活动所得现金净额较低亦是由于与广东工业大学订立补充协议前后偿还部分逾期的管理费。

预计会获得业务营运所产生的资金、银行借款、全球发售所得款项净额及上市后不时从资本市场获得的其他资金而改善现金流状况。此外，于2017年12月，华立园科技同意并承诺不会于2020年04月30日前要求偿还欠款。集团有充裕财政资源按要求向华立园科技还款。

（华立大学招股书-主要财务比率）

截至2017年、2018年、2019年08月31日止三个年度，资产回报率（ROE）分别约为5.8%、5.5%、5.6%，股本回报率（ROA）分别约为17.6%、17.4%、15.2%，显示出盈利能力并不稳定，增长欠奉。

流动比率分别约为0.6倍、0.7倍、0.3倍，2019年下滑过半，说明短期变现能力及偿债能力变差；负债资产比例分别约为74.4%、62.5%、63.5%，负债股权比率分别约为129.7%、61.3%、80.4%，负债比率分别约为204.7%、107.2%、109.1%，均起伏不定，且杠杆率处于偏高水平，显露出偿债压力较大。

与2018年及2019年08月31日比较，于2017年08月31日的负债股权比率及负债比率较高，主要是由于于2017年08月31日自华立园科技收购规划中的华立职业学院云浮校区95%的权益而应付华立园科技的代价导致应付关联方大额款项，及收购规划中的华立职业学院云浮校区95%权益应付代价入账作集团向控股股东的视作分派，导致2017年08月31日权益总额减少。

六、投资价值分析

1.行业前景

我国的高等教育行业于过往几年稳定增长。尽管近年来高等教育在校人数增加，但大学的入学率仍较低，市场的增长潜力巨大，前景依然可期。同时，高等教育毕业新生占整体失业者比例有所上升，更多应届毕业生面临就业困难，反映出市场对具备专业技能的毕业生的需求不断上升，而大部分公立大学专注学术研究而非实践技能培训。因此，预期专注应用技术的大学数量将不断增加。

不过，虽然教育的相关政策以及市场潜在空间对行业的发展前景有所利好，但国家政策对民办教育的影响或是一时的，仍旧需要注意削弱民办教育盈利能力等政策出台的可能性。

2.市场竞争力

华立集团成立于2000年，起始以广东省华立技工学校营运，随后在2001年成立华立学院作为广东工业大学的附属二级学院（华立职业学院的前身），借助着近些年华东地区经济腾飞及高等教育水平的不断提高，也随之壮大。目前公司旗下拥有华立学院、华立职业学院和华立技师学院三所高等教育学府。

在万亿的中国教育大市场，资产证券化正在开启盛世，每个细分跑道都有可能出现好几家收入利润体量都足够去上市的公司，这也是教育行业发展进程和竞争的一种需求。目前，集团在华南地区所有民办职业教育服务供应商中排名第二，在华南地区所有民办高等教育服务供应商中排名第四，办学规模较大、实力较强，具有区域性竞争优势。

华立大学与目前多数港股高等教育公司不同在于，集体旗下的华立学院能够提供本科课程，授出学士学位。因此，若成功上市，华立大学将成为港股教育股板块稀缺的民办本科概念股。成功上市之后，在竞争激烈且前景广阔的教育市场，集团有望持续改善办学的环境，扩大市场份额，提升竞争力。

只是，根据目前司法部征求意见稿的形式，未必可注册华立学院为营利性民办学校或完成相关程序或获得政府注册，存在政策方面的不确定性。集团旗下全部学校均位于广东省，也面临着经营集中的风险。

3.盈利能力

2017学年以来，华立大学经营稳健，营收、毛利润、净利润均取得稳步增长，且毛利率和净利率指标非常诱人，盈利能力强劲，现金流较充沛，在我国民办职业教育服务供应商中的体量和业绩表现均不错，未来仍会有较好的发展前景，成长性可期。

公司的盈利模式与其他教育企业并没有什么不同，主要收入来源是旗下三所大学的学生学费和寄宿费，收入好坏主要与招生数量及学费紧密相关。华立学院的本科学历学位证明吸引了很多学生前来就读，而学院不断增长的学费则成为公司营收持续增长的源动力。作为一家发展潜力较大的民办教育公司，公司体现出了作为“现金奶牛”的实力。公司在现金及等价物以及经营活动现金净额方面表现较为突出。现金较为充足，并且在一定程度上也保障了公司的债务偿付。

然而，业绩良好的背后，华立大学却存在有别于其他上市民办教育企业的某些问题，未来并非可高枕无忧。首先，公司在师资和学校设置上标准不足，师生比未达教育部办学指标，运营过程中需注意合规风险，可以看到，通过近年努力改善其办学指标，集团旗下学校已在师生比上逐步达到规定要求，但师生人均教学行政用房面积却还未合格，若未能在3年内做到完全合规，依然还是存在被限制招生的潜在风险；第二，虽然扩大学生人数、学校学费上涨是其提升盈利能力的一张“牌”，收入有稳增的态势，但业绩增长的主要推动力——学源，却呈现出先增后减趋势，整体学源增速如过山车似的跌宕不定，而学源的不稳定，一定程度上也反映了公司营业收入的稳定性有待考究，毛利率却逐年下滑值得深思；第三，学生总数与公司营收增长走势不匹配，根本原因在于，近年来虽然华立职业学院和华立技师学院学生人数有所下降，但华立学院的学生人数却出现大幅回升；第四，从资产负债表上看，流动负债波动较大，资产负债率较高，好在实际并不缺钱。

未来华立要改善学生所占教学和行政建筑面积，以及师生比例就需要增加维护、升级学校设施及新建大楼和聘请教师的费用，在未来或许给盈利能力增长造成一定压力。总的来看，这些只是暂时的困境，未来的发展还是端正的，若业绩能继续保持良性增长，则会有一定中长期投资价值。

4.基石投资者

公司引入三名基础投资者，分别是国调招商并购基金、人力资源股务供应商“前程无忧”及深圳市昆伦控股董事长周达，合共认购最少1.34亿股、最多4.38亿元股份。按中间价计算，约占发售股份46.1%，设六个月禁售期。

假设每股发售股份3.095港元（发售价范围的中间价），基础投资者将认购的股份总数为1.38亿股股份，紧随全球发售完成后已发行股份约11.53%。其中，国调招商并购基金拟认购1.85亿港元、前程无忧（JOBS.US）拟认购2.23亿港元及深圳市昆仑控股有限公司董事长周达拟认购2000万港元。

5.股权架构

紧随资本化发行及全球发售完成后，华立教育将拥有公司已发行股本75%权益。华立教育由Trust Co根据HL-Diamond Trust全资拥有，而HL-Diamond Trust为张先生（委托人）设立的全权信托，唯一全权受益人为董事长、执行董事兼提名委员会主席张智峰先生。

张智峰先生及Trust Co均视为拥有华立教育直接所持公司已发行股本75%的权益，张智峰先生、Trust Co及华立教育均视作控股股东。此外，公众持股25%。高股权集中度，意味着未来一致性行动较为确定。

6.发行估值

按上市后12亿股的总股本及2.93港元~3.26港元的招股价，可得上市总市值约为35.16亿港元~39.12亿港元，在目前香港主板市场的2088只个股中处于偏上游水平，体量不算小。

再按2018/2019财年经调整后约2.53亿元人民币的净利润，根据人民币兑港币最新汇率1:1.1161，折合约2.83亿港元，计算得出静态市盈率（PE）约为12.42倍~13.82倍，考虑公司近年收入增长逾一成，估值较为合理。

参考港股上市的同行业教育股，民生教育（01569.HK）静态PE为14.84倍，中国科培（01890.HK）为19.37倍，新高教集团（02001.HK）为15.24倍，中国新华教育（02779.HK）为15.34倍。同业比较下，华立大学集团的增长速度慢于同业平均，所以其低估值只能算是公允定价。

7.保荐人过往业绩表现

本次上市的保荐人为中信建投国际，该机构可谓是香港教育股专门户，香港最近上市的教育股大半为中信建投的业务，过往业绩表现整体尚可。其中包括：银杏教育（01851.HK），首日走平；博骏教育（01758.HK），首日涨19.5%；21世纪教育（01598.HK），首日涨19.5%。

8.风险提示

第一，华立大学的盈利取决于其维持或提高学费水平的能力，且该能力将收到地域市场、竞争对手以及地区整体经济状况的影响，因此竞争对手的竞争及宏观经济下行将可能使公司盈利不及预期；第二，华立大学市占率并不具优势，在华南民办职教市场排第二、民办高等教育市场仅排第五，可能会受竞争对手的压制；第三，仍需考虑国家政策对民办教育的影响，以及出台削弱民办教育盈利能力政策的可能性；第四，羊城晚报旗下的新快报曾报道，公司创办人人张智峰因拖欠建筑公司工程款长达四年之久不还，被广州市中院司法拘留15天，在中国裁判文书网上，和张智峰有关的诉讼案件也不少，被称为老赖。

总结

华立大学是华南大型民办高等教育及职业教育集团，提供以应用科学为重点、实践为导向的课程。公司于广东省营运三所学校，包括华立学院、华立职业学院和华立技师学院，是华南地区第二大民办职业教育服务供应商。

在2017年底，内地突然刮起教育企业的赴港上市潮，一直蔓延至今。当下，内地教育类企业赴港申请上市，已经不是什么新鲜事，毕竟这些教育类企业凭借着教育行业具备高营收、高毛利、亮眼的现金流及极低的资产负债率等优势，往往很快通过港交所聆讯后上市，但华立大学的上市之路显得有些“曲折”。公司曾分别于2017年12月28日及2019年01月29日两次向港交所递交招股书，但最终均以失效告终。在港股市场的大门前两度徘徊之后，第三次提交招股书为今年07月29日，“功夫不负有心人”，这次冲击港交所后，终于闯关成功，通过上市聆讯，杀进“民办本科概念股”之列。

华立大学所处的民办高等教育及职教市场前景广阔，而华南地区的市场需求仍然强劲，公司有望在未来延续增长。教育行业的高利润率也赋予其强劲的盈利能力，不仅实现了造血功能而且拥有坚实的资产负债表，财务风险比较小。近年来学费连涨，业绩不可谓不亮眼。

但要看到的是，师资不足、生均教学行政用房面积未达合格标准等因素，是华立大学连续两次上市申请失效的重要原因，因而加大教育资源投资力度势在必行。此前不合规的风险虽有所降低，但是仍旧不达标，尤其是学校设置标准离合格相差甚远。公司在自身风险仍未能让市场给予充分肯定的情况下，还如此耐心三度更新招股书，不断冲刺资本市场，其精神也堪执著。

对三度冲击港股的华立大学而言，作为华南地区领先的大型民办教育企业，成功上岸已完成其重要的发展目标。但面对合规压力和高额负债，能否保持稳定盈利将是市场的首个考验，中长期投资价值谨慎看好的同时需进一步观察。短期从新股申购的角度来看，该股盘子稍大，基石投资者有6个月禁售期，估值适当，保荐人过往业绩尚可，预计IPO行情中性偏正面，暗盘或首挂有一定拉升的可能性。投资者可根据个人资金量情况，酌情参与认购。

（注：文中所述观点仅代表个人看法，不构成任何具体的投资意见或建议，请理性对待。市场有风险，投资需谨慎。）

文章来源：尊嘉金融。

（来源：火虎生威的财富号 2019-11-19 01:12） [点击查看原文]