今日报告

【新零售】20191111电商大促前瞻

【基金】11月固定收益类基金投资策略：中高等级信用为主，关注结构性配置机会

【汽车】动力电池行业点评：德国拟提升新能源车补贴，海外供应链弹性加大

【纺服】珀莱雅：拟与西班牙PRIMA-DERM设立合资公司，有望拓展高端抗衰市场，打开多品牌格局

【固收】川投转债申购价值分析：“核心资产”雅磐江，优质打新标的

20191111电商大促前瞻

消费升级与娱乐研究中心-新零售郑达/唐川

投资建议

各大电商巨头的营销玩法、下沉市场、客群重叠度、品牌导向均开始趋同。

我们认为本届双十一，阿里凭借主场优势和预售规模进一步爬升，将继续收获 25%左右的规模增速；拼多多另辟蹊径获取相对优势，在本届双十一也将获得超预期表现；而京东面临非主场品类劣势、 下沉业务尚未成熟的压力，本届双十一表现并不乐观；建议关注阿里巴巴（BABA.N） 、拼多多（PDD.O） 等电商平台。同时，国牌崛起趋势愈发明显，品牌消费将以国内头部品牌代表的心智认同型消费和白牌代表的高性价比追求型消费为主导，建议关注科沃斯、三只松鼠、 南极电商等。

核心观点

1、 双十一电商大促行业观点

本届双十一不变的故事： 格局焦灼、规模放缓、竞争白热、心水大牌。去年双十一全网交易额同比增长仅 24%，我们预计随今年消费预期疲软，双十一同比增速将继续下行。今年双十一各大平台预热期显著提前，竞争进一步加剧。从天猫预售数据看， 大牌 低价商品仍然是促进用户加入购物车 下单支付的最核心驱动因素。

本届双十一变化的故事：边际创新、 冲向下沉、 促销简洁。 双十一竞争焦灼之时， 各大平台不遗余力通过边际创新寻找新的发展突破口。本届双十一阿里主推新品、京东氪金下沉市场、拼多多上攻一二线用户， 均从用户、商品、渠道等角度摸索新的增长空间。拼多多简洁明快的营销手段和直接的让利措施在本届双十一俘获众多粉丝，与阿里和京东形成对比。

2、 双十一电商大促天猫平台品类与品牌预售表现

本届双十一预售情况看， 我们认为预售活动仍是大品牌的主战场，其本质仍是击中用户“大促期间低价买大牌商品”的占便宜心理。根据我们自有的天猫预售情况数据跟踪，从品类表现看， 服饰内衣及美妆个护等强势类目预售金额均超过 60 亿元，效果明显；其余类目中 3C 电器预售金额近 40 亿表现亮眼，房产和家居类目也进入类目预售金额前十；品牌角度看，苹果、美的、格力、科沃斯、雅诗兰黛、 兰蔻、 欧莱雅、 三只松鼠、 百草味、 蒙牛、伊利、南极人、 花花公子、 安踏、李宁、耐克等头部品牌预售金额破亿元。

风险提示：社零增速疲软、消费预期下滑；行业竞争逐步加剧；电商增速不及预期。

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11月固定收益类基金投资策略：中高等级信用为主，关注结构性配置机会

金融产品研究中心-田露露/张剑辉

核心观点

中高等级信用为主，关注结构性配置机会——开放式债券型基金投资建议

受经济数据边际改善、猪价上涨推升通胀预期、市场宽松预期落空、贸易摩擦缓和等因素影响，10月债券市场继续回调，长短端收益率均有所上行，长端上行幅度高于短端。展望债券市场短期走势，当前通胀压力持续且拐点未到，货币政策宽松受限，利率下行受阻。但由于政治局会议定调不会通过地产对经济进行强刺激，同时货币政策和财政政策基调保持基本稳定，当前政策基调下市场对经济下行趋势存在一致预期，利率上行空间有限，债券市场大概率呈现震荡调整行情，把握交易机会难度较大。

具体到债券型基金筛选及组合构建上，我们延续以管理人自上而下投资能力作为首要筛选条件，并结合短期市场判断进行风格选择的筛选及组合构建思路。首先从管理人自上而下投资能力出发，建议通过考察产品中长期风险收益表现以及市场趋势转换关键阶段业绩表现，并辅助以对固定收益平台价值的定性考察来判断管理人债券投资能力并进行产品筛选；其次，短期内债市大概率呈现震荡行情，长债和超长债交易机会把握难度较大，建议在风格选择上以中高等级信用配置为主，关注城投债类属机会；第三，基于中期大类资产判断，建议投资者根据自身风险收益目标、风险偏好和考核标准适当配置权益敞口，关注结构性配置机会，但需注意市场短期震荡调整的影响。

首先，我们以管理人自上而下投资能力作为最主要筛选标准，一方面通过考察产品中长期风险收益表现以及市场趋势转换阶段业绩表现，对自上而下趋势判断及把握能力突出的管理人进行重点关注；其次通过考察团队组织架构、人员配置、管理机制、决策机制、信评体系、管理规模等，对固收团队平台优势突出的基金公司旗下产品进行重点关注。

第二，当前收益率水平下利率债交易机会较难把握，建议以中高等级信用配置风格产品为主，债券类属方面，在稳增长和防范地方债务风险的大背景下，城投债或将继续受益于安全性的提升，可以在组合构建中适当关注在城投债方面有所布局的债券基金。

第三，可以关注权益市场结构性配置机会，建议根据收益目标、风险偏好和考核标准适当配置权益敞口。转债与权益两类资产的选择更多取决于资金性质、收益目标、当前敞口及资金规模，建议契约对权益敞口限制严格、或规模较小的资金谨慎投资可转债型基金；同时建议对绝对收益要求较高、对业绩波动有一定容忍度或规模较大的资金适度关注普通债券型基金，适当配置权益类资产。

现金升级替代工具，短期流动性选择——货币市场基金投资建议

短期流动性将维持基本稳定，但考虑到流动性分层及银行类货币产品分流效应，建议对规模稳定性及流动性管理增加关注。首先建议考察中长期历史业绩表现，重点关注中长期业绩较好且稳定性更强的产品；其次建议关注规模中等偏上且稳定性较强的产品，在发挥规模效应的同时规避申赎冲击风险。

风险提示：基本面、资金面变化；货币政策持续收紧；股市波动。

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珀莱雅点评：拟与西班牙PRIMA-DERM设立合资公司，有望拓展高端抗衰市场，打开多品牌格局

消费升级与娱乐研究中心-纺服吴劲草/姬雨楠

投资建议

公司此次拟与西班牙PRIMA-DERM设立合资公司，有望拓展高端抗衰市场，打开多品牌格局，并有机会在研发上更进一步。2019-2021年预测公司归母净利润分别为3.85、4.99、5.99亿元，同比 34%、 29%、 20%，当前市值对应PE分别为47、36、30倍，维持买入评级。

事件

2019年11月6日，公司发布拟投资设立合资公司的公告：为探索和拓展抗衰老护肤市场，公司拟与西班牙化妆品集团PRIMA-DERM共同投资人民币200万元设立合资公司，主要在中国、日本、韩国、澳大利亚、新西兰及东南亚地区从事推广和销售PRIMA-DERM旗下抗衰品牌Singuladerm（圣瑰兰）的产品。其中公司拟出资人民币106万元，占比53%，PRIMA-DERM拟出资人民币94万元，占比47%，合资公司纳入公司合并报表范围。

评论

Singuladerm（圣瑰兰）是西班牙当地主打“胜肽”成分的知名抗衰品牌：品牌隶属于西班牙著名护肤集团PRIMA-DERM，拥有30余年的护肤成分研发经验。1987年，创始人Jose和Antonio创立全球领先的活性成分研发公司Lipotec（发现首个可提供类似肉毒杆菌抗皱效果的胜肽成分ARGILERINE，2012年被巴菲特伯克希尔哈撒韦公司旗下的路博润公司收购），2001年成立胜肽类成分研发生产工厂，2008年创立护肤集团PRIMA-DERM，旗下Singuladerm品牌主攻各种胜肽类小分子抗衰产品。

西班牙化妆品集团PRIMA-DERM为合资公司供应独家许可的Singuladerm品牌产品，主要权利和义务包括：与合资公司签订商标许可协议，以独家许可合资公司免费使用Singuladerm品牌；与合资公司签订供应协议，向合资企业出售产品；签发授权书或相关文件，授权合资公司免费向主管当局在领土内归档或注册产品；为合资公司生产并向合资公司优先提供产品；在合资公司向市场投放产品之前，优先向合资公司展示由PRIMA-DERM设计并将以Singuladerm品牌销售的任何新产品。

上市公司主要负责协助Singuladerm品牌在中国市场的开拓和销售，主要权利和义务包括：协助合资公司获得相关的许可证等，在中国注册成立并开展业务；促使合资公司与PRIMA-DERM订立供应协议；根据合资公司的需要其提供贷款；以优惠的价格和条件向合资公司提供场地、人员、服务和营销工具等；协助合资公司申请根据中国法律可获得的减税和免税以及其他相关的优惠等；通过自己的销售网络协助促销和销售产品。

风险提示：投资尚需国内外相关部门批准、新品牌发展不及预期、市场竞争加剧

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动力电池行业点评：德国拟提升新能源车补贴，海外供应链弹性加大

资源与环境研究中心-电新姚遥/柴明/陈晓/周俊宏

投资建议

德国为传统汽车强国，加大新能源汽车发展力度，示范作用明显，对整个新能源汽车行业发展意义重大。国内电池及材料企业已成功步入国际供应链，海外放量对利润有直接贡献，我们维持动力电池行业“买入”评级，投资组合为：恩捷股份、宁德时代、璞泰来。

事件

德国拟从2020年开始的5年内，将插电混动汽车补贴从现有的3000欧元提高至4500欧元；针对价格高于4万欧元的电池驱动汽车，补贴增至5000欧元。

评论

1、传统汽车强国持续加码，彰显对新能源汽车的认可

在日益趋严的碳排放压力下，在特斯拉以及中国新能源车的竞争下，欧洲开始发力新能源车，随着大众ID.3在Zwickau工厂正式开启量产，标志着大众纯电动平台MEB正式进入量产阶段，同时德国政府计划上调补贴以及对基础设施投入继续加码，显示了传统汽车强国德国乃至欧洲市场对于新能源车的认可，大众具有典型的示范效应，标志雪铁龙以及奥迪宝马戴姆勒都在积极布局转型新能源，2020年有望成为欧洲新能源汽车市场放量元年。

2、电池龙头直接受益于海外新能源汽车销量提升

宁德时代起源于ATL电池系统部，与宝马合作可以追溯到2011年，目前已成功拿下宝马、大众、奔驰等欧洲知名车企订单，随公司在欧洲项目逐步量产，将与LGC.、三星SDI等共享欧洲市场，市占率有望达到20%以上，德国新能源车补贴提升，必将直接刺激宁德时代电池产销量提升，贡献业绩弹性。德国为传统汽车强国，对应车企订单具有较强的示范意义，对争取美国、日本等更多地区客户订单将起到积极作用。

3、电池材料海外供应链逻辑逐步兑现

2020年开始，欧洲车企新推新能源车将陆续量产，LGC.等国际电池龙头出货有望大幅提升，材料海外供应链逻辑将逐步兑现。电池材料主要包括正极、负极、隔膜、电解液，首推竞争格局较好的隔膜和负极环节。

恩捷股份为隔膜龙头，成本控制能力突出，尾部企业面临严重亏损，正加速出清，板块竞争格局向好，且公司拟收购湿法隔膜龙二苏州捷力，苏州捷力主要面向消费电子市场，与公司业务形成互补，协同效应明显。恩捷股份为L和P公司隔膜核心供应商，2019Q3海外出货占比单季提升至25%左右，带动单平净利大幅回升，业绩超预期。2019年全年海外出货占比预计达15%左右，2020年有望提升至30%以上，若德国新能源车销量超预期，公司海外出货占比及利润有望得到进一步提升。

璞泰来为负极龙头，主打高端负极产品，技术壁垒较高，目前已成功打入国际动力电池负极供应链。高端负极价格约为国内普通动力负极2倍，海外出货占比提升同样可以带动量、利双升，德国新能源车销量对公司业绩弹性影响较大。

风险提示：新能源车销量不及预期；国内退补幅度超预期；价格变动超预期。

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固收点评：“核心资产”雅磐江，优质打新标的——川投转债申购价值分析

总量研究中心-固收周岳/马航

基本结论

事件：11月6日晚，四川川投能源股份有限公司发布公告，将于2019年11月11日发行40亿元的可转债，对此我们进行简要分析，结论如下：

债底为87.96元，YTM为1.78%。川投转债期限为6年，债项评级AAA，票面面值为100元，票面利率第一年0.20%、第二年0.50%、第三年1.00%、第四年1.50%、第五年1.80%，第六年2.00%，到期赎回价格为票面面值的106%（含最后一年利息），按照中债6年期AAA企业债到期收益率（2019/11/6）4.02%作为贴现率估算，债底价值为87.96元，纯债对应的YTM为1.78%，具有一定债底保护性。

平价为100元，条款设置均为市场主流设置。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日，初始转股价为9.92元/股，川投能源（600674.SH）11月6日的收盘价为9.92元，对应转股价值为100元。川投转债的下修条款为：10/20，85%，有条件赎回条款为：15/30，130%，有条件回售条款为：30，70%，条款设置均为市场主流设置。

预计川投转债上市首日价格在109~111元之间。按川投能源11月6日的收盘价9.92元测算，当前川投转债平价为100元，可参照的平价可比标的为亚泰转债，其平价为100.68元，当前转股溢价率为6.49%，可参照的规模可比标的是联泰转债，当前转股溢价率为6.27%。考虑到川投转债的发行规模和评级对机构具有一定吸引力，预计上市首日转股溢价率在9%~11%之间，对应的上市价格在109~111元区间。

预计配售比例为55%。川投能源的主要股东为四川省投资集团有限责任公司、中国长江电力股份有限公司、北京大地远通有限公司，持股比例分别为50.66%、11.12%、4.28%。此次发行前，公司控股股东四川省投资集团有限责任公司直接持有公司50.66%股份，并通过其全资子公司峨眉山市峨铁工业服务有限公司间接持有公司0.90%股份，四川省投资集团有限责任公司直接及间接合计持有公司51.56%股份。四川省投资集团有限责任公司及其全资子公司峨眉山市峨铁工业服务有限公司将全额参与本次发行的优先配售，占其可参与优先配售金额的100%，在此基础上我们预计配售比例为55%。

预计中签率在0.05%左右。川投转债总申购金额为40亿元，若配售比例为55%，那么可供网上网下投资者申购的金额为18亿元，若网上申购户数为70~100万，平均单户申购金额为100万元，网下申购户数为5000户，平均单户申购金额按上限的60%打新，即6亿元，则中签率在0.05%左右。

总结来看，川投转债评级为AAA，具有债底保护性，规模较佳，有网下，机构投资者能拿到量，其当前平价等于面值，具有一定吸引力，正股川投能源是运营稳健的水电股，具有ROE高，成长性好等优势，因此川投转债是优质的打新标的，建议投资者积极参与。

风险提示：股市波动带来风险、正股业绩不及预期等。

（来源：国金研究的财富号 2019-11-07 10:09） [点击查看原文]