一、公司简介

（一）主营业务

晶晨半导体主要从事多媒体智能终端SoC芯片的研发、设计与销售，其芯片产品主要应用于智能机顶盒、智能电视和AI音视频系统终端等科技前沿领域，业务涵盖中国大陆、香港、美国、欧洲等全球经济主要区域。晶晨半导体商业模式清晰、稳定，属于fabless模式IC设计公司，其自身长期专注于多媒体智能终端SoC芯片的研发、设计与销售，现已发展成为全球布局、国内领先的集成电路设发表计商，智能机顶盒芯片的领导者、智能电视芯片的引领者和AI音视频系统终端芯片的开拓者。

（二）技术优势

晶晨半导体核心技术包括全格式视频解码处理、全格式音频解码处理、全球数字电视解调、超高清电视图像处理模块、高速外围接口模块、高品质音频信号处理、芯片级安全解决方案、软硬件结合的超低功耗技术、内存带宽压缩技术、高性能平台的生态整合技术、超大规模数模混合集成电路设计技术等。

（三）创新展示

1、智能机顶盒系列芯片

2、智能机顶盒系列芯片

3、AI音视频系统终端系列芯片

四）核心成员John Zhong——董事长John Zhong，男，1963年出生，美国国籍，1987年12月毕业于佐治亚理工业大学电子工程专业，硕士研究生学历。1988年3月至1989年12月担任Amitech Inc项目经理，1990年2月至1992年12月担任Northern Telecom Limited研发工程师，1993年1月至1999年3月担任Sun Valley International Limited总经理。1999年至今历任晶晨CA、晶晨DE、晶晨集团董事、晶晨控股董事长；自2003年晶晨半导体成立至今，担任公司董事长及总经理。截止招股说明书披露日，John Zhong直接与间接共持有晶晨半导体11.07%的股权。Michael Yip——首席技术官、副总经理Michael Yip，男，1966年出生，美国国籍，1989年毕业于哥伦比亚大学电子工程专业，硕士研究生学历。1996年至2006年，就职于Extreme Networks Inc，担任高级工程师、首席架构师；2006年加入晶晨半导体，历任工程副总裁、首席技术官，2017年3月至今，任公司副总经理。截止招股说明书披露，Michael Yip共持有晶晨半导体1.5%的股权。余莉——董事会秘书余莉，女，1981年出生，中国国籍，无境外永久居留权，2003年6月毕业于武汉理工大学法学专业，本科学历。2014年7月至2016年2月，就职于澜起科技（上海）有限公司，担任法务经理；2016年2月加入本公司，任职法务经理；2017年4月至2017年9月，任上海晶枫企业管理咨询有限公司监事；2017年3月至今，任公司董事会秘书。截止招股说明书披露日，余莉持有晶晨半导体0.02%的股权。格菲研究院注：澜起科技为科创板上市的另一家芯片设计公司，公司主营业务内存接口芯片的设计、津逮服务器的研究、开发与销售。周长鸣——财务总监周长鸣，男，1976年生，中国国籍，无境外永久居留权，2000年6月毕业于江苏大学会计专业，经济学学士。2015年8月加入晶晨半导体，担任会计总监职务，2018年8月至今，担任公司财务总监。截止招股说明书披露日，周长鸣持有晶晨半导体0.02%的股权。

（五）发展历程

2004年，公司研发出RMVB解码芯片；2005年，公司推出流媒体电视解决方案；2007年，公司推出单芯片数码相框解决方案；2010年，开发出基于Cortex A9 CPU、Mali 400 GPU等智能操作系统的1080P高清解码器；2011年，推出全球首家基于AML8726-M芯片并搭载Android智能操作系统的智能电视；2014年，公司研发出基于28nm制造工艺和四核4K/2K超高清智能电视芯片方案；2015年，成为当年国内IPTV智能机顶盒芯片重要供应商之一；2016年，公司推出面向全球主流市场的4K HDR智能机顶盒芯片；2017年，公司推出海外版4K/2K智能电视芯片；2018年，公司推出全球领先的12纳米4K超高清OTT/IPTV机顶盒SoC芯片、支持8K解码的智能电视SoC芯片以及视觉识别人工智能芯片。

（六）实际控制人——John Zhong

公司实际控制人为John Zhong和Yeeping Chen Zhong。截止招股说明书签署日，发行人控股股东为晶晨控股，持有发行人39.52%股权。晶晨集团持有晶晨控股100%股权，John Zhong和Yeeping Chen Zhong为夫妻关系，分别持有晶晨集团28.02%股权和4.41%股权。陈海涛系Yeeping Chen Zhong的父亲，通过Cowin Group、Peak Regal分别持有晶晨集团9.68%和16.34%的股权。陈海涛、Cowin Group、Peak Regal与John Zhong、Yeeping Chen Zhong签署了《一致行动协议》，故John Zhong为公司的实际控制人。

（七）股本结构

参股公司:截止招股说明书签署日，晶晨半导体拥有2家参股公司。

二、行业分析

（一）产业链分析

晶晨半导体主要从事多媒体智能终端应用处理器芯片研发服务，属于fabless模式的IC设计公司。从集成电路产业链的角度来说，其下游涉及芯片的制造和封测；从彩电产业链的角度来说其下游涉及机顶盒制造、彩电零部件制造、彩电整机制造等环节。晶晨半导体所处产业链位置

1、智能电视行业

目前，我国智能电视产业主要包括以下三类企业：一是传统电视厂商，如创维、TCL、海信、海尔等；二是以优酷为代表的视听节目服务机构；三是以小米为代表的互联网企业。智能电视是一种遵守广播电视管理的法律法规的电视播出方式。智能电视提供视听服务时，同互联网电视一样，只能选择连接广电总局批准的节目集成平台。目前国家新闻出版广电总局共批准了七家互联网电视集成服务机构，分别为CNTV、百视通、华数、湖南广电、南方传媒、中国国际广播电台、中央人民广播电台，即智能电视在提供视听服务时，只能接入到现有七家平台商的内容平台。

2、AI音视频系统终端市场

AI音视频系统终端市场涉及非常广阔的领域，产品品类及产业链的参与者众多。AI音视频系统终端主要是指具有音视频编解码功能，并提供物体识别、人脸识别、手势识别、远场语音识别、超高清图像、动态图像等内容输入和输出的终端产品，其产业链涵盖了终端设备厂商、芯片厂商、内容提供厂商、通信运营商、平台厂商、渠道商等众多参与者。按照应用领域的不同，AI音视频系统终端芯片主要包括音频类智能终端和视频类智能终端，音频类智能终端主要包括智能音箱、耳机、车载音响等，视频类智能终端主要包括智能网络监控摄像机、行车记录仪、智能门禁等。

3、智能机顶盒

（1）IPTV机顶盒

InternetProtocolTelevision即交互式网络电视，是一种利用宽带网，集互联网、多媒体、通讯等技术于一体，向家庭用户提供包括数字电视在内的多种交互式服务的技术。

（2）OTT机顶盒

OvertheTop,即通过互联网提供服务，通常指通过公共互联网面向电视传输IP视频和互联网应用融合的服务。

（二）市场规模

1、智能电视

（1）全球智能电视市场

全球智能电视产业发展迅速，智能电视普及率持续提升，现阶段已成为全球彩电行业产业结构调整和转型升级的主要方向。根据IHS Markit数据，全球智能电视出货量在2017年达到2.15亿台。

（2）我国智能电视市场规模

2013年以来，我国智能电视行业快速发展，六大传统电视厂商纷纷转型，小米、PPTV等互联网企业均推出了智能电视产品和品牌。目前，我国智能电视生态正逐渐成熟，全新的电视服务链条趋于完善，牌照方、运营商、服务商、厂商、内容制作商等产业链环节都在加速演变。近年来，我国智能电视市场发展迅猛，是全球智能电视市场发展的主要驱动力。2012-2017年期间，我国智能电视市场销量由1,610万台增长至4,737万台，复合年增长率达24.09%。未来，随着互联网电视品牌的进一步发力，线上渠道或将成为智能电视销售的重要战场。我国智能电视销量及增长数据来源：前瞻产业研究院

2、智能音箱

（1）全球智能音箱市场规模

智能音箱作为音频类智能终端领域的重要产品之一，是目前AI音视频系统终端领域发展较为成熟的产品，具有较大的市场规模。智能音箱连接技术主要包括：蓝牙、Wi-Fi、NFC、DLNA和Airplay等。近年来随着物联网技术的持续渗透，全球智能音箱市场逐步兴起并不断发展。根据Strategy Analytics统计，2018年全球智能音箱出货量达8,200万台，同比增长152.31%，呈快速增长态势。全球智能音箱出货量统计（万台）数据来源：Strategy Analystics

（2）我国智能音箱市场规模

中国作为全球智能音箱发展最快的地区之一，近年智能音箱市场迅速崛起，已迅速成为仅次于美国的第二大智能音箱市场。根据Arizton统计，预计到2023年我国智能音箱市场需求将达到5,020万台，2017-2024年期间复合年增长率将超过100%，我国智能音箱市场将迎来广阔前景。

3、智能机顶盒行业

（1）全球IPTV/OTT机顶盒市场规模

随着互联网内容服务平台的日益增加，IPTV/OTT机顶盒的需求不断释放。2017年中国电信系运营商将视频业务作为基础业务进行推广，极大促进了IPTV出货量的增长。全球IPTV/OTT机顶盒市场销售总量由2012年的3,130万台增长至2017年的16,200万台，复合年增长率达到38.93%，2017年同比增长57.13%。全球IPTV/OTT机顶盒市场销售总量（万台）及同比变动数据来源：格兰研究

（2）我国IPTV/OTT机顶盒市场规模

近年来我国IPTV机顶盒主要由网络运营商主导，市场需求不断提升。根据格兰研究的数据，2013年我国IPTV机顶盒的新增出货量为785.00万台，较2014年有所下降；2015年以来由于电信运营商加快“高宽带+视频”普及力度，促使IPTV机顶盒快速普及，呈现爆发式增长， 2016年新增出货量达到3596.20万台，2017年增长至4,221.30万台，同比增长17.38%。未来随着智能、4K机顶盒的普及，IPTV机顶盒出货量仍保持较高水平，预测到2020年IPTV机顶盒新增出货量为3,700.00万台。2013年我国OTT机顶盒的新增出货量为1,130.00万台，受政策管控的影响，2015年新增出货量由2014年的1,660.00万台略降至1,580.00万台，随后连续两年大幅增长，在2017年增长至4,468.70万台；未来随着运营商OTT市场的逐步发展，以及民营宽带市场捆绑OTT机顶盒促使OTT市场继续增长，预计新增出货量仍保持较高水平。

（三）集成电路产业链

1、集成电路产业链概况

集成电路行业主要包括集成电路设计业、制造、封装和测试以及加工设备制造业、材料等子行业。集成电路设计业主要根据终端市场需求设计开发各类芯片产品，处于产业链的上游。集成电路设计企业往往具有人才密集、技术密集、资本密集等特点，对企业的研发水平、技术积累、研发投入、资金实力和产业链整合能力有较高要求，集成电路设计水平的高地决定了芯片的功能、性能及成本，集成电路设计企业的发展直接影响了制造和封装产业链上下游众多环节。

2、集成电路设计行业的市场分类

集成电路按应用领域可分为标准通用集成电路和专用集成电路两大类。其中，标准通用集成电路是应用领域比较广泛、标准型的通用电路，如处理器、存储器、数字信号处理器等，其具备标准统一、通用性强、量大面广的特征。专用集成电路是指针对特定系统需求设计的集成电路，与通用电路相比，其体积更小、功耗更低、可靠性更高、保密性更强、成本更低。每种专用集成电路都对应一类细分市场，例如，通信设备需要高频大容量数据交换芯片等专用芯片；汽车电子需要辅助驾驶系统芯片、视觉传感和图像处理芯片等。晶晨半导体主要产品为智能机顶盒、智能电视和AI音视频系统终端等领域提供智能终端应用处理器系统级芯片，属于专用集成电路。

3、全球集成电路设计行业发展概况

随着芯片制造工艺精益求精、晶圆尺寸不断扩大，集成电路行业内企业为维持其竞争优势，投资规模日趋增长，投资压力也日渐增大。在此背景下，集成电路行业形成了设计、制造和测试独立成行的垂直分工模式。其中，集成电路设计行业处于集成电路产业链的最上游，根据目标终端设备的性能需求和产品需求，负责芯片的开发设计，是引领集成电路产业发展、推动产业创新的关键环节，其对芯片的性能、功能和成本等核心要素起着至关重要的作用。随着全球电子信息产业的快速发展，全球集成电路设计行业一直呈现持续增长的势头。然而，由于智能手机、笔记本电脑等终端产品进入成熟期，增量放缓，而物联网、人工智能等新兴行业仍处于技术积累阶段，对半导体产业的贡献度较低，2015年全球IC设计行业市场规模出现小幅萎缩，2016年全球IC设计行业市场规模再次实现增长，2018年全球IC设计行业销售额为1,139亿美元。2001-2018全球IC设计产业市场规模数据来源：IC Insights目前，全球集成电路设计市场较为集中。从区域分布来看，美国集成电路设计行业仍处于全球领先地位。2017年美国集成电路设计行业销售额占全球集成电路设计业的53%位居全球第一位；中国台湾地区占16%，位居第二；中国大陆地区的IC设计业，扣除海思半导体、中兴微电子和大唐微电子转为自用的IC产品之外，直接向市场供应的IC产品销售额占11%。2017年全球集成电路设计市场销售额占比分布资料来源：IC Insights

（四）前沿技术

1、机顶盒芯片市场前景

芯片作为机顶盒的核心部件，是机顶盒实现接收、解码、输出电视信号的关键，同时也是实现机顶盒升级换代的基础。通常，每台机顶盒均配置有1颗主芯片，因此网络机顶盒芯片行业的市场需求与网络机顶盒行业保持一致。未来，全球OTT和IPTV等网络机顶盒市场的不断增长，将为网络机顶盒芯片市场带来广阔的市场前景。我国是全球主要的机顶盒生产基地，机顶盒芯片市场已经具有全球化竞争的特点。在OTT机顶盒芯片市场方面，IC设计商纷纷聚焦运营市场，随着电信运营商发力互联网视频业务，大规模招标4K超高清智能机顶盒以大力布局家庭视频终端，OTT机顶盒芯片市场已全面转向4K。未来市场无4K、无64位的芯片将逐渐淡出市场。更高集成、更高性能、更高安全性的OTT机顶盒芯片将成为新增芯片市场的主旋律，推动着OTT机顶盒的升级换代。另一方面，近年来中国电信、中国联通、中国移动三大电信运营商机顶盒市场招标频繁，促使机顶盒芯片市场迅速扩张。未来随着政策红利及三大电信运营商在视频终端的发力，IPTV渗透率将进一步提高，我国IPTV仍有较大市场前景。

2、智能电视芯片市场前景

智能电视的第三方应用程序扩展、网络接入、人机交互等功能均基于其内置的高性能CPU芯片实现。智能电视主要包括插卡式、一体式、分体式三大类。未来，在全球市场方面，随着智能电视相关技术的逐渐成熟，智能电视将成为全球彩电行业转型升级的主要方向。在我国市场，随着三网融合等国家政策驱动以及消费者对于视听体验要求的提高，我国智能电视将逐步取代传统电视，成为家庭客厅娱乐不可或缺的智能终端，进而为智能电视芯片市场带来庞大的市场需求。

3、智能音箱芯片市场前景

2018年我国智能音箱出货量出现爆发式的增长，一方面得益于更多的品牌和产品的投入，另一方面是各大厂采取低价补贴政策抢夺市场份额。大厂的品牌优势和低价策略加重了小厂的成本压力，进而出现大厂主导的市场局面。智能音箱芯片处于智能音箱产业链的上游，承担了语音交互功能。未来，随着智能音箱产品数量的增多，市场将呈现细分化的趋势，同时在大厂构建的语音生态圈下，消费者对智能音箱的购买意愿将逐步提高，其广阔的市场前景将为智能音箱芯片市场带来庞大的市场需求。

三、公司经营分析

（一）市场地位

1、智能机顶盒芯片目前市场智能机顶盒芯片的主要参与者包括晶晨、联发科、海思半导体等。在OTT机顶盒芯片零售市场，根据格兰研究数据，2018年公司市场份额位列国内第一，在该细分领域处于市场领先地位。2018年度OTT机顶盒零售市场份额数据来源：格兰研究在智能机顶盒的运营市场，中国联通、中国电信、中国移动三大电信运营商近年来的频繁招标，促使智能机顶盒芯片市场迅速发展。2018年晶晨大量参与三大电信运营商智能机顶盒芯片招标，在晶晨参与投标的项目中，采用其智能机顶盒芯片方案的供应商家数占比为59.32%。根据格兰研究，2018年我国IPTV/OTT机顶盒芯片主要以本公司和海思半导体为主，其中海思半导体位列第一，晶晨半导体以32.6%的市场份额位列第二。

2、智能电视芯片

作为家庭的互联网入口，智能电视具有全屏视野、语音助手等功能，现已成为家庭客厅中最大的公共空间娱乐载体。随着中国整体数字化程度日趋提高，智能电视用户需求不断增长，以小米、PPTV为代表的互联网企业亦推出了多种智能电视产品，促使电视产业环境更加成熟，更多优质应用的开发。智能电视SoC芯片是智能电视的核心关键部件，基于庞大的用户数量和其多样化的使用需求，晶晨半导体借助多年的关键核心技术，围绕全格式音视频解码技术不断突破创新，成功研发出一系列具有高稳定性、低功耗、高性价比的智能电视SoC芯片。2014年，公司研发出基于28nm制造工艺和四核4K/2K超高清智能电视芯片方案；2018年，公司成功将智能电视SoC芯片的工艺结点水平提升至12nm，研发出支持8K解码的智能电视SoC芯片，2018年度智能电视SoC芯片出货量超过2,000万颗，位居国内市场前列。

3、AI音视频系统终端芯片

随着智能终端的不断普及，云计算、物联网技术的逐渐成熟，AI音视频系统市场正在持续快速带动AI音视频系统终端芯片市场不断增长。根据招股说明书披露，晶晨AI音视频系统终端芯片已被百度、小米、若琪、Google、Amazon等企业采用，其中小米小爱音箱、百度小度音箱和Google Home Hub等产品的销量在全球范围内名列前茅。

（二）对标公司

格菲研究院注：A股并无与公司业务存在直接竞争关系的上市公司，故选取部分芯片设计公司作为对标公司。

（三）营收分析及产品构成

1、主要产品产销情况

2016-2018年，晶晨营收按产品划分情况：2018年智能机顶盒芯片占营业收入比重为55.62%，较2017年下降20.67%；2018年智能电视芯片占营业收入比重为33.13%，较2017年上升11.80%。公司视频类芯片占比显著降低。2018年公司前五大客户情况：

格菲研究院注：公司前五大客户占营收比重为63.35%，整体占比较高，故后期若主要客户采购发生变动，将对公司营收产生一定影响。2018年，晶晨半导体前五名供应商采购情况：2018年晶晨向台积电采购金额占同期营业

（二）研发动态及分析

1、AI超高清音视频处理芯片及应用研发产业化项目

艾瑞咨询数据显示，2017年我国智能家居市场规模达到3,254.70亿元，较2016年同比增长21.20%，增长速度较快；预计2020年将达到5,819.30亿元。未来我国智能家居市场呈现快速增长态势，市场空间庞大。随着智慧城市、物联网等国家政策的落实与实施，我国视频监控设备市场的快速发展，为智能网络监控摄像机市场带来庞大的市场需求。其中AI视频处理芯片是搭建整个智能安防系统的重要物理基础。未来，随着宽带网络的持续完善、技术水平的不断提升，消费者对于智能家居、智能安防终端的需求日益提升，全球及我国智能家居、智能安防市场将快速发展，智能终端设备产品品类将不断增加、应用领域不断拓展，AI超清音视频处理芯片市场将迎来庞大的市场需求。本项目将对AI超清音视频处理芯片进行研究开发，主要包括音频芯片产品的升级和视频芯片产品的研究开发。一方面，通过对AI超清音视频处理芯片产品进行升级和研究开发，加快公司核心技术的转化，迅速形成新产品，为公司开拓新的利润增长点；另一方面，通过挖掘现有客户对于AI超清音视频处理芯片的需求，拓展芯片产品的应用领域，丰富芯片产品的品类，进一步提升公司的市场竞争力。同时，项目的实施将促使晶晨紧跟AI超清是音视频处理芯片终端产品前沿研发方向，把握AI超清音视频处理芯片终端产品市场的发展趋势，走在行业发展前端，抢占AI超清音视频处理芯片终端产品市场的先机。

2、全球数模电视标准一体化智能主芯片升级项目

智能电视的第三方应用程序拓展、网络接入、人机交互等功能均基于其内置的高性能CPU芯片实现。因此智能电视芯片作为智能电视的核心部件，其市场需求与智能电视的产量成正比。未来，全球及我国智能电视市场的快速发展，将为智能电视芯片市场带来宽阔的市场前景。在全球市场方面，随着智能电视相关技术的逐渐成熟，电视行业向高清化、网络化、智能化的方向发展，智能电视成为全球彩电行业转型升级的主要方向，带动智能电视芯片市场的增长。在我国市场，随着“三网融合”等国家政策驱动以及消费者对于视听体验要求的提高，我国智能电视将逐步取代传统电视，成为家庭客厅娱乐不可或缺的成分，进而为智能芯片市场带来庞大的市场需求。项目将对全球数模电视标准一体化智能主芯片系列产品进行升级及进一步开发，芯片工艺由28nm升级为12nm。

3、国际/国内8K标准编解码芯片升级项目

芯片作为机顶盒的核心部件，是机顶盒实现接收、解码、输出电视信号的关键，同时也是实现机顶盒升级换代的基础。未来，全球OTT和IPTV等机顶盒市场的不断增长，将为机顶盒芯片市场带来广阔的市场前景。根据格兰研究的数据显示，2017年全球OTT和IPTV机顶盒的市场销售总量为16,200.00万台。目前，在OTT机顶盒芯片市场，IC设计厂商聚焦于运营商市场，未来电信运营商将发力互联网视频业务，大规模招标4K超高清智能机顶盒以大力布局家庭视频终端。现阶段OTT机顶盒芯片市场已全面转向4K。未来市场无4K、无64位的芯片将逐渐淡出市场。更高集成、更高性能、更高安全性的OTT机顶盒芯片将成为新增芯片市场的主旋律，推动OTT机顶盒的升级换代。在IPTV机顶盒芯片市场方面，近年来中国电信、中国联通、中国移动三大电信运营商机顶盒市场招标频繁，促使机顶盒芯片市场迅速扩张。目前IPTV机顶盒市场逐渐4K化，随着视频体验的提高，以及技术的逐步成熟，IPTV市场芯片的配置将继续走向高端。项目升级的产品主要涉及高端和中低端两大类机顶盒芯片产品。其中，高端机顶盒芯片产品的工艺仍为12nm，CPU、GPU等配置将进一步升级；中低端机顶盒芯片产品的工艺由28nm升级至22nm，CPU、GPU等配置也将进一步升级。

4、研发中心建设项目

研发中心建设是晶晨为了进一步提高公司的技术研发水平，拓展公司新技术、新产品的开发能力，丰富公司产品系列和应用领域，增加相关研发设备和研发人才。该研发中心将集技术开发、集成电路布图设计、新品试验、功能测试等功能为一体，综合提升公司的自主创新能力和研发水平，保持公司技术的领先地位。该项目主要通过购置芯片开发所需的先进软硬件，通过设立新产品研发实验室，配备国际先进的研究实验设备与检测设备，引进行业内优秀人才，为公司研发人员提供优良的研发环境，增强公司项目开发能力，从而促进新产品的研发及老产品的升级，增加内外部客户的满意度；同时，公司将重点针对行业内多个前沿课题进行研发攻关，从而持续提升公司的技术竞争优势。

5、发展科技储备资金

半导体行业发展变化迅速，公司为紧跟行业变化趋势，将基于自身深厚的技术沉淀，持续依靠核心技术推出引领业界的新产品和全新系统解决方案，并积极布局IPC芯片等领域。晶晨拟以实际经营情况为基础，结合未来战略发展目标，通过本次发行股票募集资金补充发展与科技储备资金60,000.00万元。

（三）盈利预期

格菲研究院认为智能机顶盒芯片面临增长瓶颈、智能电视芯片和AI音视频芯片成为新的利润增长点，公司募投项目主要用于原有技术升级，故增长潜力不大；部分资金用于研制音视频芯片和辅助驾驶芯片，因此增长点在AI音视频芯片以及辅助驾驶芯片领域。故本院认为2019年公司净利润与2018年保持一致，为2.83亿元。

四、财报解析

由于在中国A股、港股不存在与公司业务相似的上市公司，故选取A股中与公司处于相同产业链环节或者发展方向相同的上市公司进行比较。2018年晶晨半导体及相关A股上市公司财务数据对比

（一）毛利率

2018年财报显示，晶晨半导体、全志科技、北京君正、国科微毛利率分别为34.81%、34.20%、41.60%、40.40%。格菲研究院将认为晶晨半导体产品科技含量并无显著优势。

（二）销售和管理费用

2018年财报显示，晶晨半导体、全志科技、北京君正和国科微销售费用分别为0.56亿元、0.5亿元、0.107亿元和0.14亿元。销售费用率分别为2.38%、3.66%、4.12%和3.40%。由于公司下游主要为企业客户，故公司在营销费用上投入较小；2018年晶晨半导体、全志科技、北京君正和国科微管理费用分别为0.7亿元、0.56亿元、0.31亿元和0.48亿元，管理费用率分别为2.96%、4.10%、11.92%和11.65%。格菲研究院认为晶晨半导体管理效率优于同行业的其他企业。

（三）研发费用

2018年晶晨半导体、全志科技、北京君正和国科微研发费用分别为3.76亿元、3.12亿元、0.74亿元和1.32亿元；研发占比分别为15.87%、22.86%、28.46%和32.04%。尽管晶晨半导体研发费用相对数额投入较小，但是在绝对数额方面投入较大。

（四）净利润

2018年度晶晨半导体、全志科技、北京君正和国科微净利润分别为2.82亿元、1.18亿元、0.135亿元和0.56亿元净利润率分别为11.90%、7.9%、5.20%和11.21%。晶晨半导体盈利能力相对较强。

（五）运营效率

2018年度晶晨半导体、全志科技、北京君正和国科微存货周转率分别为4.48、3.04、2.47和3.48；应收账款周转率分别为9.95、29.35、5.25和1.85。格菲研究院认为晶晨半导体运营效率由于北京君正和国科微，与全志科技相当；

（六）税收优惠

1、高新技术税收优惠

2008年，国务院印发《关于加快科技服务业发展的若干意见》。意见明确，完善高新技术企业认定管理办法，对认定为高新技术企业的科技服务企业，减按15%的税率征收企业所得税。（1）企业经认定为《高新技术企业》，可以减按15%的税率征收企业所得税；（2）企业研究开发投入可以进行研发费用确认享受所得税加计扣除优惠；（3）企业经过技术合同登记的技术开发、技术转让技术咨询合同可以享受免征营业税优惠。2、集成电路设计企业税收优惠2019年5月22日，财政部、国家税务总局发布了《关于集成电路设计和软件产业企业所得税政策的公告》依法成立且符合条件的集成电路设计企业和软件企业，在2018年12月31日前自获利年度起计算优惠期，第一年至第二年免征企业所得税，第三年至第五年按照25%的法定税率减半征收企业所得税，并享受至期满为止。税收优惠政策对企业税前利润影响如下：

五、估值分析

（一）市盈率假设法

1、公司未来保持稳定发展；2、公司研发能力强，持续研发出新的产品。分析过程：虽然彩电市场趋于饱和，但是智能电视渗透率在不断提高；同时，公司持续不断拓展的新领域，故后期存在较大增长空间。乐观：智能电视市场规模不断变大，公司市场占有率不断提升，未来营收增长速度为20%，给予公司30倍市盈率，对应公司市值为2.83*30=84.9亿元，对应公司股价为22.94元/股。中性：智能电视市场规模不断变大，公司市场占有率维持不变，未来营收增长速度为15%，给予公司25倍市盈率，对应公司市值为2.83*25=70.75亿元，对应公司股价为19.12元/股。悲观：智能电视市场规模增长缓慢，公司市场占有率维持不变，未来营收增长速度为10%，给予公司10倍市盈率，对应公司市值为2.83*20=56.6亿元，对应公司股价为15.29元/股。综上所述，格菲研究院根据市盈率法估计2019年公司市值及股价如下：

（二）市净率估值法

重要驾驶：1、公司未来保持稳定发展；2、公司研发能力强，持续研发出新的产品。分析过程：虽然彩电市场趋于饱和，但是智能电视渗透率在不断提高；同时，公司持续不断拓展的新领域，故后期存在较大增长空间。2019年7月31日，A股相关上市公司市净率如下： 乐观：智能电视市场规模不断变大，公司在智能电视芯片市场渗透率不断提升，公司毛利率与全志科技相近，但公司成长性优于全志科技，故给予5倍市销率，公司市值为11.21*5=56.06亿元，对应公司股价为15.1元/股；中性：智能电视市场规模不断变大，公司在智能电视芯片市场渗透率保持不变，公司毛利率与全志科技相近，在此情况下公司成长性与全志科技相近，故给予公司4倍市销率，公司市值为11.21*4=44.84亿元，对应股价为12.1元/股；悲观：智能电视市场规模保持不变，公司在智能电视芯片市场渗透率保持不变，公司毛利率与全志科技相近，在此情况下公司成长性低于全志科技，故给予公司3倍市销率，公司市值为11.21*3=33.63亿元，对应股价为9.08元/股。综上所述，格菲研究院根据市销率法估计2019年公司市值及股价如下：

（三）市销率估值法

重要假设：1、公司未来保持稳定发展；2、公司研发能力强，能够持续开发出新的产品。分析过程：虽然彩电市场趋于饱和，但是智能电视渗透率在不断提高；同时，公司持续不断拓展的新领域，故后期存在较大增长空间。2019年7月31日，A股相关上市公司市销率如下：乐观：智能电视市场规模不断扩大，公司在智能电视芯片市场渗透率提升，公司毛利率与全志科技相近，在此情况下公司成长性低于全志科技，在此情况下给予公司5倍市销率，公司市值为23.6*5=118亿元，对应股价为31.89元/股；中性：智能电视市场规模保持扩大，公司在智能电视芯片市场渗透率保持不变，公司毛利率与全志科技相近，在此情况下公司成长性低于全志科技，在此情况下给予公司4倍市销率，公司市值为23.6*4=94.4亿元，对应股价为25.51元/股；悲观：智能电视市场规模保持不变，公司在智能电视芯片市场渗透率保持不变，公司毛利率与全志科技相近，在此情况下公司成长性低于全志科技，在此情况下给予公司3倍市销率，公司市值为23.6*3=70.8亿元，对应股价为19.13元/股；综上所述，格菲研究院认为根据市销率估值法，2019年公司市值及股价如下：三种估值方法汇总如下： 综上所述，格菲研究院认为晶晨半导体合理估值为56.06~70.8亿元，当股价低于15.1元时有投资价值，可以买入；当股价高于19.13元时风险较大，应考虑卖出。2019年7月17日，晶晨半导体确定其发行价格为38.5元/股，显著高于本研究院估计，故建议一般关注。

六、风险提示

（一）因技术升级导致的产品迭代风险

集成电路设计行业为技术密集型行业，科技技术更新速度较快，摩尔定律的存在促使行业新技术层出不穷。公司经过多年对多媒体智能终端SoC芯片的研发，已具备较强的竞争优势，关键核心技术在行业内处于领先水平。未来如果公司不能根据行业内变化做出前瞻性判断、快速响应与精准把握市场或竞争对手出现全新的技术，将导致公司的产品研发能力和生产工艺要求不能适应客户与时俱进的迭代需要，逐渐丧失市场竞争力，对公司未来持续发展经营造成不利影响。

（二）研发失败风险

公司的主营业务为多媒体智能终端SoC芯片的研发、设计和销售，公司在持续推出新产品的同事，需要预研下一代产品，以确保公司良性发展和产品的领先性。具体而言，公司将根据市场需求，确定新产品的研发方向，与下游客户保持密切沟通，共同对下一代芯片功能进行产品定义。公司在产品研发过程中需要投入大量的人力及资源，如果公司开发的产品不能契合市场需求，将会对公司产品销售和市场竞争力造成不利影响。

（三）核心技术泄密风险

经过多年的技术创新和研发积累，公司自主研发了一系列核心技术，这些核心技术是公司的核心竞争力和核心机密。为保护公司的核心技术，公司采取了严格的保密措施，也和核心技术人员签署了保密协议，并通过申请专利、计算机软件著作权、集成电路布图设计等方式对核心技术进行有效保护。公司尚有多项产品和技术正处于研发阶段，公司的生产模式也需向委托加工商提供相关芯片版图，不排除存在核心技术泄密或被他人盗用的风险。

（四）经营业绩波动风险

集成电路设计企业的经营业绩很大程度上受下游终端电子产品市场波动的影响。2016-2018年，公司呈现出较高的成长性，营业入从2016年的114,953.32万元增长到2018年的236,906.94万元，年复合增长率达43.56%；扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润从2016年的6,515万元增长到2018年的27,092.52万元，年复合增长率达103.91%。虽然公司的经营业绩呈现高速增长态势，但各期增长速度仍有一定波动。集成电路设计企业的经营业绩受下游市场波动影响较大，如果公司未来不能及时提供满足市场需求的产品和服务，将导致公司未来业绩存在大幅波动的风险。

（五）存货跌价和周转率下降风险

2016-2018年，公司存货账面价值分别为17,624.41万元、22,758.10万元及52,949.91万元，存货规模随业务规模扩大而逐年上升；2016-2018年，公司存货周转率分贝为6.46次/年、5.43次/年及4.08次/年，虽然整体呈下降趋势，但存货周转率仍高于同行业平均水平。若公司无法准确预测市场需求并管控好存货规模，将增加因存货周转率下降导致计提存货跌价准备的风险。

（六）客户集中风险

2016-2018年，公司对前五大客户销售收入合计占当期营业收入的比例分别为72.29%、59.65%和63.35%，集中度相对较高，主要与终端开发客户相对集中有关，符合多媒体行业经营特征。如果未来公司主要客户的经营、采购战略发生较大变化，或由于公司产品质量等自身原因流失主要客户，或目前主要客户的经营情况和自信状况发生重大不利变化，将对公司经营产生不利影响。

（七）核心技术人才流失风险

集成电路设计行业涵盖硬件、软件、电路、工艺等多个领域，是典型的的技术密集型行业，公司作为集成电路设计企业，对于专业人才尤其是研发人员的依赖远高于其他行业，核心技术人员是公司生存和发展的重要基石。一方面，随着市场需求的不断增长，集成电路设计企业对于高端人才的竞争也日趋激烈。另一方面随着行业竞争的日益激烈，企业与地区之间人才竞争也逐渐加剧，公司现有人才也存在流失风险。如果公司不能持续加强核心技术人员的引进、激励和保护力度，则存在核心技术人员流失、技术失密的风险，公司的持续研发能力也会受到不利影响。

（八）毛利率波动风险

公司的产品主要应用于智能机顶盒、智能电视、AI音视频系统终端等多媒体智能终端领域，具有市场竞争较为激烈、产品和技术迭代较快的特点。2016-2018年晶晨毛利率分别为31.51%、35.19%和34.81%，毛利率较高，但仍然存在一定的波动。若公司未能契合市场需求率先推出新产品，或新产品未能如预期实现大量出货，将导致公司综合毛利率出现下降的风险

（九）募投项目实施风险

晶晨募投主要用于AI超清音视频处理芯片及应用研发和产业化项目、全球数模电视标准一体化智能主芯片升级项目、国际/国内8K标准编解码芯片升级项目等SoC芯片产品进行升级研发，木有项目涉及市场调研、产品定义、芯片设计、QA测试、市场推广等环节，对公司的技术、组织和管理提出了较高的要求。然后随着集成电路产业的快速发展，公司可能面临来自市场变化、技术革新、运营管理等多方面的挑战，如若公司处理不当，募投项目 存在不能按期完成或不能达到预期收益的风险。

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（来源：大手笔护盘66的财富号 2019-09-19 13:41） [点击查看原文]