文章来源：股海小鲨鱼

从七月下旬以来，国泰航空的一些行为直接导致了国泰航空股价持续下行，18个交易日市值累计蒸发了96.77亿港元。而最近上海机场与白云机场股价频创历史新高，受香港机场事件影响，今日深圳机场更是直接涨停。

有不少粉丝也在问，机场和航空公司的投资逻辑是怎样的？哪个更值得投资？应该如何投资它们？

这篇《机场VS航空公司，哪个更值得投资？》，分享给各位。

作者：董宏海 

如今机场的整体市盈率超过30倍，而国内三大民航的整体市盈率不超过15倍，同为机场航运的两个细分领域，为何市场给予的估值差别这么大呢？李迅雷在今年年初时说：中国还有“10亿人没有坐过飞机”。这是不是说中国航空公司的发展潜力非常大呢？其实大家完全可以这样认为，毕竟常识告诉我们一个行业的潜在需求很大，那这个行业的发展空间就比较大。既然行业潜在需求比较大，那未来机场与航空公司的股价潜在涨幅是不是也很大呢？机场与航空公司作为机场航运行业的两个细分领域，到底哪个涨幅更大呢？下面笔者就跟大家分析一下机场与航空公司到底值不值得投资？哪个更值得投资？

一、航空业确实还有很大的增长空间人们的出行需求其实与经济水平呈正相关，经济水平越好，人们的出行需求越大，中国目前有14亿人口，大约10亿人还没有坐过飞机，这并不是因为大家都不需要坐飞机，而是因为一大部分人没钱或者舍不得坐飞机，随着国内经济的不断提升，这10亿人会有一部分成为航空公司的客户，哪怕只有4亿人将需要坐飞机，那航空公司的收入也将会翻倍。国内近几年的机场旅客吞吐量一直在稳步增长，增速保持在9.5%-13%之间，远高于国内经济增速，2018年国内机场旅客吞吐量已经达到12.65亿人次（有重复统计，实际大约有6亿人次。比如说我从上海乘飞机到深圳，会被两个机场各统计一次，而我实际只乘坐了一次飞机），但实际坐飞机的人数估计不足1.5亿人。最近两年坐飞机的人数中，属于第一次乘坐飞机的人数占比接近50%，说明我国航空市场需求还是非常大的，未来几年的旅客增速仍然有很大的保证。

资料来源：iFind通过行业的简单分析，我们发现民航业确实还有很大的发展空间，那我们接下来就好好比较一下航空公司与机场哪个更值得投资，笔者主要跟大家从行业议价能力、盈利能力、经营风险三大方面把航空公司与机场进行比较，从而得出一个较为客观的结论。二、议价能力大PK航空公司90%以上的收入来自于客运服务，我们看看这部分收入的议价能力怎么样？对于一般的消费者来说，我们购买机票时，会在时间与票价上进行权衡，在可以接受的时间范围内，尽量选择票价最低的机票，至于买哪家航空公司的机票，大家关心的就会比较少，当然，也有些土豪购票全看心情，这毕竟是少数。就拿上海到北京的机票来说，7月7日全天最便宜的机票为452元，最高价为1490元，这中间有一千元左右的差价，对于乘客来说，我们会根据自己的时间来选择最便宜最划算的机票，如果最终价格与时间相差不大的情况下，我们会选择服务更优质的航空公司。所以说消费者与航空公司的粘性非常差，在安全性差不多的情况下，航空公司的品牌价值比较低，议价能力较差。

资料来源：淘宝截图我们再来说说机场的议价能力，机场的收入主要分为两大块，就拿上海机场来说，航空性收入（飞机起降、旅客以及货邮）占比为42.62%，非航空性收入（租金、广告、餐饮等）占比为57.38%，其中航空性收入标准由国家规定（具体收费标准见下表），全国基本统一，谈不上什么议价能力，由于机场前期投入较大，折旧费用较高，所以这块业务的毛利率也比较低，核心机场的国际旅客占比较高，毛利率相对高一些，内地客流量较少的机场可能还会亏本。

资料来源：《民用机场收费标准调整方案》而机场的非航空收入主要来源于租金、餐饮、广告费等，其中免税业务的扣点（租金）收入占比较高，且毛利率极高（上海机场的免税业务扣点比例为免税商品销售收入的42.5%），这主要是因为机场面积有限，资源紧张，导致租金较高，核心地区的机场客流量大，且周边缺乏强有力的竞争对手，所以议价能力更强。给大家说一个数据，刺激一下大家脆弱的神经，2020年上海机场免税店面积大约在1.69万平方米，保底租金约为42亿，意味着每平米一年的保底租金为24.8万，不要太过惊讶，因为到2025年，每平米的租金可能会涨到48万，这还只是批发价哟。所以在收入端，机场的议价能力非常强，而航空公司的议价能力较差，未来随着乘客增速进一步下滑，航空公司的竞争会更加激烈，到时候不免会发生价格战，就更谈不上什么议价能力了，而核心机场的议价能力会更强，因为机场的总体客流量在增加。三、盈利能力大PK比较过航空公司与机场的议价能力之后，我们再来比较一下机场与航空公司的盈利能力，我们就拿国内最大的航空公司中国国航与核心区域的上海机场对比，两家公司的经营数据如下表：

资料来源：同花顺2010年至今，国航的营业收入整体处于上涨状态，不过增速有些不稳定，2010年大幅增长了58.64%，2013年还小幅下降了2.22%，上海机场的营业收入在逐年增长，且最近两三年有加速增长的态势；净利润方面，国航的净利润波动较大，很不稳定，经常大幅增长大幅下降，最近7年的净利润竟然都未能超过2010年与2011年的净利润，而上海机场的净利润逐年增长，增速整体较为稳定，8年来复合增速为16%。说明上海机场的盈利能力要比国航更加稳定，成长性也比国航高。我们再来看看两家公司的毛利率与ROE，国航的毛利率很不稳定，忽高忽低，基本在15%-25%之间波动，ROE也跟毛利率一样，波动较大，存在很大的不确定性，基本在6%-17%之间波动；而上海机场的毛利率基本较为稳定，一直在稳步增长，从2010年的38%一直增长到2018年的51.69%，ROE也一直在稳步提升，从2010年的9.74%增长至2018年的15.85%。对比两家公司的毛利率与ROE之后，我们发现国航的盈利很不稳定，且盈利能力也不强，而上海机场的毛利率较高，且稳步提升，盈利能力也比国航稍高一些。所以在盈利能力方面，上海机场的盈利能力要比国航更稳定更强一些，如果考虑到资产负债率，那上海机场的盈利能力要远远强于国航，主要是因为影响机场收入的因素较少，行业竞争较小，而影响国航收入与毛利率的因素较多，行业竞争压力也大，且客户的粘性较差。四、经营风险大PK我们再来比较一下航空公司与机场的经营风险，我们还是拿国航与上海机场作为行业代表来比较。在比较之前我们可以思考一下，机场与航空公司哪个经营风险更低？哪个更不容易倒闭？其实答案很明了，核心区域的机场不会倒闭，经营风险很小，而航空公司由于负债率高，影响因素较多，所以经营风险更大。当然，这是凭空推测，没有说服性，下面我们可以通过公司资产结构来验证我们的推测。上海机场资金充裕，固定资产质量更高。上海机场的总资产为322.1亿元，国航的总资产为2811.78亿元，接近上海机场的9倍，不过国航的固定资产占比高达70.70%，其中固定资产中90%以上是飞机（大家也知道，飞机其实跟汽车一样，购入之后贬值很快，基本没有升值的可能，资产质量较差），在建工程占比为11.26%，货币资金占比仅为2.39%，资产结构不合理，资金较为紧张；而上海机场固定资产与在建工程占比分别为25.96%与27.99%，其中固定资产中91.7%是房屋建筑物与跑道及停机坪（大型机场的房屋建筑物与跑道虽然一样持续计提折旧，但是机场房屋建筑物与跑道可能会持续升值，资产质量非常高），货币资金占比高达26.9%，资产质量高，资金充裕。

国航有息负债率高，资产收益率低。国航资产负债率高达65.43%，其中有息负债率高达42%，一年光利息费用就要花费30亿左右，速动比率仅为27.59%，说明公司短期偿债压力非常大，资金非常紧张，我们剔除公司财务费用（2018年财务费用为52.76亿元，净利润为82.01亿元）之后，算出国航的总资产收益率为5.53%，一个有息负债率高达42%的公司，剔除财务费用之后总资产收益率只有5.53%，笔者觉得要么就是整个行业竞争激烈，整体盈利能力差，要么就是公司管理水平有问题；而上海机场资产负债率仅为6.63%，没有有息负债，速动比率也高达5.1倍，剔除财务费用（2018年财务费用为-1.94亿元）后的总资产收益率为13.70%，说明公司没有借款，资金非常充裕，总资产收益率也非常高。通过对比资产结构我们发现，在国内飞机乘客保持10%左右增速的情况下，国内航空龙头速动比率仅为27.59%，资产负债率高达65.43%，剔除财务费用后的总资产收益率仅为5.53%，那如果未来几年国内飞机乘客增速开始下滑，航空公司之间的竞争加剧，客座率与毛利率下降，那公司随时都可能出现亏损的局面（笔者的担忧不无道理，因为国内高铁动车越来越方便，600公里以内的出行可以完全取代飞机，只有一千公里以上的出行飞机才有明显的优势，且总的飞机乘客增速保持10%已经算是比较高了）。所以在经营风险方面，航空公司的经营风险更大，在全行业增速较好的情况下，航空公司的总资产收益率竟然都这么低，有息负债率极高，行业一旦稍微不景气，那全行业都可能要面临亏损，到时候部分公司倒闭或者被并购也是非常正常的事（大家可以看看已经发生财务危机的海航控股）；而核心区域的大机场竞争压力小，资金充裕，收益率高，没有有息负债或者有息负债率极低，资产质量非常高，以及自身的特殊属性，所以很难出现倒闭的现象，只有内地的一些小机场可能因为乘客较少以及高铁的冲击，存在亏损或倒闭的情况。五、股价走势大PK通过上面三方面的比较，大家也基本了解了机场与航空公司目前的行业经营情况与盈利能力，可能有些投资者觉得国航不能代表所有的航空公司（其实国内的几大航空公司盈利能力与财务结构基本上差不多，拿最大的国航来比较很有代表性），而且有一些是我自己的分析，还不知道分析的对不对呢？为了更加客观的比较两个行业，笔者就再跟大家比较一下上市机场与航空公司的股价整体涨幅，因为二级市场的定价基本上是较为合理的。笔者找出了2008年以前上市的所有机场与航空公司，一共4家机场和5家航空公司，我统计了九家上市公司2008年股灾最低价至今的股价整体涨幅，其中机场公司中上海机场的整体涨幅最大，为664%，深圳机场整体涨幅最小，为87%，四家公司的平均涨幅为296%，且越是核心区域的机场，整体涨幅越大；5家航空公司中南方航空的整体涨幅最大，为206%，海航控股整体涨幅最小，为87%，五家公司的平均涨幅为163%，远小于机场板块的平均涨幅，所以机场公司的股价整体涨幅要远高于航空公司的股价整体涨幅。

由于上面的统计是取2008年股价最低价至今的整体涨幅，可能会存在一点点的不合理（因为机场板块防御性较强，在2008年股灾的时候跌的有点少，所以上面的统计方法对机场股不利），那我们就再来看看这9家公司股价走势的强弱情况，四家机场公司的股价在2015年牛市期间全部突破了2007年牛市的高点，其中白云机场与上海机场目前的股价都高于2007年的最高点，处于历史最高位；而五家航空公司在2015年牛市都未能突破2007年牛市的最高点，目前的股价更是远远低于2007年牛市的最高点，说明机场股整体股价走势是要远远强于航空公司的股价走势。通过二级市场的股价整体涨幅与股价强势程度，我们不难看出，机场股的走势确实比航空公司的股价走势要好得多，说明市场也是更看好机场板块，这也进一步验证了我们上面三个角度的比较结果，机场确实比航空公司更值得投资，特别是核心区域的机场更有投资价值。六、总结通过以上的对比我们发现机场的议价能力高，盈利能力强，现金充裕，负债率极低，越是核心区域的机场固定资产质量越高，且经营稳定，很难出现倒闭；而航空公司的整体议价能力非常低，客户粘性较差，盈利能力较低，负债率高，资产质量差。所以机场的经营状况整体上要比航空公司好很多，且越是核心区域的机场经营状况越好，议价能力与盈利能力越强。目前全国航空公司的总体乘客增速仍然保持10%以上，就在目前行业比较景气的情况下，航空公司的盈利能力都这么低，未来万一乘客增速下滑，航空公司的客座率与毛利率下降，那航空公司可能会面临整体亏损的局面，因为航空公司的目前的负债率太高，固定资产占比太高，光折旧与利息费用就可以压的航空公司喘不过气起来，所以想要长期投资航空股的投资者需要三思。想要投资机场的投资者也要好好考虑一下，因为机场的虽然经营稳定，但是一旦产能饱和，到时候想继续保持高增速非常难，因为核心区域机场扩建是一件比较难的事，所以在机场股估值较高的时候一定要谨慎。

（来源：小鲨鱼财经的财富号 2019-08-13 23:25） [点击查看原文]