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市场关注
美联储降息点评（宏观/固收）
研究点评
7月PMI数据评论，小红书下架、机械补短板、激光器点评，腾讯音乐、中国国旅、克来机电、澳优业绩点评，资金面监测周报
7月FOMC会议声明点评：美联储“预防性降息”靴子落地
总量研究中心-宏观边泉水/段小乐
事件
事件：8月1日凌晨，美联储降息25基点至2.0-2.25%，符合市场预期。声明公布后，美元指数上涨，美国10年期国债收益率先升后降，美股下跌，人民币离岸汇率贬值，黄金价格下跌。
评论：1. 美联储分歧加大的“预防性降息”靴子落地。本次会议降息25基点符合市场预期，但并没有获得数据的支持——劳动力市场依然较好、通胀相对稳定、美股处于相对高位。美联储在前瞻指引中给出的依据是“经济前景不确定性上升”，需要进行降息进行应对，这被视为一种“预防性降息”的策略，这也意味着美联储的货币政策抉择方式可能发生了部分变化——数据导向的比重有所下降。不过，这次降息的分歧较为明显，有两位美联储的投票委员并不支持降息（而是支持维持利率不变），这是自2017年12月以来，对货币政策抉择的结果持反对意见的委员最多的一次。
2. 对经济增长的表态相对稳定，结束“缩表”时间提前两个月。会议声明对美国经济增长的描述依然相对稳定，认为当前美国劳动力市场依然强劲、经济活动温和扩张，其中，新增就业就平均数而言依然稳固，失业率维持低位，家庭支出增长有温和反弹，商业投资有所走弱，通胀在2%之下运行，通胀预期变化不大。同时，本次会议声明表示将提前两个月（在8月份）结束“缩表”，这较市场预期的维持停止“缩表”不变有所提前，表现的更为鸽派。
3. 鲍威尔新闻发布会表现出较为中性的立场，令市场对未来美联储降息的预期有所减弱。在会议声明后的新闻发布会中，美联储主席鲍威尔表示，“美国经济前景依然良好”，但“全球经济增长疲软、贸易政策不确定性和通胀压力令美联储担忧”，当前美联储的降息是为了“提振通胀向目标水平发展”、“在风险中维持有利的经济前景”。同时，鲍威尔表示，美联储决策“从来不考虑政治因素”，也不会为了“证明美联储的独立性而采取政策”。不过，鲍威尔有关“这并不是长期降息周期开始但仍可能会再次降息”的表态，表现出了相对中性的姿态，令市场对未来美联储降息的预期有所减弱（CME FedWatch工具显示，市场蕴含的美联储9月再度降息25个基点的概率从美联储FOMC政策声明后的88.8%回落至70.7%）。
4. 对资产价格的影响如何？对中国的影响如何？首先，美国国债收益率相对变化不大。市场当前已经定价了年内最为乐观的美联储降息幅度，在通胀没有发生明显变化的前提下，美债收益率年内可能不会再创新低。其次，美股下行风险上升。分母端对美股价格的支撑边际上难以更好（甚至小幅转向负面），但分子端企业盈利仍存在向下压力，这令美股下行风险上升。第三，美元指数高位震荡。短期看，美欧利差上行概率上升；中期看，美欧名义GDP增速同时存在向下压力，但差值有可能收窄。美元指数短期可能强势，但中期存下行压力。第四，中国央行短期料不会跟随降息。美联储“预防性降息”对中国的货币溢出效应不高，当前中国经济下行压力虽然有所上升，但“维稳”压力并不大，通缩风险（综合PPI和CPI的物价下行压力）也尚未显性化，房价等资产价格的约束也依然较高，跟随美联储降息的必要性不大。
风险提示：油价、猪价升幅超预期带来滞涨风险。
美联储降息点评：跟还是不跟，这是个问题
总量研究中心-固收周岳/肖雨
基本结论
事件：北京时间8月1日2:00，美联储宣布降息25个基点，将联邦基金利率目标区间下调至2.00%-2.25%，并宣布结束缩表计划。那么美联储为啥要降息？今年以来海外各国央行货币政策有何变化？国内央行会不会跟进？本次降息又会带来哪些影响呢？
海外纷纷降息，啥情况？今年以来，全球范围内已经有接近20家央行采取了降息举措。目前全球经济下行压力有所加大，随着美国经济开始温和回落，欧元区经济延续疲弱，全球央行政策开始转鸽，包括美联储在内的各大央行纷纷释放货币政策转向宽松的信号。值得注意的是，美联储的政策对新兴市场仍然有非常明显的引领作用。此外，日本的经济状况不佳也加大其年内降息概率。日本央行行长黑田东彦7月18日表示，如果实现物价目标的动能丧失，央行将考虑迅速放宽货币政策。
联储为何选择7月降息？从美国经济基本面看，下行拐点已经出现，但尚处于可控区间。此轮美国经济的周期下行并非出现危机或是步入衰退，放缓后增速依然温和。一方面，美国的经济增速与劳动市场还算健康；另一方面，美国的通胀环境与利率走势持续低迷。从国际环境上看，全球经济周期下行，货币宽松预期增强。从政治层面上看，美联储或迫于特朗普政府的施压，选择部分程度上牺牲独立性来迎合政府与市场的诉求。综合来看，美联储本次降息应属于预防性降息。
国内央行会不会跟进？考虑到美联储只是预防性降息，而不是进入趋势性降息周期，对国内货币政策影响比此前市场预期小得多。从中美利差看，国内被动降息的压力不大。此外，央行的货币政策有其独立性，主要取决于国内经济、金融形势。如果央行选择跟随降息，通过下调LPR（贷款基础利率）、政策利率来达到实质性降息均有一定的可行性，而存贷款基准利率下调可能性较小。
降息如何影响大类资产走势？当前金融市场表现与95年和98年相似，降息空间相对有限。结合历史经验，我们判断美联储年内降息幅度很难超过75bp。对于美国股市而言，各大股指可能在短期内继续维持上涨趋势；对于美国债市而言，乐观情况下，按95年情形进行推断，美债收益率后续可能还有60bp左右下行空间，而悲观情况下，参照98年的境况，美债收益率可能先下后上，最终小幅上行20bp左右；美元指数可能会在三季度有一定程度的回落，但是由于美国经济自身韧性较强，下半年美元指数将围绕97的中枢位置震荡波动。
债市策略：往前看，美联储年内降息幅度与次数的不同会对我国债市产生不同程度的影响。若美联储仅7月降息一次（25bp），而随着三季度经济状况改善，景气度回升，导致年内不再降息，那么美债收益率或将有所上行，对国内债市的利好刺激有限；若美联储年内降息两次（甚至更多），则国内货币政策操作灵活性较大，收益率下行空间值得期待。
风险提示：资金面波动超预期；美联储降息节奏改变；英国无协议脱欧导致外部不确定性的增加。
7月PMI数据评论：制造业PMI反季节性上行，拐点还是下跌中继的反弹？
总量研究中心-宏观边泉水/段小乐/高翔
基本结论
数据：7月官方制造业PMI为49.7（前值49.4），非制造业PMI为53.7（前值54.2），综合PMI产出指数为53.1（前值53.0）。
1、7月制造业PMI与上月上行，但依然位于收缩区间，生产和需求有所回暖，价格上涨，制造业景气度整体有所回升。
（1）供需角度看，生产高于上月（ 0.8至52.1），新订单指数上行（ 0.2至49.8），生产和需求均有所回暖。
（2）采购库存角度，原材料库存在收缩区内下行（-0.2至48.0），产成品库存收缩区内下行（-1.1至47.0）。与此对应的是，采购量升至扩张区间（ 0.7至50.4），体现需求回暖后，采购量开始上升，原材料和产成品库存下降。
（3）从价格来看，主要原材料购进价格指数上行（ 1.7至50.7），出厂价格指数在收缩区间内上行（ 1.5至46.9）。
（4）进出口看，进口收缩区内上行（ 0.6至47.6），出口在收缩区间内上行（ 0.6至46.9），内外需阶段性回暖，支撑我国进出口。
（5）企业规模看，大型企业升至扩张区间（ 0.8至50.7），中型企业收缩区间内下行（-0.4至48.7），小型企业收缩区内下行（-0.1至48.2），各类型企业景气度出现不同程度分化，但整体回暖。
（6）未来看，生产经营活动预期指数回升（ 0.2至53.6），表明当前市场信心有所回升。
2、7月非制造业商务活动下行，其中服务业景气度有所回落，建筑业景气指数回落，非制造业扩张步伐放缓。服务业商务活动指数继续回落（-0.5至52.9），从行业大类看，铁路运输业、航空运输业、邮政业、电信广播电视卫星传输服务、文化体育娱乐业等行业商务活动指数位于56.0%及以上的较高景气区间，行业表现较为活跃；房地产业商务活动指数低于临界点，业务总量有所回落。建筑业商务活动指数回落（-0.5至58.2），建筑业扩张步伐有所放慢，预示基建投资力度有所放缓。
3、制造业PMI反季节性上行，是中期（一年左右）企稳回升的拐点还是只是下跌中继的一个反弹？从细分数据上难以看出端倪，但两个证据让我们倾向于前者。一方面，从分项数据上并不能看出端倪。尽管7月制造业PMI出现了反季节性回升，同时生产、订单、进口、出口等分项指标均有所改善，但大中小型企业依然分化（大企业升至扩张区间，中小企业收缩区间进一步下行），意味着现在就判断总量开始趋稳回升依然尚早。另一方面，两个证据让我们倾向于拐点已经出现。一是政策的变化。7月政治局会议首次明确指出制造业投资的企稳回升对经济的重要性，并且强调金融资源要支持制造业投资和民营企业的中长期融资，这意味着未来的政策着力点转向市场化程度高、民营企业集中、效率较高的制造业部门。同时，减税降费、降低中小企业融资成本、资本市场改革等政策的进一步落实实施，确实能够在短期改善制造业利润。简而言之，政策对制造业的支持边际上将逐渐改善。二是外部需求对中国制造业的拖累可能不是主要影响因素。过去，中国的制造业对外部需求的依赖较高，制造业PMI受出口影响较大；当前，两个因素的变化，可能意味着本轮中国制造业PMI可能领先欧美日等发达经济体提前企稳回升：1）中国对本轮全球贸易的改善的贡献度高于美国（欧日韩等经济体的出口是滞后中国而不再是美国），2）本轮中国制造业PMI的改善更多源于内部结构和政策支持的驱动（并不是主要依靠外需的拉动）。当然，如果中美经贸关系再度出现明显的摩擦，制造业PMI仍会收到一定的扰动影响。
风险提示：财政宽松力度不足、货币政策过紧、信用进一步收缩、房地产行业出现风险、中美贸易摩擦升温。
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小红书下架事件点评：小红书下架是小事，网红电商带货的崛起是大事
消费升级与娱乐研究中心-互联网裴培
投资建议
对于电商巨头阿里巴巴来说，现在仍是享受“网红带货红利”的时候：抖音、小红书能够带来宝贵的流量和内容，又暂时不会威胁自身的地位；但是在长期，阿里必然试图强化对网红流量的控制，避免受制于人。对于中国有赞、微盟集团这样的去中心化电商SaaS服务商来说，网红带货伴随着新的“去中心化”机遇，例如有赞就是快手小店的主要合作伙伴。对于哔哩哔哩这样的垂直内容社区来说，网红带货是一种高效、可持续变现模式，甚至有可能做到比游戏及传统广告变现的规模更大。对于腾讯控股来说，将庞大的社交流量导向电商一直是巨大的诱惑，但是一直未能充分实现；微信直播、小程序电商的崛起，使得这个诱惑更接近现实了。
事件
7月29日晚，小红书App在华为、OPPO、vivo、小米等多个安卓应用市场下架。下架原因尚不清楚，《华夏时报》《新京报》等媒体猜测，可能与涉黄、“黑医美”、虚假商品或刷量有关。但是，截止目前，iOS App Store和小红书官网仍然可以下载小红书App，产品运营和内容更新暂未受到影响。
评论
小红书是什么？消费分享社区，网红带货渠道。对于大部分男性用户来说，小红书是一个陌生的名词；但是对于年轻女性，尤其是酷爱“买买买”的时尚一族来说，小红书是“发现生活、发现好物、种草拔草”的利器。在这里，你可以看到无数明星、网红、草根人士，以图文、短视频等方式，分享自己的购物、打扮、吃喝、旅游经验。我们的监测数据显示，2019年6月，小红书拥有6700万MAU，已经是影响力极大的社区。
小红书只是当前“网红带货风潮”的一个缩影。2017年以来，中国零售电商市场趋于饱和，导流越来越困难，消费者越来越挑剔。在这种情况下，利用明星网红、草根大V等“KOL”（意见领袖）背书，以内容经济、粉丝经济为基础的“网红带货”模式愈发重要。2016年，淘宝直播开启；2017年，快手开始电商带货的尝试；2018年，抖音开始大规模电商带货；2019年，微信公众号全面尝试商品返佣带货。2018年11月，小红书部分商品的笔记开始对接淘宝，为淘宝带去了急需的“KOL内容”。网红带货的风潮，现在才刚刚开始。
对于有黏性、有调性的垂直社区，现在是最好的时代。在历史上，B站、小红书、豆瓣等垂直社区，虽然用户黏性很强、内容调性鲜明，但是苦于找不到高效、可持续的商业模式。网红带货模式，给它们带来了难得的机遇：2019年一季度，B站刚开始与阿里合作进行电商带货，平台收入就接近1亿元；阿里领投小红书的D轮融资，显然是想加强对淘宝的导流。头部自媒体，包括微信公众号、微博大V、头条号等，也可以通过带货加强变现能力。总而言之，只要你有粉丝、粉丝忠诚度够高、粉丝有消费能力，电商带货就可能适用于你。
电商平台的格局暂未改变，但是激流在暗处涌动。目前，网红带货模式的崛起，尚未对电商平台的竞争格局造成根本性改变：抖音、快手、B站的带货行为，大部分还是导向淘宝成交；小红书有B2C商城，可是交易额不大。然而，如果网红带货的潮流持续升温，这些社交平台会不会集中精力经营自己的网店？或者，它们会不会更倾向于依赖有赞、微盟这种“去中心化电商”服务商，从而架空传统电商平台？一切都是未知数。
风险提示：监管风险；宏观经济风险；消费者审美疲劳；投资并购减值。
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机械行业聚焦政治局会议补短板工程：重点关注电梯、停车设备、冷链设备
高端装备制造与新材料研究中心-机械军工王华君/赵晋
投资建议
重点关注电梯、停车设备、冷链设备。短期偏主题性投资，行业基本面是否可以进一步改善仍需要观察配套政策的支持力度和实施进度。重点看好上海机电、康力电梯，关注五洋停车、大冷股份、冰轮环境。
事件
中共中央政治局7月30日召开会议，会议指出“稳定制造业投资，实施城镇老旧小区改造、城市停车场、城乡冷链物流设施建设等补短板工程”。
评论
聚焦政治局会议补短板工程——实施城镇老旧小区改造、城市停车场、城乡冷链物流设施建设等；我们重点关注电梯（老旧小区加装电梯）、停车设备（城市停车场）、冷链设备（城乡冷链物流）。
城镇老旧小区改造：关注电梯加装补贴政策，有望提升电梯需求2个百分点，重点看好上海机电、康力电梯
（1）2018年全国老旧小区加装电梯1万部，占2018年电梯需求的1.2%。据住建部2019年7月1日统计数据，2018年全国老旧小区加装电梯已完成1万多部，在施工的有4000多部，正在办理前期手续的有7000多部。根据中国电梯业协会统计，2018年中国电梯产量85万台，同比增长5%；2018年电梯保有量628万台。
（2）老旧小区加装电梯弹性受补贴政策力度影响。目前全国10多个城市补贴力度在5-25万元/台之间。上海：政府补贴占工程总价的40%，最高不超过24万元。广州：补贴5-15万元。南京：最高补贴20万。
（3）预计2019年老旧小区加装电梯有望提升电梯需求2%左右。据国家统计局数据，2019年1-6月全国电梯产量46.3万台，同比增长18.1%。我们假设2019年老旧小区加装电梯大幅增长50-100%，近2万台；根据上半年增速，我们初步预计2019年电梯产量同比增长10%，达到93.5万台。
（4）电梯行业受益新增需求 更换需求 加装需求 维保需求，行业前景看好，静待竞争格局进一步改善。电梯为大行业，国际上有美国奥的斯、芬兰通力（2018年收入712亿元，净利润66亿元，ROE 28%）、瑞士迅达（2018年收入756亿元，净利润66亿元，ROE 28%）等巨头。电梯公司现金流好，国内市场竞争激烈。
（5）中国国内重点上市公司：上海机电、康力电梯、广日股份。上海机电是中国最大的电梯上市公司，2018年公司收入212亿元，同比增长9%；净利润12.7亿元，同比下滑8.8%；其中电梯主业——子公司上海三菱电梯收入201亿元，净利润17.6亿元。康力电梯为最大的民族品牌电梯企业，2018年收入31亿元。
停车设备：机械式立体停车设备、城市大巴车立体车库等需求加大，重点关注五洋停车。
中国汽车保有量持续增长，土地紧张制约停车场建设，停车难问题突出。智能停车设备可有效解决城市停车难题。机械式立体停车设备、城市大巴车立体车库等设备需求加大。中低端机械式立体停车设备竞争较为激烈。
冷链设备：核心产品为制冷压缩机，重点关注大冷股份、冰轮环境。
冷链物流由冷冻加工、冷冻贮藏、冷藏运输及配送、冷冻销售四个方面构成。冷链设备包括冷柜、冷库和冷冻冷藏车等，核心产品为制冷压缩机。目前中国冷链设备企业主要有大冷股份、冰轮环境、海容冷链等。
风险提示：电梯加装补贴政策实施低于预期、房地产投资增速下滑；停车设备门槛较低竞争加剧、冷链物流需求持续性。
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激光器点评：IPG二季度中国区收入下滑19%，下半年需求依然承压
高端装备制造与新材料研究中心-机械军工王华君/丁健
投资建议
继续看好以锐科激光为代表的国产激光器企业中长期投资价值。
事件
7月30日晚，激光器龙头IPG公司发布中报业绩，19Q2实现营业收入3.64亿美金，同比下滑12%，环比增长15%，落于公司19Q1给的3.4~3.7亿美金指引区间，符合预期；19Q2毛利率49.9%，同比下滑6.3pct，环比回升2.4pct；公司对Q3的收入指引为3.25~3.55亿美金，同比下滑8.8%~0.38%。IPG作为全球光纤激光器龙头，占据中国49%的市场份额，其收入结构变化对于研判激光器行业变化具有参考意义。
评论
IPG收入正增长动力来自北美地区和Systems业务，中国区收入下滑19%。从区域看，19Q2公司在北美/德国/欧洲其他/中国/日本/亚洲其他地区的收入增速分别为34%、-26%、-20%、-19%、-10%、-13%，除美国地区有增长以外，其他区域全部下滑，尤其是欧洲下滑幅度最大，其次为中国。公司在中国区的收入延续了下滑趋势，二季度收入11.23亿元，同比降幅19%，但是环比增长15%；从产品结构看，公司在高功率、中低功率产品收入分别下滑20%和50%，Systems业务收入延续Q1的大幅增长趋势，同比增长193%。
我们判断：微观指标印证美国工业经济景气仍处在高位，具有一定韧性：激光器终端应用广泛，与宏观经济制造业密切相关，IPG作为全球激光器龙头，垄断全球近70%的光纤激光器市场份额，其收入变化可以作为研判全球制造业景气度的微观指标之一。证明美国工业需求依然处在高位，韧性较强。但是IPG北美地区收入占比不到20%，对IPG收入贡献拉动有限，中国区收入下滑部分系由锐科激光为代表的国产激光器进口替代导致；Systems为公司贡献新的业绩增长点。19Q1和19Q2IPG的Systems业务收入增速分别为245%和193%，2019年累计为公司贡献4.9亿元，在公司收入中的占比也由去年的3%提升到今年的11%。
Q2毛利率超预期回升可能与Systems业务占比提升有关。公司主流高毛利率产品在中国区收入持续下滑，同时根据我们调研，其激光器在中国市场上半年持续降价3次，累计降幅超过20%，同时面临需求萎缩和价格战，毛利率承压。但是公司二季度的毛利率依然较Q1回升2.4pct，我们判断这与公司产品结构的变化有一定关联，公司Systems产品毛利率可能较高，占比提升带动公司整体毛利率的回升。
激光器行业下半年需求依然承压，行业Q2下滑幅度收窄至6%左右。IPG中国区和锐科激光两家公司收入占据中国激光器行业接近70%的市场，我们预计2019Q2两家公司在中国区收入合计17亿元左右，同比下滑6%左右，降幅较一季度的-17%已有所收窄；自2018年下半年以来，中国激光器的下游需求增速逐步放缓趋势，行业陷入价格战，IPG在Q2季报中提出中国区订单量在6月份进一步减弱。根据我们对下游的高频跟踪数据，我们判断下半年激光器的需求依然承压，同时以锐科激光为代表的国产激光器厂商进口替代趋势依然成立，期待降价驱动激光新应用场景的突破，同时期待下半年国内主流激光器企业毛利率逐步企稳。
此前我们提出价格战结构性趋缓，6月份行业需求回落的判断，目前依然维持此判断。锐科激光此前公布2019年中报业绩预告，实现净利润2~2.5亿元，同比下滑3%~23%，净利润预告中枢2.25亿元，同比下滑12.7%，与一季度增速基本持平。
风险提示：激光器价格战超预期；锐科激光成本端下降幅度不及预期；激光新场景拓展不及预期。
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腾讯音乐2019年第二季度业绩前瞻：短期利润承压，看好公司长期战略优势
消费升级与娱乐研究中心-传媒裴培/焦杉
投资建议
因版权分销压力以及版权库的积极布局所致成本投入提升，我们下调公司2019-21年的盈利预测，预计公司Non-IFRS 归母净利润较上次预测下降幅度分别为24.2%/20.0%/16.1%。我们预计2019-21年Non-IFRS EPS分别为2.58/3.57/4.76人民币，目前的估值相当于28倍2020E Non-IFRS P/E。我们看好公司的长期战略优势地位，维持34倍2020E P/E的估值，得到目标价17.66美元，维持“买入”评级。
业绩简评
公司将于北京时间2019年8月13日公布2Q19业绩。我们预计因版权分销承压，收入增速或将有所放缓。由于版权成本的投入增加，2Q19毛利率可能不会显著环比提升，预计在30%至35%的水平，全年预计为32.2%。
经营分析
网络音乐行业的增量空间尚存，腾讯音乐作为行业内龙头公司受益匪浅。根据我们独家监测数据，腾讯音乐在移动音乐App用户整体规模上处于领先地位，并且2019年6月酷狗音乐和QQ音乐MAU仍保持着15%至20%的增速。公司目前的用户规模扩张很大程度受益于网络音乐行业的整体空间外扩，网络音乐用户渗透率还有上升的空间。未来几年中，网络音乐行业的增量市场会带动行业内公司进一步发展，作为龙头公司优势地位不言而喻。考虑到各公司在音乐版权上的分散性，腾讯音乐一直在版权方面积极布局，也是希望从其他应用中抢夺更多的用户，那么用户的留存离不开版权之争。
在粉丝经济闭环持续强化下，公司非订阅音乐业务从数字专辑来看表现不错，而版权分销业务存在一定压力。腾讯音乐在2Q19三个月中，累计QQ音乐数字专辑前20名销售额为7963万元，7月单月的销售额也创2019年以来新高，约为7899万元。非订阅音乐业务中，从2019年榜来看，在2Q19期间网易云音乐上没有腾讯音乐转授权的专辑。网易云音乐更加注重社区化经营，而非版权的全面覆盖。在各家竞争胶着的情况下，公司版权分销给第三方的业务量承压。我们预计2Q19以及2019全年非订阅音乐业务中转授权第三方的收入存有一定的增长压力。
风险提示：版权合作以及用户导流风险；内容监管风险；数据准确性差异
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中国国旅业绩快报点评：中报业绩符合预期，国内消费潜力及海外回流贡献免税增量
消费升级与娱乐研究中心-旅游楼枫烨/卞丽娟
投资建议
不考虑剥离旅行社业务情况下19-21E业绩42.6/54/67亿元，增速40%/26%/25%，EPS2.2/2.8/3.4元， PE 41/32/27倍，维持买入评级。
事件
7月31日中国国旅发布中报业绩快报，2019年上半年实现营业收入243.44亿元/ 15.46%，归母净利润为32.79亿元/ 70.87%，扣非归母净利润为25亿元/ 30.86%。
经营分析
收入拆分——2019年上半年免税营收增长50%，剔除旅行社脱表投资收益后扣非归母净利润增幅为30.86%，Q2免税营收增长27%，Q2扣非归母利润增幅21%，中报表现基本符合预期：剔除旅行社业务收入影响后（2019年2月旅行社业务剥离），公司2019年上半年免税营收增长50%，Q2免税收入增速27%，符合预期。上半年利润增长71%，扣非归母净利润增速为31%，还原免税表现，19年二季度及上半年免税利润增速约为34%，行业垄断巨头国旅表现足以代表国内免税行业发展，目前国内免税消费市场增长良好。
项目拆分——免税业务板块之间出现一定分化，海棠湾免税店Q2增速18.2%，相对于Q1增速30%环比有所下行，但海南离岛免税整体上半年免税销售额为65.82亿元/ 26.56%，受到海口新开市内免税店的增量影响（2019年上半年三亚海棠湾、海口美兰机场、日月广场及博鳌东屿岛免税店销售免税品49.98亿元、11.77亿元、3.66亿元和0.42亿元）。日上中国（首都机场）Q2收入增速持平，1-5月整体增速在3%，主要原因是4-5月销售额不理想，主要系会议和装修原因拖慢免税店装修。日上上海（上海机场）从3月开始并表，Q2收入增速31.8%，符合预期。香港机场收入体量保持稳定增长。增量项目白云机场从18年5月T2出入境免税店开业后19年各月免税表现优异，海免从19年开始由中免进行集中采购，增量批发业务带动公司传统免税业务收入增长约36%。
投资逻辑——短期来看19年市内免税店开放预期及政策调整预期落地，国内消费潜力挖掘及海外消费回流在中免国内机场或口岸免税的沉淀，存量项目增长维持良性。长期来看免税场景及国际化持续扩张，政策性利好（扶持免税打击代购）和消费回流的支持。离岛免税政策从额度的放开到拓宽购买人群，三亚海棠湾免税店能够有所获益，上海及北京机场免税受益于免税客单价提升及消费回流的趋势。19年仍存在边际改善空间，市内免税店政策突破和国内市内店开设预期有望落地。国旅在海口打造免税综合体拓宽免税场景挖掘免税需求潜力，同时国人免税消费动力较强，行业能够维持高增长，拥有绝对垄断地位的中国国旅直接受益。
风险提示：毛利率提升不及预期；市内免税店不及预期；国内放开免税经营权；人民币汇率持续贬值；受经济疲软影响存量免税店表现不及预期。
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克来机电业绩点评：中报归母净利同比63%，全年确定高增长
投资建议
基于公司订单完成进展良好及核心客户新能源领域持续资本开支红利，我们预计2019-2021年归母净利分别为1.05、1.47、2.05亿元，分别调整-6.3%、5%、4.6%。2019-2021年EPS为0.597、0.838、1.168元，对应市盈率42.6、30.3、21.7，维持“增持”评级。
业绩简评
公司发布2019年中报，营业收入3.48亿元，同比增长45.33%；归母净利润4595万元，同比增长62.58%；扣非归母净利润4058万元，同比增长53.64%，业绩增速略超预期。
经营分析
自动化及零配件订单完成及确收情况良好。1）估算自动化业务增速40%左右：上半年业绩主要来自于18年遗留订单，核心大客户联合电子及博世订单均执行、确收良好。2）估算发动机零配件增速提高到40%左右：二季度众源对大众的国六燃油分配器供货提速， 收入增速大幅提高。
费用控制良好，盈利能力持续改善。2019H1毛利率28.68%，保持稳定；自动化和零配件业务继续整合协同，费用控制良好，管理 研发费用率10.39%，同比降低1.38pct；净利率15.79%，同比提高1.68pct；摊薄ROE8.81%，同比提高2.56pct。
经营效率提高，应收、现金流改善。中报应收账款1.82亿元（相比一季报微降），增速匹配收入增速。经营净现金流5394万元，相比一季报由负转正，且远大于2018年中报及年报，主要系博世/联合电子回款改善。
自动化订单充足 下半年国六放量，2019年业绩增长确定性高。1）2019H1公司自动化新签订单1.7亿元，同比有所减少。主要系核心客户年度固定资产预算及采购计划的批复时间延后至6月份，使得订单签署延期，全年订单总量预计不受影响；2）2019H1零部件业务中燃油分配器销量112.63万件（同比减少）、燃油管销量92.46万件（同比增加）、冷却水硬管销量189.14万件（同比增加）。核心零部件燃油分配器减少主要是由于上半年国五供货量大幅减少，下半年高价的国六配件继续放量，全年业绩无忧。
风险提示：汽车电子自动化市场需求不及预期；客户集中风险，博世系订单不及预期；市场竞争加剧风险；盈利水平下降风险
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澳优业绩预告点评：核心利润大超预期，坚定看好公司长期发展
消费升级与娱乐研究中心-食饮寇星/唐川
投资建议
由于公司上半年确认一笔衍生金融工具公允价值变动亏损，我们下调公司的归母净利润：预计公司19-21年收入分别为73.9亿元/100.1亿元/128.0亿元，同比增长37.1%/35.5%/27.9%，归母净利润分别为7.1亿元/11.3亿元/15.0亿元（分别下调16.5%/0.0%/0.2%），同比增长11.6%/60.0% /32.7%；EPS分别为0.44元/0.70元/0.93元，对应PE为28X/18X/13X。若不考虑这一非经常性损益的影响，我们预计归母净利润分别同比增长33.5%/33.7%/32.9%，对应PE为23X/18X/13X，维持“买入”评级。
业绩简述
澳优于7月31日发布2019年中期业绩正面盈利预告，预计2019年上半年实现营业收入31.48亿元（ 21.9%）；归母净利润2.61亿元（-20.4%）；若撇除衍生金融工具公允价值变动影响，归母净利润4.35亿元（ 63.8%）。
业绩点评
自有奶粉业务持续发力，推动1H19营收同比增长约21.9%：据公司公告，1H19羊奶粉预计实现销售收入13.19亿元（ 45.3%），牛奶粉实现销售收入14.10亿元（ 20.7%）；其中2Q19羊奶粉实现收入增长 43.3%，牛奶粉实现收入增长 20.4%，依然维持了较好的增长态势。其中牛奶粉去年二季度荷兰产能提升导致其基数相对较高，而在高基数下牛奶粉依然维持了20%的稳定增长。佳贝艾特品牌力、市占率不断提升，持续为业绩增长做出贡献。
衍生金融工具损益影响表观利润，但核心利润大超预期：18年公司收购海普诺凯剩余15%的股权，其或然代价估值受到股价上涨影响，导致公允价值亏损约1.74亿元，进而导致1H19表观净利润同比下降20.4%。不过此为一次性非经常性损益，公司的核心利润未受影响。受产品组合优化、营运效率提升以及空运费用节省等因素影响，上半年公司实现毛利率约52.1%，较同期 5.7pct，经调整后1H19归母净利润 63.8%，净利率约13.8%。
产品组合愈发完善，朝向中期目标稳步前进。2015年，澳优提出“黄金十年”发展规划，确立了“2018-2020年成为全球婴幼儿配方奶粉及高端营养品领先企业”的中期目标。从羊奶粉到有机奶粉再到营养品，澳优不断在细分领域深耕细作，朝向中期目标稳步前进。我们认为公司当前战略明晰，主体经营依然维持着稳健的增长态势，长期发展依然坚定看好。
风险提示：需求下滑/产能过剩/行业竞争加剧/食品安全问题。
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资金面监测周报：融资余额连续下降
总量研究中心-策略李立峰/魏雪/艾熊峰/丁潇
基本结论
一、央行投放与资金价格
随着税期影响消退，叠加前期央行净投放效果显现，近期银行体系流动性总量恢复合理充裕水平，资金价格也有所回落。资金面逐渐恢复均衡格局，央行也将相应调整公开市场操作，上周（0722-0726）央行公开市场操作累计净回笼流动性4143亿元。“美联储7月份是否实施首次降息”直接决定了国内流动性能否具备进一步宽松的基础。市场聚焦7月底美联储降息措施，预期降息概率仍为100%，预计本次大概率降息25bps。
二、汇率
美国二季度GDP好于预期，美元指数走强。上周（0722-0726）人民币兑美元即期汇率调贬33个基点，人民币贬值0.05%，截至7月26日，美元兑人民币即期汇率报6.8798；上周美元指数上涨0.90%，欧元兑美元贬值0.83%。
三、股市流动性跟踪
基金发行：本期股基发行规模约149亿份，环比上升，主要是富国中证军工龙头ETF和汇添富中证长三角一体化发展ETF发行规模较大。本期（0722-0726，下同）共发行基金15只，总规模189.00亿份（上期（0715-0719，下同）19只，总规模115.70亿份）；其中，股票型基金4只，总规模149.34亿份（上期4只，总规模17.31亿份），富国中证军工龙头ETF发行72.02亿份，汇添富中证长三角一体化发展ETF发行64.29亿份。
外资：陆股通资金连续2周净流入。本期（0722-0726）陆股通资金净流入25.92亿元（上期净流入93.53亿元）；截至7月26日，陆股通持股总市值为10571.32亿元（上期10367.12亿元），占A股流通市值比例为2.39%（上期2.37%）。
杠杆资金：融资余额连续3周下降，存量至8960亿元。截至7月26日，两市融资余额存量至8960.02亿元（上期9013.58亿元），环比下降53.56亿元（上期下降9.52亿元，上上期下降69.30亿元）。
产业资本增减持：产业资本连续10周净减持，本期净减持65.69亿元。本期产业资本增持12.43亿元，减持78.11亿元，由此净减持65.69亿元（上期净减持59.47亿元、上上期净减持23.98亿元）。
IPO：本期IPO募资规模上升；本期共有5家公司上会，其中3家通过，通过的公司中有1家为科创板公司。本期上市新股29家，募资总额391.94亿元；其中科创板首批25家公司上市，募资总额为370.18亿元（上期3家，募资总额17.48亿元）。本期共有5家公司上会，其中3家通过，通过的公司中有1家为科创板公司。截至目前，已有36家科创板公司过会。
风险提示：政策监管（金融去杠杆等政策力度超预期的风险）、货币政策超预期变化、市场剧烈波动等
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（来源：国金研究的财富号 2019-08-01 08:31） [点击查看原文]
