天准科技成立于2005年，总部位于中国苏州。致力于以领先的人工智能技术推动工业转型升级。具体而言，天准以机器视觉为核心技术，专注服务于工业领域客户，帮助工业企业实现数字化、智能化发展。

一、公司简介

主营范畴：

公司主要生产、销售消费电子检测装备与柱式影像仪，消费电子检测装备包括（消费）锂电池检测装备与3D曲面玻璃检测装备，其中（消费）锂电池检测装备主要检测锂电池尺寸和字符、二维码印刷质量等，3D曲面玻璃检测装备主要检测3D曲面玻璃的尺寸（如曲面轮廓度）及缺陷（如脏污、划痕等），而柱式影像仪是一种广泛用于各行业的精密尺寸检测仪器，具体如下图：

 技术优势：

公司核心技术聚焦于工业机器视觉算法、工业数据平台、先进视觉传感器及精密驱控技术四大领域，具体关键技术点如下：

核心成员：

1、徐一华：董事长兼总经理，男，1978年9月出生，毕业于北京理工大学计算机专业，博士研究生学历，高级工程师职称，2001年曾担任微软亚洲研究院助理研究员（任职近三年），总持股占公司发行前总股本的47.58%，拥有公司全体股东投票权的82.85% 。

2、杨聪：董事、董事会秘书、财务总监，男，1976年10月出生，毕业于北京理工大学计算机专业，硕士研究生学历，高级工程师职称。2006年加入公司团队，总持股占公司发行前总股本的 4.75%。

3、曹葵康：技术总监，男，1982年7月出生，毕业于浙江大学电路与系统专业，博士研究生学历。2010年担任上海华为技术有限公司芯片设计工程师（任职约一年）；2011年至今在本公司任职，暂无持股。

4、蔡雄飞：董事、副总经理，男，1980年10月出生，毕业于上海交通大学电气与系统专业，硕士研究生学历。2003年曾担任上海芯华微电子有限公司IC设计工程师（任职约两年）；2005年曾担任微软亚洲研究院副研究员（任职约四年半）；2009年至今在本公司任职，总持股占公司发行前总股本的3.17%。

发展历程：

2009年8月，徐一华以货币资金出资设立苏州天准精密技术有限公司，注册资本100.00万元人民币。

2013年11月，公司牵头的“复合式高精度坐标测量仪器开发和应用”项目入选“国家重大科学仪器设备开发专项”。

2015年2月，苏州天准精密技术有限公司整体变更为苏州天准科技股份有限公司。

2015年8月至2018年1月在新三板挂牌并公开转让，其后终止挂牌。

实控人：

公司实际控制人为徐一华，共持股47.58%，控制公司表决权的82.85%，公司董事长、总经理。

增资扩股：

报告期内，公司增资扩股具体情况如下：

截至本招股说明书签署日，公司前十大股东情况如下：资料来源：公司招股说明书

序号

股东名称/姓名

持股数量（万股）

持股比例

1

青一投资

8000.00

55.10%

2

天准合智

4029.80

27.75%

3

科技城创投（CS）

640.00

4.41%

4

杨纯

323.00

2.22%

5

疌泉致芯

300.00

2.07%

6

东吴证券（CS）

286.70

1.97%

7

原点正则

229.00

1.58%

8

金沙江联合

184.00

1.27%

9

斐君铱晟

142.00

0.98%

10

青锐博贤

131.00

0.90%

资料来源：公司招股说明书

公司当前股权结构：

资料来源：公司招股说明书

二、行业分析

产业链分析：

公司主要生产销售（消费）锂电池检测装备、3D曲面玻璃检测装备及柱式影像仪，公司业务涉及计算机视觉在工业领域的部分应用（以下简称工业机器视觉）。

所谓工业机器视觉，通俗来讲就是通过镜头观察、收集数据，再通过软件进行分析，快速实现高精度检测与分析。以下是工业机器视觉行业的产业链结构：

资料来源：公司招股说明书

工业机器视觉产业链上游是传感器、镜头等零部件供应商，中游是装备制造商和系统集成商，下游则是消费电子行业、半导体行业、汽车行业、制药行业及其他应用领域（注：天准科技涉及上游软件系统开发及中游设备制造业务）。

在产业价值链上，根据成本划分核心零部件（上游）、软件系统开发（上游）、组装集成与维护（中游）分别占总成本的45%、35%、15%与5%。

具体到公司产品，产业链上游为传感器与电气件等零部件供应商，代表企业有康耐视、基恩士等，在核心零部件市场，国外公司具有绝对优势。虽然公司可以生产部分传感器，但因生产成本高、技术不成熟等因素，仍需大量进口基恩士等公司生产的传感器。由于只有基恩士等少数核心零部件供应商掌握最先进的传感器技术并大规模稳定量产，因此公司对上游核心部件供应商议价能力较弱。

产业链下游主要为锂电池制造商、3D曲面玻璃制造商等企业，代表企业有三星集团、苹果公司（及其供应商）等。锂电池行业已发展多年，产业链上企业较为成熟，竞争较充分。3D曲面玻璃行业几年前刚刚起步，市场需求大，未来有较大发展空间。近两年公司第一大客户均为苹果公司，双方自2012年便开始合作，长期为苹果公司提供锂电池检测设备，2017年开始为其提供3D曲面玻璃检测设备，销售方式均以直销为主，合作关系相对较为稳定。

行业市场前景:

从工业机器视觉终端应用的市场份额分布上看，工业机器视觉产品约46.57%应用在消费电子及半导体行业，15.26%应用于汽车行业，7.15%应用于制药行业，其他行业占比31.02%。

（一）工业机器视觉前景分析

全球来看，工业机器视觉市场规模呈快速增长之趋势，根据国外调研机构Markets and Markets的统计数据，2011年至2017年，全球工业机器视觉市场规模持续增长，2017年已突破80亿美元。

 资料来源：前瞻产业研究院

同时Markets and Markets预计，2019年全球工业机器视觉市场规模约99亿美元，到2024年将达到140亿美元，2019年至2024年（年均）复合增长率为7.1%。

国内来看，受益于配套基础设施建设不断完善、制造业总体规模持续扩大、下游应用行业快速发展、智能化水平进一步提升、国家促进高端装备制造及智能化生产政策的出台等因素，我国工业机器视觉市场需求在近年来持续增长，根据前瞻产业研究院的研究报告，2011年至2017年，我国工业机器视觉行业市场规模从10.8亿元增长至80亿元，年均复合增长率近40%。

未来五年，得益于经济持续稳定发展、产业结构转型升级、制造业自动化及智能化进程加速、行业内企业自主研发能力增强、工业机器视觉产品应用领域的拓宽等因素，我国工业机器视觉行业规模有望实现持续、稳步增长，根据前瞻产业研究院的研究数据，预计工业机器视觉市场规模将从2018 年的104亿元增长至2023年的197亿元，年均复合增长率达到13.63%。

（二）公司产品具体应用领域前景分析

公司当前产品主要包括（消费）锂电池检测装备、3D曲面玻璃检测装备及柱式影像仪。其中（消费）锂电池检测装备、3D曲面玻璃检测装备应用于消费电子领域的电池检测及曲面屏检测；柱式影像仪主要应用于计量科研院所和高端精密制造企业。

（1）消费锂电池检测装备，公司产品主要用于检测消费锂电池尺寸和字符、二维码印刷质量等，该产品市场空间及前景与消费锂电池的市场空间及前景息息相关，以下详细分析我国消费锂电池的市场空间及前景：

根据GGII（高工产业研究院）数据，2018年我国锂电池总出货量为102GWh（同比增长27%），其中消费锂电池的出货量为31.4 GWh，占比30.78%，同比下滑1.9%。2014年至2018年消费锂电池的年均复合增长率为仅7.6%，（消费锂电池）已进入相对稳定期，增长缓慢，预计未来5年的消费锂电池出货量年均复合增长率在10%以内。

通过对消费锂电行业未来发展的判断，我们预计消费锂电检测设备年销售增速大概率将与消费锂电保持一致。

（2）3D曲面玻璃检测装备，公司产品主要用于3D曲面玻璃的尺寸（如曲面轮廓度）及缺陷（如脏污、划痕等）检测。该产品市场空间及前景与3D曲面玻璃的市场空间及前景息息相关，以下分析我国3D曲面玻璃的市场空间及前景：

根据前瞻产业研究院数据，2015年至2017年我国3D玻璃市场规模从7.4亿元增长至48.9亿元，年均复合增长率高达156.35%，2017年90%以上的市场来自于手机领域。

2018年以来，3D曲面玻璃市场规模继续高速增长，根据中商产业研究院预计，2019年我国3D玻璃市场规模将达到156亿元，2021年（我国3D玻璃市场规模）有望突破200亿元，未来成长可期。

通过对3D曲面玻璃行业未来发展的判断，我们预计3D曲面玻璃检测装备年销售增速大概率将与3D曲面玻璃保持一致。

（3）柱式影像仪，是一种通用设备（标准件），可以实现快速高精度尺寸检测，主要应用于计量科研院所和高端精密制造企业。近年来，同一精度水平的产品价格有一定的下行压力，整体看变化幅度不大，已有技术（0.3微米精度）可以满足大部分生产工艺要求。

以下是公司近三年柱式影像仪的销售情况：

产品

项目

2018年度

2017年度

2016年度

精密测量仪器

销售收入（万元）

11181.61

9638.47

7623.68

销量（台）

1055

1008

713

销售单价（万元/台）

10.6

9.56

10.69

随着工业领域机器视觉渗透率的不断提高，预计未来市场将以较小幅度稳定增长。

三、经营分析

市场地位：

根据前瞻研究院数据，2016年至2018年我国工业机器视觉行业销售额分别为69.4亿元、80亿元及104亿元，公司近三年营收分别为1.81亿元、3.19亿元及5.08亿元，据此计算，报告期内公司的市场占有率分别为2.61%、3.99%和4.89%。在整体市场规模保持高速增长的情况下，公司的市场占有率逐年稳步提高，展现出较强的行业竞争力。

对标公司：

国际来看，在精密测量仪器领域，公司主要对标海克斯康（瑞典）、基恩士（日本）、日本三丰等公司；在智能检测装备领域，公司主要对标康耐视（美国）、DWFritz（美国，尤其缺陷检测领域）、Hennecke（德国梅耶博格技术股份有限公司旗下的子公司，尤其半导体领域），但以上对标公司大部分聚集在产业链上游，体量大、技术先进、营收及研发投入规模大，本公司与以上公司相比不具竞争优势。

本院分析师认为，本公司的对标公司主要集中在国内，而非行业中的国际巨头。

国内来看，因智能检测装备为公司营收主要支撑点，因此对标精测电子、赛腾股份，其中精测电子主要从事平板显示检测系统的研发、生产与销售，赛腾股份主要从事智能制造装备的研发、设计、生产、销售及技术服务。

营收构成及产品分析：

以下是报告期内，公司主营业务收入按设备产品分类：

单位：万元

项目

2018年度

2017年度

2016年度

金额

占比

金额

占比

金额

占比

精密测量仪器

11181.61

22.21%

9638.47

30.49%

7623.68

42.69%

智能检测装备

35909.11

71.32%

18420.94

58.27%

7432.93

41.62%

智能制造系统

3100.01

6.16%

3552.58

11.24%

2802.11

15.69%

无人物流车

155.20

0.31%

-

-

-

-

合计

50345.94

100.00%

31611.99

100.00%

17858.72

100.00%

资料来源：公司招股说明书

以下是报告期内，公司主要产品的销售收入、销量及单价情况：

产品

项目

2018年度

2017年度

2016年度

精密测量仪器

销售收入（万元）

11181.61

9638.47

7623.68

销量（台）

1055.00

1008.00

713.00

销售单价（万元/台）

10.60

9.56

10.69

智能检测装备

销售收入（万元）

35909.11

18420.94

7432.93

去除改造服务收入后的销售收入

31867.80

17320.23

6512.76

销量（台）

281.00

176.00

67.00

销售单价（万元/台）

113.41

98.41

97.21

智能制造系统

销售收入（万元）

3100.01

3552.58

2802.11

去除改造服务收入后的销售收入

2806.88

3492.63

2756.97

销量（台/套）

7.00

22.00

116.00

销售单价（万元/台）

400.98

158.76

23.77

无人物流车

销售收入（万元）

155.20

-

-

销量（台）

12.00

-

-

销售单价（万元/台）

12.93

-

-

资料来源：公司招股说明书

精密测量仪器分析：

精密测量仪器领域：公司主要销售柱式测量仪，该测量仪营业收入占测量仪总收入的80%以上。报告期内测量仪毛利率逐渐下滑，主要原因是测量仪系通用设备，价格有一定的下行压力，而且近年来公司在该领域逐渐以经销为主，公司在定价时对经销商售价一般是直销价格的80%，因此该领域毛利率逐年下滑，这也是公司积极开拓其他领域的原因之一。

智能检测装备分析：

公司生产的智能检测装备（是一种专用设备，该设备的营收占比最大）主要由消费电子行业的检测装备、光伏半导体行业的检测装备（2018年新增）以及与升级改造服务相关的设备构成，具体如下：

单位：万元

项目

2018年度

2017年度

2016年度

金额

占比

金额

占比

金额

占比

消费电子检测装备

31426.77

87.52%

17320.23

94.02%

6512.76

87.62%

光伏半导体检测装备

441.03

1.23%

-

-

-

-

升级改造服务

4041.31

11.25%

1100.71

5.98%

920.17

12.38%

合计

35909.11

100.00%

18420.94

100.00%

7432.93

100.00%

资料来源：公司招股说明书

可以看出，智能检测装备是公司营收增长的主要支撑，近三年占主营业务收入的比例分别为41.62%、58.27%和71.32%，逐年上升。近三年，消费电子检测装备收入占智能检测装备收入的平均比例接近90%，2016年至2018年各期收入分别为6,512.76万元、17,320.23万元及31,426.77万元，年均复合增长率为119.67%。

消费电子检测装备包括玻璃检测装备、电池检测装备与结构件检测装备，消费电子检测装备收入占智能检测装备收入的平均比例接近90%，因此消费电子检测装备毛利率决定智能检测装备的毛利率，进而对公司整体毛利率产生重大影响。

根据IDC（互联网数据中心）统计：2018年全球智能手机出货量为14.05亿部，同比减少4.1%。虽然在最近的2019年MWC（世界移动通信大会）上，众多手机品牌厂商接连展现新品，将5G手机和折叠屏打造成主流概念，但这似乎也不能完全缓解今年全球手机出货量的下行压力。随着智能手机存量替换时代的到来，公司消费电子检测装备领域业务会受到一定程度不利影响。

光伏半导体检测装备为2018年新增产品，虽然营收规模不大，但说明公司正在优化产业结构，扩宽业务领域。不过该产品能否畅销，能否成为公司未来盈利增长点，还需时日市场方可给出答案。

核心技术先进性分析：

根据公司对问询函的回复：在高精度坐标测量仪器方面，公司在2013年通过国家重大科学仪器设备开发专项“复合式高精度坐标测量仪器开发和应用”实现的精密测量仪器，检测精度达到0.3微米，与国际最先进同类产品的比较如下：

项目

天准科技

Werth

海克斯康

日本三丰

国家

中国

德国

瑞典

日本

型号

复合式高精度坐标测量仪器

VideoCheck-UA

Optiv Reference

Ultra Quick Vision

一维测量精度（微米）

0.3+L/800

0.35+L/900

约0.5

0.25+L/1000

二维测量精度（微米）

0.5+L/600

0.50+L/600

未提供

0.5+L/500

三维测量精度（微米）

0.75+L/500

0.75+L/500

未提供

未提供

研发时间

2013年

早于2013年

早于2013年

早于2013年

产业化时间

2019年

早于2013年

早于2013年

早于2013年

资料来源：公司招股说明书

主要在售精密测量仪器产品的检测精度以及与国际知名厂商海克斯康和基恩士的同类型产品对比情况如下：

天准科技

海克斯康

基恩士

产品系列

精度（微米）

产品系列

精度（微米）

产品系列

精度（微米）

VME

2.6+L/200

Optiv  Lite

约2.5

—

—

VMC

2.2+L/200

Optiv Classic

约2.0

—

—

VMU

1.5+L/300

Optiv Advance

约1.5

—

—

VMQ

2

Optiv  Flash

—

IM—7000

2

资料来源：公司招股说明书

因此公司得出结论，其具备与海克斯康、基恩士和日本三丰竞争的实力和接近的研发设计能力。

但本院分析师通过对各公司官网在售产品查询，得出了不同的结论：

公司

天准科技

海克斯康

日本三丰

型号

VMU（高端型号）

Leitz Infinity

LEGEX574

测量精度（微米）

（1.5+L/300）

（0.3+L/1000）

（0.35+L/1000）

测量行程（毫米）

400*300*200

1200*1000*700

500*700*450

最大承重（千克）

25

1000

200

显而易见，从技术上看本公司在售产品与海克斯康、日本三丰产品差距较大。

同时公司研发时间与产业化时间均落后于国际竞争对手，尤其是产业化时间更是相距甚远。

以下是公司自主研发智能3D视觉传感器与国际竞争产品对比情况：

公司名称

天准科技

基恩士

康耐视

型号

LS-1010

LJ-V7020

DS910B

检测范围

视野宽度

11毫米

7毫米

10.1毫米

视野高度

3毫米

5.2毫米

8毫米

检测精度

1.2微米

5.2微米

8微米

扫描频率

3.3kHz

2kHz

1.39kHz

资料来源：公司招股说明书

本院分析师通过基恩士工作人员了解到， LJ-V7020型号传感器2013年7月份就已上市，是一款2D传感器（也可改装为3D传感器）；而康耐视的DS910B型号传感器也已上市多年，是一款3D传感器。因此对标以上型号传感器，时效性一般。根据天准科技的招股说明书，公司自行研发的智能3D视觉传感器已实现12套试用，并有75套已投入生产，但除此之外仍大量购买基恩士的传感器以满足生产，公司有相当部分传感器存在进口依赖，因此本院分析师认为公司目前在3D视觉传感器领域（与国际巨头相比）竞争力较弱。

智能制造系统分析：

公司生产的智能制造系统收入主要由汽车行业的制造系统、消费电子行业的制造系统及升级改造服务三类构成，具体如下：

    单位：万元

项目

2018年度

2017年度

2016年度

金额

占比

金额

占比

金额

占比

汽车制造系统

2806.88

90.54%

3453.77

97.22%

1144.41

40.84%

消费电子制造系统

-

-

38.86

1.09%

1612.56

57.55%

升级改造服务

293.14

9.46%

59.95

1.69%

45.14

1.61%

合计

3100.01

100.00%

3552.58

100.00%

2802.11

100.00%

资料来源：公司招股说明书

2016年以来，公司在智能制造领域逐渐聚焦汽车制造系统，虽然此领域营业收入占比不高，甚至2018年该领域营业收入下降（主要由于销量下降），但销售单价大幅增长，说明公司集中主要精力于较大项目的设计与生产。

公司2018年与阿里集团旗下菜鸟物流合作，生产无人物流车并实现销售155.20万元，单价12.93万元，销售金额较少。虽然可能成为公司未来利润增长点，但是公司未来能否获得大额订单，还是一个未知数。

客户情况分析：

以下是报告期内前五大客户销售情况：

以下是公司各类主要产品的前五大客户情况：

（1）精密测量仪器

在精密测量仪器领域，三星集团在2016年采购公司1,975.70万元测量仪器（其他领域采购396.06亿元），在其后的2017年、2018年该领域采购金额仅为720.83万元、409.75万元，大幅减少。同时三星集团也是公司2017年智能检测装备的第五大客户，但是该项销售额仅仅为585.80万元，除此上述之外，其他年份其他产品的细分领域三星均不是公司前五大客户，因此本院分析师认为三星集团与本公司的业务关系并不稳定，换言之三星集团并不是公司的主要客户。

（2）智能检测装备

2016年，公司对苹果公司及其供应商的销售主要集中在（智能终端内的）锂电池等构件的检测领域。2017年，公司当期新产品3D曲面玻璃检测装备实现大规模销售，苹果公司对该类产品采购金额大幅增加，成为公司第一大客户。2018年，公司3D曲面玻璃检测装备产品继续畅销，销售额超过两亿元，成为公司收入的最主要来源，因此第一大客户仍然是苹果公司。

值得注意的是苹果相应产品的检测设备供应商较多，而本公司对苹果公司的依赖程度较高。

（3）智能制造系统

当前，智能制造系统领域并不是公司的业务重点，该领域营收也相对较少，虽然领域内有较多的知名国际集团，但并未与公司建立深入广泛的大规模合作。

（4）无人物流车

无人物流车领域公司2018年刚刚涉足，主要进行软件的研发，市场潜力较大，但目前销售占比较低，还不是公司的主要产品。

地区分析：

单位：万元

报告期各期，公司主营业务收入中，外销收入分别为3,964.97万元、10,511.19万元及27,635.20万元，随着公司智能检测装备业务的增长而快速增长，占比分别为22.20%、33.25%及54.89%，逐年上升；各期内销收入分别为13,893.75万元、21,100.80万元及22,710.73万元，主要来源于精密测量仪器、智能制造系统，其增长速度小于外销收入，占比逐年下降。

值得一提的是外销业务，2018年销往我国保税区的收入占整个外销业务收入的比例高达93.86%，从产品上看几乎全部为智能检测装备。公司产品通过保税区或物流园区发货至境内工厂的外销客户主要为苹果公司及其部分供应商。

其中苹果公司与公司的主要合作方式为：苹果公司直接与公司签订订单，公司将相关产品发货至苹果公司指定的境内工厂（2016年度少量产品直接发货至美国），苹果公司能实时查询到货物的物流签收信息、状态，相关验收程序、款项结算等由苹果公司完成。

苹果公司的部分供应商与公司的合作方式为：苹果公司供应商与公司签订订单，公司将相关产品发货至其指定地点后，相关验收程序、款项结算等由苹果公司供应商完成。

募投项目分析：

公司本次实际募集资金扣除发行费用后的净额计划投入以下项目：

机器视觉与智能制造装备建设项目是公司产品的产能扩充项目，主要为提高公司精密测量仪器、智能检测装备、智能制造系统和无人物流车等主要产品的产能。

研发基地建设项目为进一步引进机器视觉技术领域所需的算法、软件、机械、电气、光学等领域的优秀研发人才，购置先进的研发及试验设备，进行更深层次的研究和开发。

预计项目达产后（三年后）每年新增营业收入4.53亿元（中性情况下保守的估计）。

四、财报解读

根据已经选择的对标公司，由2018年数据整理得：

项目

天准科技

精测电子

赛腾股份

营业收入（亿元）

5.08

13.90

9.04

营业收入增长率

59.24%

55.24%

32.38%

毛利率

49.17%

51.21%

47.78%

毛利率增长率

2.35%

9.75%

-2.77%

净利润（亿元）

0.94

2.89

1.21

净利润率

18.59%

21.81%

13.41%

净利润增长率

83.15%

73.19%

26.52%

加权平均净资产收益率

26.30%

28.91%

17.72%

扣非后加权平均净资产收益率

23.91%

26.55%

12.63%

销售费用（亿元）

0.62

1.35

1.28

销售费用占比

12.11%

9.70%

14.19%

管理费用（亿元）

0.18

0.96

0.78

管理费用占比

3.63%

6.93%

8.65%

财务费用（亿元）

-0.36

0.16

0.15

财务费用占比

—

1.14%

1.63%

研发人员数量（人）

286

819

1322

研发人员数量占比

36.25%

47.87%

62.09%

研发费用（亿元）

0.80

1.72

1.03

研发占比

15.66%

12.40%

11.38%

短期借款（亿元）

0

6.17

1.65

长期借款（亿元）

0

—

0.36

应付票据及应付款项

1.20

3.30

2.07

预收款项（亿元）

0.61

2.62

0.76

资产负债率

33.98%

53.90%

45.28%

总资产周转率（次/年）

0.98

0.71

0.76

存货周转率（次/年）

1.49

2.40

2.27

应收票据及应收账款（亿元）

0.63

6.67

3.42

应收账款周转率（次/年）

8.26

2.68

4.08

1年内应收账款占比

97.61%

86.66%

99.14%

流动比率（倍）

2.54

1.48

1.53

速动比率（倍）

1.51

1.06

0.98

经营现金流净额（亿元）

0.98

1.76

-0.70

投资现金流净额（亿元）

-0.47

-4.35

-3.48

筹资现金流净额（亿元）

0.44

5.37

1.40

前五大供应商采购占比

30.78%

19.04%

15.47%

前五大客户营收占比

70.28%

76.81%

71.74%

偿债能力分析：

公司报告期内主要偿债能力指标如下：

主要财务指标

2018年末

2017年末

2016年末

流动比率（倍）

2.54

2.69

3.63

速动比率（倍）

1.51

1.65

2.51

资产负债率（合并）

33.98%

33.61%

20.28%

资产负债率（母公司）

38.12%

38.62%

27.14%

资料来源：公司招股说明书

2016年度至2018年度末，公司负债总额分别为4,975.55万元、13,596.59万元及21,579.53万元，主要为流动负债，流动负债占比分别为100.00%、92.99%及96.36%，流动负债逐年增加，与其业务规模扩大紧密相关，虽然资产负债率逐年上升，但处于较为合理范围。

2016年度至2018年度末，流动比率分别为3.63、2.69和2.54，速动比率分比为2.51、1.65和1.51，均呈现逐年下降的趋势。2016年至2017年流动比率和速动比率下降的主要原因是应付票据及应付账款、预收款项的大幅增加而2018年相较于2017年上述比率变化较小，财务风险较小。

以下是报告期内，公司与同行业可比公司的流动比率、速动比率情况：

整体来看，公司流动比率、速动比率与行业平均数值相近，偿债能力较强。未来伴随着公司上市融资，资金压力会得到缓解，偿债能力会进一步提高。

现金流量分析：

报告期内，公司现金流量基本情况如下：

单位：万元

项目

2018年度

2017年度

2016年度

经营活动产生的现金流量净额

9,829.21

5,155.12

1,557.20

投资活动产生的现金流量净额

-4,719.55

-595.83

-776.02

筹资活动产生的现金流量净额

4,442.90

1,119.83

-2,015.75

汇率变动对现金的影响

22.16

-218.06

104.81

现金及现金等价物净增加额

9,574.72

5,461.06

-1,129.76

资料来源：公司招股说明书

2016年至2018年，随着公司规模的扩大，经营活动产生的现金流量净额逐年递增，且经营活动产生的现金流量净额/净利润比值也逐年递增，分别为49.44%、99.94%与104.04%，说明公司销售回款能力不断提高。注意到公司2018年应收账款周转率为8.26，而精测电子、赛腾股份同期数据分别为2.68、4.08，远高于同行业可比公司，同时公司1年内应收账款占比达97.61%，可以看出公司应收账款回款较快，有利于现金流状况的改善。

2018年公司投资活动产生的现金流量净额为-4,719.55万元，较前两年变化较大，主要原因是公司预先投入（募集资金的）投资项目的建设。对标公司精测电子主要系支付合肥视涯、安徽荣创、韩国IT&T、上海精骊及武汉颐光投资款以及购买理财产品导致（投资活动产生的）现金流量净额（的绝对值）较大，为-4.35亿。

同样对标公司赛腾股份2018年也因全资收购苏州中固、苏州智冠、昆山平成，控股无锡昌鼎（控股51%）以及购买理财产品，导致（投资活动产生的）现金流量净额（的绝对值）较大，为-3.48亿。

相比对标公司，2018年本公司筹资活动产生的现金流量净额仅为0.44亿，远低于精测电子的5.37亿，也低于赛腾股份的1.40亿，说明公司目前大规模融资较为困难。如果公司成功上市，可以在一定程度上缓解公司的资金压力，进一步改善现金流状况，有利于其开拓市场。

毛利率分析：

以下是报告期内，公司主营业务毛利率及变动情况：

单位：万元

2016年至2018年，公司主营业务毛利率分别为58.04%、47.94%及49.25%，主要受到销售占比最高的智能检测装备毛利率波动影响。

2016年至2018年，智能检测装备的毛利率分别为63.92%、48.04%及50.75%，2017年毛利率较2016年下降15.88%，主要是消费电子检测装备中新增的玻璃检测装备毛利率较低，而当年玻璃检测装备毛利率较低的原因主要有：

I、公司作为该领域新的供应商，在产品定价过程中，为提升性价比优势以确保进入该领域，降低了各细分产品的目标利润率；

II、玻璃检测装备前期生产过程中，成本投入较高。

其他领域营收占比较小，对公司整体毛利率影响较小，不再做具体分析。值得一提的是公司新涉足的光伏半导体领域和无人物流车领域，未来或许成为公司业务新的增长点。

与对标公司相比，2018年精测电子毛利率51.21%，赛腾股份毛利率为47.78%，本公司毛利率介于二者之间，为49.17%。考虑到本公司的成长性，上市后可以募集到资金以扩大产能，提高研发能力和产品质量，我们预计公司未来毛利率稳中有升。

研发能力分析：

2016年至2018年，公司研发费用分别为4,742.16万元、5,956.22万元及7,959.78万元，对应的研发费用占比分别为26.22%、18.66%和15.66%，逐年下降的主要原因是公司主营业务收入快速增长，其增幅超过研发费用增幅。本院分析师认为，作为一个科创企业，目前仅0.80亿的研发费用，资金投入还是相对不足。如果未来成功上市，应继续加大研发投入，切实提高核心技术水平，将已有技术产业化（而非停留在实验、研发阶段）。

与对标公司相比，虽然本公司研发费用占比较高，但在绝对数上少于对标公司，与国际巨头相比更是差之甚远。未来，公司的发展任重道远。

五、估值定价：

本研究院采用市盈率法、类比法、收益预测法对天准科技公司进行适配性较强的估值，估值结果系分析师个人研究结果，对他人不构成投资建议。

方法一：市盈率法

重要假设：1、公司未来持续经营，发展稳定

    2、公司市盈率高于相对成熟的对标公司

分析过程：目前精测电子市盈率为36.65，赛腾股份市盈率为26.25，结合目前科创板热度和未来行业发展空间，预估天准科技市盈率，与净利润相乘得出市值。

乐观：工业机器视觉的市场规模发展迅猛，公司产品供不应求，无人物流车与光伏半导体检测设备畅销，净利润稳定增长，应收账款加速收回，预估天准科技市盈率为50.00，净利润为0.94亿，则市值为（50*0.94=）47.00亿，发行后总股本为1.936亿股，每股价格为（47/1.936=）24.28元。

中性：工业机器视觉的市场规模稳中有升，公司产品销售情况良好，净利润增长放缓，应收账款正常收回，预估天准科技市盈率为40.00，净利润为0.94亿，则市值为（40*0.94=）37.60亿，发行后总股本为1.936亿股，每股价格为（37.6/1.936=）19.42元。

悲观：工业机器视觉的市场规模基本不变，主要产品销量增长缓慢，无人物流车与光伏半导体检测设备销量平平，应收账款回款不及时，预估天准科技市盈率为30.00，净利润为0.94亿，则市值为（30*0.94=）28.20亿，发行后总股本为1.936亿股，每股价格为（28.2/1.936=）14.57元。

结论：

情况

市值（亿）

每股价格（元）

乐观

47.00

24.28

中性

37.60

19.42

悲观

28.20

14.57

方法二：类比法

重要假设：1、公司市值年均复合增长率为25%

    2、对标公司当前估值合理

分析过程：精测电子于2006年成立，2016年上市，主营平面显示检测系统的研发、生产与销售，与本公司业务相近，且客户均包括苹果公司，因此（与本公司）有较大的可比性。2016年精测电子营收5.24亿，研发投入0.87亿，营收占比16.68%，而本公司2018年营收5.08亿，研发投入0.80亿，营收占比15.66%，都比较重视研发。

结论：从公司营收增速及营收规模看，公司2018年营收规模（5.08亿）与精测电子2016年营收规模（5.24亿）相近；公司2018年营收增速（59.24%）远高于精测电子2016年营收增速（25.50%）。精测电子现在（2019年6月28日）市值约128.90亿，假设公司2022年可以达到精测电子现在的市值（128.90亿），且已假定2019年至2022年公司市值年均复合增长率为25%，则逆推出公司现在的市值约（128.90/（1.25）^4=）52.80亿，发行后总股本为1.936亿股，每股价格为（52.80/1.936=）27.27元。

方法三：收益预测法

重要假设：1、公司未来发展稳定，营收增长

    2、公司市值年均复合增长率为25%

    3、公司净利润率可达18%

分析过程：报告期内公司营业收入分别为1.81亿、3.19亿和5.08亿，年均复合增长率67.65%，呈现良好的增长趋势。根据不同情况假设公司2019至2022年营业收入的年均复合增长率，计算公司2022年的营业收入和净利润，预估未来市盈率，得出公司未来市值，再逆推出现在市值。

乐观：公司新涉足领域市场开拓顺利，原有产品销量保持较高速增长，募投项目顺利实施，达产后全部销售。2018年公司营业收入5.08亿，考虑到公司的成长性，假设公司2019至2022年营业收入的年均复合增长率为30%，2022年公司将实现营业收入（5.08*（1.3）^4=）14.51亿，对应净利润约（14.51*0.18=）2.61亿。假设未来市场不发生重大变化，我们预估天准科技2022年市盈率为35,则2022年公司市值约为（2.61*35=）91.35亿，逆推出现在的市值约为（91.35/（1.25）^3=）46.77亿，发行后总股本为1.936亿股，每股价格为（46.77/1.936=）24.16元。

中性：公司新涉足领域开拓部分市场，原有产品销量保持原有水平增长，募投项目实施，达产后产销率为80%。2018年公司营业收入5.08亿，考虑到公司的成长性，假设公司2019至2022年营业收入的年均复合增长率为25%，2022年公司将实现营业收入（5.08*（1.25）^4=）12.40亿，对应净利润约（12.40*0.18=）2.23亿。假设未来市场不发生重大变化，我们预估天准科技2022年市盈率为30,则2022年公司市值约为（2.23*30=）66.90亿，逆推出现在的市值约为（66.90/（1.25）^3=）34.25亿，发行后总股本为1.936亿股，每股价格为（34.25/1.936=）17.69元。

悲观：公司新涉足领域开拓市场困难，原有产品销量增长缓慢，募投项目实施，达产后产销率为50%。2018年公司营业收入5.08亿，假设公司2019至2022年营业收入的年均复合增长率为15%，2022年公司将实现营业收入（5.08*（1.15）^4=）8.88亿，对应净利润约（8.88*0.18=）1.60亿。假设未来市场不发生重大变化，我们预估天准科技2022年市盈率为25,则2022年公司市值约为（1.60*25=）40.00亿，逆推出现在的市值约为（40.00/（1.25）^3=）20.48亿，发行后总股本为1.936亿股，每股价格为（20.48/1.936=）10.58元。

结论：

情况

市值（亿）

每股价格（元）

乐观

46.77

24.16

中性

34.25

17.69

悲观

20.48

10.58

投资建议：

方法

情况

市值（亿）

每股价格（元）

市盈率法

乐观

47.00

24.28

中性

37.60

19.42

悲观

28.20

14.57

类比法

—

52.80

27.27

收益

预测法

乐观

46.77

24.16

中性

34.25

17.69

悲观

20.48

10.58

综上所述，本分析师认为天准科技市值现时合理估值区间为35.00亿—45.00亿，对应每股价格为18.08元—23.24元，与公司自身估值40.00亿（对应每股价格20.66元）相比，估值下浮12.50%—上浮12.50%。

六、风险提示

技术先进性有待提高：

公司在招股说明书中叙述：在高精度坐标测量仪器方面，公司在2013年通过国家重大科学仪器设备开发专项“复合式高精度坐标测量仪器开发和应用”实现的精密测量仪器，检测精度达到0.3微米，标志着我国在高精度坐标测量领域达到国际先进水平。同时公司主要产品的关键性能指标均达到或超过国际优秀同行，实现进口替代。

本院分析师搜集信息发现，公司对标的国际竞争对手的产品LJ-V7020（基恩士）、DS910B（康耐视）均已上市生产多年，而且本公司每年仍需向基恩士进口大量传感器，以满足生产需求，自身研发的传感器还无法完全产业化，相关的国外公司精密测量仪的检测精度也已经更新且实现产业化。综上，本院分析师认为公司技术先进性有待提高。

客户集中度问题：

以下是本公司对苹果公司及其供应商的销售情况：

公司来源于苹果公司的收入占当期营业收入的比例分别为8.02%、29.46%和28.51%，主要客户（包括经销模式最终客户）中来源于苹果公司及其供应商的收入合计占当期营业收入的比例分别为49.98%、67.99%及76.09%。很明显，公司对苹果产业链存在较大程度的依赖，如果未来合作关系发生变化，将会对公司的业绩产生较大影响。更为重要的是近期苹果公司手机产品出货量有所下降，目前在华销售前景并不乐观，而公司产品（包括通过保税区返回国内的部分）最终市场主要在国内。综合以上，未来公司的业绩会受到一定程度的影响。

业绩下滑的风险：

公司业绩除受苹果产业链影响较大外，还与公司新产品的销售情况密切相关。2018年公司新涉足光伏半导体和无人物流车领域，以上两个领域竞争比较激烈，部分企业在领域内深耕数十年，有较为稳定的市场占有率和大客户。公司新产品如果不能顺利打开市场，将对公司业绩产生较大的不利影响。

汇率波动的风险：

公司在进口原材料、出口产品时主要使用美元结算，营业收入易受汇率波动影响，从而对利润产生一定的影响。

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