来源｜价值线综合

编辑｜边江

5月13日，上交所受理复旦张江生物医药股份有限公司（以下简称“复旦张江”）科创板上市申请，复旦张江成为继中国通号、昊海生物之后第三家申请登陆科创板的港股上市企业。

复旦张江此次预计发行不超过12000万股，融资6.5亿元，募集资金将用于海姆泊芬美国注册项目、生物医药创新研发持续发展项目和收购泰州复旦张江少数股权项目。

价值线研究员发现，复旦张江目前高增长已过，在申报科创板之际公司存内控不严，轻研发等问题。那么复旦张江究竟是凭啥冲刺科创板呢？

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股权分散无实控人

内控不严

复旦张江成立于1996年，2002年登陆香港联交所创业板，2013年登陆港股主板，公司主要从事生物医药的创新研究开发、生产制造和市场营销，现有药品主要覆盖皮肤性治疗和抗肿瘤治疗领域。

据招股说明书披露，目前公司无实控人，最大股东为上海医药，持股占比15.12%，其余持股占比5%以上的为新企二期持股17.00%，杨宗孟持股8.67%和王海波持股6.27%。另外上海医药还持有7056万股H股，内资股及H股合计占总股本的22.77%。

公司也在招股说明书中提示了无实控人风险。在本次发行后，公司现有股东持股比例将进一步稀释，此外，本次发行后，公司仍无任何单一股东持股比例超过公司总股本的30%，无法对公司决策产生决定性影响。公司不排除未来因无实际控制人导致公司治理格局不稳定或决策效率降低而贻误业务发展机遇，进而造成公司生产经营和经营业绩波动的风险。

另外，复旦张江还面临多次行政部门处罚。据招股书，因税务问题，复旦张江旗下公司遭遇过深圳市福田区税务局、长沙市岳麓区银盆岭税务分局、重庆市渝中区税务局的行政处罚，因生产经营违规被上海市浦东新区安监局、北京市顺义区和朝阳区卫计委处以行政处罚，且大多发生在2018年，显示出公司内控不严。

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利润高增长期已过

复旦张江算是港股中的老资格了。

2015年5月，复旦张江曾经发布公告，拟向有关监管部门申请，向符合资格的询价对象及在上海证券交易所开设证券账户的投资者，配发及发行不超过2700万股A股，及向上海证券交易所申请A股上市及买卖。复旦张江当时的目标是筹备中的战略新兴板。但最终由于战略新兴板被搁置，复旦张江回归A股的计划告吹。

Wind统计显示，复旦张江在2002年登陆港交所后在上市当年盈利81万元，从2003年至2009年的7年时间里全部亏损，直到2010年才恢复盈利，2011年净利润的增幅更是高达7倍多，2012年至2015年的净利润增幅快速回落，分别降至72%、64%、36%和8%。

而在招股书(申报稿)中的报告期，复旦张江业绩波动明显，暴露出产品单一风险。2016年至2018年公司营收分别为6.22亿元、4.98亿元、7.40亿元，净利润分别为1.39亿元、0.75亿元、1.51亿元。由此可知，2017年复旦张江营业收入和净利润同比分别下降约20%、46%，2018年分别同比增长约49%、101%。

目前，复旦张江营业收入主要来自光动力治疗药物盐酸氨酮戊酸外用散(商品名:艾拉)、注射用海姆泊芬(商品名:复美达)、抗肿瘤药物长循环盐酸多柔比星脂质体注射液(商品名:里葆多)，这三款产品占主营业务收入的比重最近三年均保持在97%左右。

艾拉是复旦张江于2007年上市的首个产品，2016年至2018年的销售收入占公司营收比重分别约为41%、60%、53%，起到了定海神针的作用。艾拉是全球首个用于尖锐湿疣治疗的光动力药物，为复旦张江国内独家产品。复美达同样是复旦张江国内独家产品，2017年开始生产销售，2018年营收贡献接近8%。

里葆多则是全球首个抗癌类脂质体药物Doxil(强生旗下产品)的国内首仿药，2009年开始销售，属于乳腺癌、卵巢癌等多种癌症的一线化疗药物。除复旦张江外，石药欧意药业、常州金远制药业也拥有该产品的上市资格。

招股书(申报稿)显示，目前复旦张江在研11个项目，除了目前已上市的海姆泊芬和盐酸氨酮戊酸的全新适应症分别处于IV期和II 期临床研究外，其余产品均处于临床初期或临床前研究，新品上市仍需等待数年，短期内难以摆脱产品单一困境。同时，新药从开始研发到上市销售需要耗费10年左右甚至更长的时间且成本高昂，不确定性高，复旦张江在招股书(申报稿)中就把新药研发和上市等技术风险列为第一大风险因素。

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轻研发，重销售

“复旦”和“张江”是上海最重要的两个代名词，尤其是“张江”。“张江”之于上海，犹如硅谷之于美国，中关村之于北京。

然而，公司成立20年来，公司只推出3款药品，其中1款还是仿制药。

复旦张江的研发速度很慢，目前有12款药物在研发当中，不过大多处于临床前研究和临床一期研究，离真正面世还需要很长时间。很多药物的研发进度，和2016年相比没有进展。

之所以研发进展缓慢，跟研发强度不强有关。

2016年至2018年，复旦张江研发费用分别为：0.95亿元、1.1亿元、1.14亿元；占营收的比例分别为14.8%、21.56%、15.38%。

这个研发水平，和同行业玩家相比处于什么水平？我们来对比看看：

恒瑞医药，国内最顶级的创新药玩家。其2016年—2018年研发费用分别为11.88亿、17.59亿、26.70亿；占营收的比例分别为10.07%、12.74%、15.34%

研发PD-1等多种创新药的百济神州，2016年—2018年研发费用分别为0.98亿元，2.69亿元，6.79亿元；专注于PD-1研发的君实生物，2016年—2018年，1.18亿、2.67亿、5.38亿。

从研发投入来看，复旦张江处于行业偏低水平，并且近几年研发投入并未明显增加。

相比公司销售费用，研发投入更显捉襟见肘！

2016年至2018年，公司销售费用分别为3.50亿元、2.53亿元、3.50亿元，占营收比重分别为54.75%、49.55%、47.24%。其中市场及学术推广费占比最高，均超过60%，2016年至2018年分别为2.58亿元、1.59亿元和2.15亿元。

作为一家自称为研发驱动型的企业，这似乎有些滑稽！

综合读懂科创板、天津日报、界面、浑水冷星

（来源：价值线新媒体的财富号 2019-06-04 19:47） [点击查看原文]