在万科高喊“活下去”的2018年，地产商依然很“暴利”，三大巨头赚钱跟BAT差不多，但赚钱增速更快。

这不是段子，而是真实数据。

2018年，恒大净利722.1亿元，同比增长106.4%；略低于腾讯774亿，高于阿里巴巴的693亿元。

碧桂园净利485亿元，同比增长68.8%；万科净利492.7亿元，同比增长32.42%。

这三个地产巨头，2018年总共净赚1700亿元，而BAT赚了1744亿元，不相上下。

有意思的是，同样赚钱，互联网被认为是朝阳行业，房地产行业却被看做夕阳产业，地产从业者自嘲，地产可能是遭遇“傲慢与偏见”最多的行业吧。

但地产股也没少涨。

截至今天收盘，上证指数今年上涨27.38%；同期，中信一级行业中，房地产今年累计上涨36.7%，部分二线房企幅度近100%。

数据来源wind，数据截至2019年4月2日

恒生中国内地地产指数今年上涨超过25%，融创中国领跑内房股，累计上涨57.65%。

如果把时间拉长到5年，房地产更是出现了融创和新城5年10倍的大牛股。

数据来源wind，数据截至2019年4月2日

为什么今年二线房企股价涨得那么好？

融创和新城，为什么能成为过去5年10倍的股票？

谁会是下一个融创和新城？

以上这些问题，华创证券地产行业首席分析师袁豪都给出明确答案。

袁豪研究了10年房地产行业，学物理出身，曾任职于戴德梁行、中银国际追求用数据说话，最早提出棚改货币化观点，独创的房地产市场小周期延长逻辑也不断得到市场印证。

今年二线房企股价大涨的逻辑

2010年，万科在销售达到1000亿之后，大家就觉得，以后公司每年的销售增长有10%就了不起了。但在2017、2018年，巨无霸房企每年的销售增速也可以达到40%、50%。

根源就是供给侧改革，供给侧改革落实到企业这一端，做了两个资源的集中。房地产行业实际上都是来自于土地资源和金融资源。

从2015年开始，土地供给侧改革，土地去库存，在缩减供给时，地方天天出地王，就是因为地方政府去分配土地资源时，是按照信用评级、按照它认为的好企业去分配的。

金融资源也一样，尤其到去年，资管新规实施之后，信用利差在不断走扩，AAA 房企发债成本没有任何变化，但是AA 企业一下就走扩了。这时候，仅有的这些金融资源全部流到大企业去了。

土地在集中，金融融资也在集中，最后推倒的一个结果就是，销售的集中度也会大幅提升。但在2019年里会出现一些变化。

长期来看，供给侧改革还会继续进行下去。未来的十多年里面，土地供给会缩减30%，这是一个大方向，2016年就已经全部定好了，但是今年甚至可能会包括明年，因为经济的问题会导致政府做一个逆周期的调节。

逆周期调节可能会意味着，过去两年里提的一些事项，会短暂地淡化一下。从而会导致并不是Top10的企业受益更多，它可能会往下挪一点，可能Top10-Top30或者Top50之间的企业会来得更猛。

所以，今年股票市场涨得更猛的并不是万科、保利，而是二梯队企业，包括新城控股、中南建设、阳光城这些企业，短暂的可能会形成，集中度的肥胖区域往下挪移到二梯队的过程。但长远来看，集中度提升还是会进行下去。

融创、新城成为五年十倍股的原因

大家一直觉得地产股是周期股，但如果把万科拉长十年来看，它是成长股。

万科每年的业绩相对稳定，股价不断上涨，估值可能还是压制着。它是成长股，但是年度或月度的周期波动显得特别大。

新城或者融创最大的竞争力在于，在每一次行业周期不行的时候，它的股价表现或者基本面的表现显得非常强。在万科、保利相对比较弱的时候，新城、融创相对还比较强，感觉又有点脱离周期股的逻辑。

主要还是来自于两方面：第一，地产周期股的逻辑主要还是因为周期的行为太强，企业拿地和销售受周期波动的影响太大，而融创和新城做的最独特的一件事情，是逆周期拿地策略，在拿地上，周期波动会比较少。

最明显的一点，这两家公司在过去4到5年，最勇猛的是2014、2015年，当时，万科为首的广大企业都说，未来一段时间是白银时代，2014年万科、保利的拿地量同比下降40~70%左右。

而在2014年，新城的拿地量增加100%，融创估计也有50%以上的增加，而且在2014年大幅拿地之后，2015、2016年大家拿不了地的时候，融创和新城还在拿地，那几年大家相对比较谨慎，它们拿地会比较勇猛。

当然，这是结果，最主要的原因还是，他们对周期的判断相对比较准确，并没有觉得进入到衰退期、应该缩减拿地。

把地拿好之后，后面就相对比较顺了，因为地价拿的非常便宜，量又拿得非常多，量一起来之后，量质同时提升。

如果看企业内部，有些企业好像更悲观一点，有些企业更激进一点，这点还是跟企业文化或企业性格有关。

融创和新城这两家公司让大家感受到的更多是相对比较积极的状态，关乎孙宏斌的个人魅力或者个人色彩，如果复盘过去5到10年，你会发现，他每次在大节点上的判断都非常准确。

可以说，融创是围绕着孙宏斌，形成了一大帮稳定的管理团队，融创最大的文化是管理团队不会发生太大变化。

而新城相对有一些群策群力的感觉，它的管理是整个团队形成的智慧，整个团队最后形成一套有序的投资决策，形成对周期比较快速的判断。

从产品来看，以前房地产企业反正不愁卖，做得好做得差都一样，但是从绿城、融创等房企开始，就越来注重产品的重要性。

而新城的优势在于，不断去吸引外部人才，同时学习了碧桂园快周转的策略。

新城的速度快得惊人，每年都将近50%到100%的周转，拿地又好、周转又比较快。如果仅从周转效率上看，现在碧桂园之后可能就是新城了，这也是它的特色。

2014、2015年之前，地产行业里的企业是没有区分度的，大家的各种表现特质都是同质化的。但是从2014年之后，每家企业都会逐步亮出一些自己的特色，而融创和新城逐步地凸显了这些特色。

这些特色决定了未来一段时间里的销量和业绩持续不断地好于市场预期，形成了股价的更好表现。即使估值没有获得快速溢价或者提升，但因为业绩持续超预期，股价也比较强。

闽系房企会是下一阶段的融创、新城吗？

闽系房企共同的标签就是高杠杆，旭辉相对特例，杠杆并没有表现得那么高，但大家普遍感受到阳光城、泰禾、荣信、振荣这些，好像杠杆率都比较高。

首先，如果从时代背景看，已经不具备2014、2015年那样比较好的机会了。

在2014、2015年，价格还处于低位，政府后续是允许价格大幅上涨的，但现在流动性、政策都在宽松，按逻辑讲，在去年和今年应该猛补一把地，但问题是，未来两三年里，价格不允许再像过去那样一年涨30%、50%了。

第二，行业的格局定调也相对比较稳固了。三年之前销售收入超过1000亿，已经是很猛的企业了，但现在房企可能普遍都到2000亿、3000亿甚至4000亿了，大企业的马太效应已经非常强。

对于这些企业，因为去年金融去杠杆或者资管新规对它的压力非常大，今年又重新回到逆经济周期调节、流动性宽松、货币宽松、信用宽松的阶段，他们至少已经渡过难关，接下来可能又以相对比较快的速度发展。但如果要复制以前的融创和新城，可能性在降低。

房地产下游产业的业绩周期表现

房地产行业一般在开工端会关联到上游的钢铁、煤炭，销售这一端会关联到一些下游的产品，同时竣工这一端会关联到玻璃、家电、建材这样的行业。

今年确实出现了有意思的情况。按道理，一般前置两年，2019年的竣工代表2017年的销售，2017年正好是销售大年，今年是合同义务的竣工大年。

从这个角度来讲，下游应该会表现比较强一点，但同时会有两个约束。

首先，去年12月竣工面积增长5%，今年一、二月份竣工面积下降了-12%，感觉好像很奇怪，很难去解释。

我们自己的感受是，今年是竣工义务大年，但同时有人跟房企的竣工能力有关。

资金还是非常大的约束，一、二月份房企的资金来源增长2%，施工面积和开工面积的增速是6%到7%，显然资金没有支撑竣工、施工和开工，形成了拖累。

后续资金逐步改善，包括销售回款、外部融资逐步改善的过程中，竣工可能才会逐步转好。

第二个影响来自于增值税。因为今年4月份之后才开始下调增值税，竣工阶段的增值税缴纳是最集中的，对房企来讲，放到四、五月份后竣工，可以省很大一部分税。

这两个条件叠加之后，今年总体上竣工是逐步改善的过程。同时还有个结构性的差异，因为今年全国的销售总量偏弱，一二线的销售总量改善，三四线逐步走弱。

企业的资金来源50%来自于销售回款，50%来自于外部融资，今年一二线城市的竣工合同义务很强，竣工能力、资金能力也很强，一二线城市大概率是竣工大年。

而三四线城市竣工合同义务很强，但竣工能力受到资金来源的约束，导致竣工可能只是持平或者小幅增长。

下游的消费品种、产业链当中，如果你的产品布局是集中于一二线城市，所获得表现会来得更好一点，往往一般滞后6到12个月左右时间。

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（来源：聪明投资者的财富号 2019-04-02 18:54） [点击查看原文]