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策略简介

ESG投资策略，起源于欧美等发达经济国家，目前逐渐成为主流的投资策略。虽然引入中国的时间不长，但整个投资理念受到投资机构广泛关注。随着监管机构的政策引导和资本市场的关注度持续提升，ESG投资策略将在未来扮演越来越重要的角色。

ESG投资是指，在传统的以宏观经济、财政货币、公司财务指标、盈利效率等基本面分析的基础上，额外引入企业社会责任维度的另类指标，纳入整个投资决策系统。具体地来说，该指标主要由以下三个方面构成，分别是环境（E）、社会（S）和公司治理（G），三者合称ESG投资策略。

除了社会伦理道德方面的度量外，ESG投资在收益与风险方面确实为投资带来增益。研究发现，ESG指标具有较强的排雷能力，如2018年踩雷的长生生物其实可以被该指标提前识别，并剔除出投资组合。从ESG综合打分模型来看，ESG指数在多个市场跑赢基准指数，带来持续的超额收益。

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宏观背景

2006年高盛发布ESG研究报告，首次明确提出ESG的投资理念，即将环境，社会和公司治理的概念整合在一起。我国系统化的ESG投资理念起步较晚，但ESG的核心理念其实早已萌芽，这和中央提出的“可持续发展观”、“绿色金融”等战略是不谋而合的。

2015年9月份中共中央国务院发布的《生态文明体制改革总体方案》中，第45条首次明确提出"要建立我国的绿色金融体系"。

2015年12月央行发布绿色金融债债券公告和《绿色债券支持项目目录》，国家发展改革委办公厅印发《绿色债券发行指引》，为商业银行绿色金融的发展营造了良好的政策和市场环境。

同年，在中国人民银行支持下，中国金融学会成立绿色金融专业委员会，系统性提出构建中国绿色金融政策体系的建议，包括设立绿色金融专业机构、推动绿色债券及绿色产业基金、建立完善信息披露等绿色金融基础设施。时任中国人民银行行长周小川在华盛顿出席保尔森基金会与绿色金融专业委员会共同举办的研讨会时，呼吁各国发展绿色金融，以促进全球经济可持续发展。

2016年3月5日，李克强总理在十二届全国人大四次会议上所作的政府报告中着重强调要“大力发展普惠金融和绿色金融”，绿色金融逐渐成为新的经济增长点。

G20杭州峰会期间，绿色金融被写入《二十国集团领导人杭州峰会公报》，中国用实际行动引领着全球绿色金融发展。

随后的8月31日，中国人民银行，财政部等七部委于2016年联合印发的《关于构建绿色金融体系的指导意见》，为通过金融市场和资本市场支持中国可持续发展的战略提供了首个基本政策框架，也为ESG在中国的发展从监管制度上提供了巨大支持和鼓励。

进入2017年，中央发布针对江西、浙江、广东、贵州和新疆五省区的绿色金融改革创新实验区和试验方案，标志着ESG责任投资的概念在愈来愈蓬勃发展的绿色金融领域当中开始占有自己的一席之地。

同年的6月12日，环保部和证监会签署《关于共同开展上市公司环境信息披露工作的合作协议》，共同推动上市公司及其子公司在年度报告中披露环保信息，并将在2020年前分三步建立强制性信息披露制度，提高了国内上市公司的披露率和披露质量。

2017年12月26日，人民银行、证监会联合发布了《绿色债券评估认证行为指引（暂行）》，进一步夯实了我国绿色债券市场的制度体系。

2018年中国社会责任百人论坛今日在京举办《中国上市公司环境、社会及管治(ESG)蓝皮书(2018)》发布暨研讨会。中国社科院、责任云研究院联合课题组在会上发布了首本《中国上市公司环境、社会及管治(ESG)蓝皮书(2018)》，对中国A股主板上市公司社会环境治理(ESG)风险进行全面评价，以促进中国上市公司加强ESG管理和信息披露，防范社会环境风险，推动资本市场可持续发展。

2018年9月30日，证监会修订《上市公司治理准则》，增加了环境保护与社会责任的内容，并且与利益相关者相关内容合并单独作为一章进行描述，明确了上市公司对于利益相关者、员工、社会环境方面的责任，突出上市公司在环境保护、社会责任方面的引导作用，确立了ESG信息披露基本框架。

最近，在11月10日举办的中国并购基金年会上，中国证券投资基金业协会正式发布了《中国上市公司ESG评价体系研究报告》和《绿色投资指引（试行）》，此次发布构建了衡量上市公司ESG绩效的核心指标体系，开启了我国ESG投资实践新进程。

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国内外现状

进入21世纪，全球ESG投资展现出蓬勃发展的态势。2006年，联合国前秘书长菲安南先生牵头成立联合国负责任投资原则组织（UN PRI），旨在鼓励签署成员将ESG要素的考量纳入投资分析和决策中。截止2018年8月，已经有2,031家机构成为UN-PRI签署成员，覆盖的资金规模达到81.7万亿美元，并始终保持着增长。

确定明确的ESG确立标准，有助于提升信息的可比性。目前，部分国家和地区的监管机构或交易所也根据自身的情况，相继提出了对应的披露指引，为推动实施ESG理念体系起到了的重要作用。其中美国要求上市企业强制披露ESG，欧盟国家则要求半强制性地披露环境信息，香港联合交易所2012年出台《环境、社会和治理指引》，并于2015年底将每个层面的一般披露责任由“建议披露”提升至“不遵守就解释”。今年来我国也连续颁布了一系列与企业环境信息披露相关的系列制度和法规，鼓励公司自愿披露环境信息。

目前常用的ESG评级有两个来源，一个是商道融绿，一个是社投盟，两者都提供了对沪深300成分股的ESG综合评级。我们摘取了两者2019/03/11的评级结果，见下表。

商道融绿评级中没有企业获得A级，复星医药、隆基股份、中国神华三家获得A-为最高分。共212家企业获得B-及以上评级，B-最多105家。68家企业获得C+及C。另有20家数据缺失。

社投盟分级更为细致，将A/B/C每级内重又划分出三小级(AAA/AA/A，BBB/BB/B，CCC/CC/C)，每小级设置加减，并另有D级。在这一体系中，最高级为空，中国建筑表现最优获得AA+评级。78家企业达到A-及以上等级，155家聚集B级区，26家为D。

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评价体系1：负面清单

在ESG投资策略中，我们常用的一种方法是剔除法，或者叫负面筛选法。剔除法一般会剔除争议性高、有违社会公序良俗的行业或企业，如烟草、酒精、化石燃料、毛皮、赌博、武器、核设施等行业；为了避免剔除法在不同地区的差异性和任意性问题，一般以国际组织制定的有关ESG标准来剔除。下表列举了全球知名基金的ESG剔除情况。

大众汽车（FWB:VOW）尾气排放造假事件引发人们对ESG剔除策略必要性的思考。2015年9月18日，美国环境保护署（EPA）指控德国大众汽车集团在所产车内安装非法软件、故意规避美国汽车尾气排放规定，违反美国《清洁空气法》，面临超过240亿美元的罚金。这起事件对大众乃至汽车行业产生了较大的影响：大众汽车股价连续两天暴跌20%，市值缩水约250亿欧元，首席执行官马丁文德恩引咎辞职；欧洲与美国汽车制造商的股价也应声纷纷大跌。这起事件暴露了现金流折现等传统估值模型的问题，也凸显了以ESG指标对目标公司进行监测、排雷和防范风险的必要性。

长生生物（002680.SZ）是中国A股市场上的一个例子。2018年7月，其全资子公司长春长生的百白破疫苗爆出质量问题，有关部门也因此展开调查。8月初，长春长生又因水污染物超过排放标准而被长春市环保局责令改正。这些事件导致长生生物连续跌停且面临退市风险，生物疫苗板块也因此大跌。

而在这之前，长生生物就已经有多次ESG负面行为。2017年11月，长春长生生产的25.26万支百白破联合疫苗被检出效价指标不符合国家标准规定；此外，也有相关涉及腐败贿赂、环境违法等的报道。如果投资者严格按照ESG投资策略，将长生生物按照相应全球契约予以剔除，那么其损失可以得到顺利避免。

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评价体系2：综合打分

目前，海外发展较为成熟的ESG评价体系有明晟（MSCI）ESG评价体系、汤森路透（Thomson Reuters）ESG评价体系、富时罗素（FTSE Russell）ESG评级体系等。上述评价体系往往将ESG，进行综合打分。

MSCI ESG评价体系将环境、社会和公司治理这三个大项分成了10个小项，并考察每个小项里总计37项关键指标的表现，而指标权重的设定主要由两个方面组成，一方面是指标对于行业的影响程度，一方面是影响时间长短。公司的ESG评级得分在由以上各项评价指标得分加权计算后，再根据公司所处行业进行调整，最后按照分值区间给出公司从AAA到CCC的ESG评级结果。

汤森路透ESG评价体系涵盖了全球超过7000家上市公司的数据，其不仅考察公司在环境、社会和公司治理这传统三项10个类别的ESG评分，还引入了ESG负面争议项，对初始的ESG评分做一定的向下调整。值得注意的是，汤森路透ESG评级采用分位数排名法打分，这使得最终得分相对平滑，并且弱化了单项指标得分差异性。

富时罗素ESG评价体系包括环境、社会、公司治理三大核心内容、14项主题评价及300多项考察指标。不同的是，FTSE Russell同时通过两个数据模型对ESG进行评价：除了FTSE Russell ESG评级体系之外，还有FTSE罗素绿色收入低碳经济（LCE）数据模型（对公司从绿色产品中产生的收入进行界定与评测）。

本节以汤森路透（Thomson Reuters）的ESG打分系统为例，简述该体系的核心内容。汤森路透主要从公司季报、和企业社会责任报告等公开信息出发，从海量信息中筛选了400多个单项ESG指标。将ESG分成3个大项，10个小项，178个单项进行打分，通过赋予每个单项不同的权重，得出各个企业的ESG综合总得分。

汤森路透ESG打分系统由两个模块组成，第一个模块将环境（E）、社会（S）和公司治理（G）三大项细分为10个小项，每个小项再分为最具可比性和相关性的178个关键指标，考核每个企业的所有关键指标，按小项以一定权重获得各个企业的ESG总分。

第二个模块是考察各个企业在该会计年内是否受到过全球媒体的负面报道：若不存在，则该企业ESG综合总得分等于第一模块的ESG总分；若存在，再根据负面报告涉及到23个ESG争议主题，则计算ESG争议分，将原始分数按一定比例向下调整，得到最终的ESG综合总分，具体规则如下表。

以下两个表是汤森路透打分系统的打分标准和相应权重。分别介绍了汤森路透打分系统中10个小项以及其对应的指标数量和权重，总得分等于单个小项的加权求和。

图表9： 汤森路透打分权重

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三个案例效果

本节我们以国内外3个主流ESG指数的走势为例，分析比较ESG投资的实际效果。研究发现在新兴市场ESG表现优异，平均每年收益增强近1%。在美国等发达国家市场，ESG也能小幅跑赢指数。从我国的经验来看，从2014年至2018年的5年期间，ESG指数均跑赢了基准。综合来看，ESG投资确实体现出较强的收益水平。

   1.MSCI新兴市场ESG领先指数

首先比较MSCI新兴市场指数（MSCI Emerging Markets Index）和MSCI新兴市场ESG领先指数（MSCIEMESGLeadersIndex）在2007年9月至2018年12月的表现状况，以2007年9月为100基准。从指数趋势来看，MSCI新兴市场ESG领跑指数的表现优于MSCI Emerging Markets指数，近3年来年化超额收益为1.4%，近10年来年化超额收益为3.3%。相比于基准指数，波动更低，夏普比率更高，具有显著的加强效果，是较为有效的选股指标。

图表11： MSCI新兴市场业绩评价

   2.MSCI美国市场ESG领先指数

第二个案例比较MSCI美国市场指数（MSCIUSAIndex）和MSCI美国市场ESG领先指数（MSCIUSAESGLeadersIndex）在2003年12月至2018年12月的表现状况，以2003年12月为100基准，两者分别收于228和220.51。

相较于新兴市场指数，ESG在美国市场的收益有所下滑。这可能是美国资本市场较为成熟，ESG投资广为人知，ESG因子的alpha能力衰减。

   3.中证财通ESG100指数

第三个案例比较中证财通ESG100和沪深300指数的表现。该指数以沪深300指数样本股为样本空间，根据ECPI ESG可持续发展评级体系，运用ESG方法从环境、社会和治理三方面进行评级，依据评级结果选取评级靠前的100只股票构成指数样本股。

从年度收益可以观察到，2014年以后中证财通ESG100指数的收益均高于基准沪深300指数，超额收益稳定。近年来A股回归价值投资，投机现象减轻，基本面类因子正发挥出越来越强的作用。ESG因子通过环境、社会和公司治理三个维度，来衡量企业社会责任，筛选出质优公司进行投资，正越来越受到市场的认可。

来源：方正证券研究所证券研究报告  作者：杨仁文

（来源：金丝路财经的财富号 2019-03-21 10:45） [点击查看原文]