作者 | 青头
美团点评(3690.HK)在3月11日公布2018年业绩后,股价出现三连跌,但随即于第四天大幅反弹11.7%。
图片来源:富途
在公司业绩令市场失望遭抛售的同时,明显地有着一批投资者看到了美团的另一面。大摩更发表研究报告,给予美团“增持”评级,并将目标价定为70港元,看好公司未来发展。
对于投资,我们经常说,要“看长期”、要“有耐心”,而对于有垄断性的新经济股,这可能要比传统企业更值得花长时间去观察。
近年上市的新经济股,大部份于上市时已透支了不少投资者对未来的期望。因此,每当业绩未能交出超预期表现时,投资者便会立马离场。
这里涉及的是一个期望的问题,在市场出现抢购热潮之时,大家的期望自然相对变高。而且对于二手市场投资,大部份投资者可没这个耐心,更在意的是短期内股价波动。
剔除期望不说,投资最关键的问题还是企业有发展吗?有护城河吗?
美团仍处在扩张阶段,有亏损是很正常。一个不需要烧钱投资而建成的护城河,只会很快崩溃。
最佳的例子是,亚马逊成立后于1994年,2003年才首次实现了全年盈利。其后一段长时间里,收入虽然每年大幅增长,惟盈利能力跟不上,部份时候更是亏损,于2015年盈利才开始真正踏入上涨轨道,目前更是全球市值排名第二的公司。
图片来源:recode.net
一、上市首份年报:被埋没的亮点
在媒体不断夸大巨亏的情况下,不少人其实忽略了美团核心业务的盈利能力改善。先来看美团年报的主要数据:
美团2018年总收入652亿元,同比增92%;
经调整亏损净额85.2亿元,同比增长199%。
收入增长主要由于整体的变现率在持续提升。
资料来源:美团
资料来源:美团
其中,餐饮外卖营收381亿元,同比增长81%;
到店、酒店及旅游营收159亿元,同比增长46%;
其他业务营收112亿元,同比增长450%。
虽然餐饮外卖贡献最大,占总营收58.5%,但从利润的贡献角度来看,到店、酒店及旅游毛利率最高,高达89%,相反餐饮外卖毛利率只有13.8%。
不过,两者的毛利率均有提升,餐饮外卖更从8%大幅提高到14%。
资料来源:美团
在酒店旅游业务中,盈利增长主要来来国内酒店预订间夜量的增加,数量从2017年的2.05亿同比增长39%至2018年的2.84亿,而平均价格亦同比稳步增长。
在外卖业务中,交易笔数从2017年的40.9亿笔增长56%至2018年的63.9亿笔;2018年日均餐饮外卖交易笔数1,750万笔。
虽然上述数据不错,但市场对于新经济股,更重视的是业务增速能否保持。而从增速来看,数字确实有放缓迹象。
交易金额(GTV)由2017年的3,572亿增至2018年的5,156亿,增速由51%下滑至44%。
主要是因为占比最高的外卖GTV增速由2017年的191%降至65%;外卖交易笔数增速亦由2017年158%下滑至去年56%。不过,交易用户和活跃商家数则出现分化表现。
资料来源:美团
另外,利润贡献最大的酒店旅游业务亦出现放缓的数据。2018年国内酒店间业量同比增长38.5%至284百万,低于去年55.5%的增速。
资料来源:美团
根据放缓的数字,市场解读为美团已经走过了爆发增长的阶段,尤其是外卖业务,但亏损却仍然在扩大。
但事实上,增速放缓不代表行业的天花板已到,从绝对值来看,美团的增长绝不逊色。
只不过在资本烧钱大战下,行业的发展实在过于迅速,短短数年间已成为大部份人日常生活的一部份。在基数渐大以及发展阶段发生变化下,放缓的数字自然格外显眼,但从爆发式增速进入适度增速是合理的。
对于亏损的问题,美团已在财报中强调“餐饮外卖与到店及酒旅两大业务按合并基准计已录得正的经调整经营溢利”,这意味着美团主体业务的商业模式与盈利能力已得到印证。
图片来源:美团
那为什么美团整体亏损还在扩大?
主要是因为新业务及其他业务成为了去年的大包袱,当中主要由于网约车、共享单车等相关成本的增加。
财报显示,自2018年4月起由摩拜贡献收入为15.07亿元,同期亦贡献45.5亿元亏损,另外涉及的无形资产减值拨备和重组减值拨备亦分别达到13亿元和3.6亿元。摩拜无疑成了美团扭亏为盈的一个妨碍。
对此,管理层已决心止损,进行积极的重组,早前有报导指出公司正在关闭所有的国际业务,将重点放在国内市场。未来,摩拜还将更名为美团单车,而美团App将成为其国内唯一入口。
投资最怕商业逻辑出错,摩拜每天的使用频率高,与美团的平台有着潜在的协同效应,因此收购是具有战略意义。
摩拜这块资产的问题在于当初的收购价格上,而随着摩拜和网约车业务的精简、去年作出的减值拨备和加速折旧,这一次性的影响应该不复再,今年的亏损将会大幅收窄。
二、外卖业务:规模效应发力
2018年第四季度,美团的外卖营收同比增长66.1%,低于上季度84.8%的增速,主要来自两个原因,补贴以及行业进入另一阶段。
首先,外卖市场具有季节性,2Q和3Q是旺季,而1Q 和4Q则淡季,不论是订单量或是规模效应都会受到影响。
此外,由于寒冷气温,Q4会对外卖小哥给出额外补贴;而在炎热的夏季,亦有机会发出高温补贴。不过,夏季的季节性强度较大,高温补贴带来的财务影响通常不如冬天低温补贴那么重要。
另外,为应对竞争,美团也适当增加了对高价值用户的补贴力度,同时也是为了加强与主要商家和客户的关系。
公司目前在行业的市场份额超过60%,而补贴不到对手的一半,管理层预计在两方面的优势将在今年继续保持。
图片来源:海通证券
当然,除了补贴因素,外卖行业已逐步进入另一发展阶段,从短期爆炸式的增长过渡至长期但具持续性增长的阶段。
从渗透率来看,以及考虑到未来的消费增幅,二三线城市存在较大的增长的空间。
而在一线城市以外的城市,美团相比竞争者更早进入这些市场,因此在网络方面的优势下能保持在这些城市的领先地位,并因此更大程度地受惠于渗透率的提升。
图片来源:国金证券
除了低线城市的下沉带来增长机会外,增加用户复购频率亦是行业的一个增长重点。
根据美团的管理层表示,目前外卖的用户中有40%每月至少点一次外卖,但相对比另外10%最常点外卖的用户,这个频次只及后者的4分之,意味着还有很大的增长空间。
至于要如何提升购频率?美团表示将优化智能推荐,以及改善消费场景和增加新供应商,详细的效果当然有待观察。
不过,从去年数据来看,美团用户和商家的粘性正持续提升。
交易用户不但突破4亿,活跃商家亦增长32%至580万;同时,平均交易笔数达 23.8 笔,同比增长27%;总交易金额同比增长44%至5,156亿元。
资料来源:美团,用户粘性指标
外卖已是一个双寡头的行业,对双方来说,贸然加大补贴不是一个理智的行为。当然, 如果对手出动更高补贴,美团为了保持既有市场份额亦必需应对。管理习已表示会在市场份额和盈利能力之间采取均衡的策略,以最大化投资回报率。
对于外卖业务,重点是要保持规模效应,而随着规模扩大,公司在变现率上的议价能力会增强,每单成本得以摊薄,经营杠杆也会提高,而去年的餐饮外卖毛利率已从8%大幅提高到14%。
根据大摩表示,目前公司的外卖收入是对手的2倍,但经营亏损却只仅是对手的4分之1。这些优势均会随着市场稳定增长而日益增强。
三、开拓平台的To B价值
酒店旅游是美团一块非常好的业务,不但增长稳定,毛利率亦接近90%,比得上茅台。
而且,这一块业务更成功体现了美团平台商业化的其中一个模式。根据管理层表示,去年90%通过美团预订酒店的用户是既有的外卖用户或者店内消费用户。
在在线获客成本日渐高涨的当下,外卖等高频业务便能成为流量入口的一个渠道,而美团亦因此能以低成本开通更多业务,延长其价值链。
美团新业务及其他收入由2017年的20亿元增长了450%至2018年的112亿元,除了网约车和犘拜等to C业务,也包括餐厅管理系统(RMS)和供应链解决方案等to B业务。
去年美团已经加大了对RMS 及供应链解决方案的投资,更于12月时推出了 RMS 茶饮版以帮助商家提高效率、降低人工成本、优化用户体验,目前用户包括喜茶在内的中国十大茶饮品牌,以及诸多高速增长的饮料连锁店。
图片来源:网络
另外,美团另一个产品快驴进货,主要是帮助商家对仓储和物流进行进货的数字化。根据媒体报导,截至去年10月,快驴进货业务单月销售额破4亿,并已在全国布局了21个省,38座城市,年活跃商户数约45万。
对于美团来说,上述RMS、快驴进货等to B新业务,都是平台生态上很重要的一个环节。
在协助商家连接平台、提升效率的同时,亦能增强双方之间的合作关系和深度,丰富平台内容,而美团的餐饮业务亦能更巩固。
当然,这些也是变现的一个重要渠道。根据管理层表示,美团于今年将尝试把现有的SAAS服务商业化,对比过去仅收取安装费用,或会开始对部份商户收取年费。
另外,对于现有的到店业务,美团的营收主要来源是佣金(即团购和优惠券),但实际上,广告营收市场具有更大的增长潜力。
大部分商户都是属于规模较小、独立的经营个体户,这些商户并不是不想打广告,而是难以和大企业或连锁店在推广渠道上竞争,结果他们的广告预算因此白白被市场所忽略。
美团的平台就能满足这些商户的营销需求,通过小额的费用得到美团的在线营销服务,获取更多曝光率。
于2018年第四季度,广告收入贡献了约60%的到店和旅游营收(不包括酒店)。随着平台上的商家和产品继续多元化发展吸引更多的用户,无疑将增强商家对营销服务产生更强烈的需求。
以千万商家的规模计算,To B生意有着相当大的发展空间,有望成盈利增长的新引擎;另一方面,To B新业务与原有的业务产生协同,交叉营销令美团的生态得以进一步强化,意味着更强的护城河。
四、结语
互联网公司的关键价值,在于海量的活跃用户以及高频行为,有了这些,就具备了发展创新的想象力。
总体来看,美团的核心业务没有什么问题,其盈利模式亦得到印证,主要就是近年投资的几个项目亏损比较大,造成严重的影响。
不过,从创立至今,美团就是从不断尝试下才发展成今天的龙头。
庆幸的是,美团已痛下决心砍掉负担进行内部优化,同时更表明对新业务会更审慎地探索。
而且,随着前期的不断投入,规模经济已逐渐出现,外卖及酒店旅游业务两大To C业务目前已实现合计盈利。在竞争格局稳定的情况下,这足以为To B新业务的开发提供足够空间,或会继两大主业务之后,成为美团一个新的亮点。
作为一个超级万能大平台,美团为用户提供了一站式生活服务的便利,其特性是独一无二的。
在我们日常生活离不开它的情况下,或许可以尝试给多点耐心。
万水千山总是情,点个好看行不行
(来源:丫丫港股圈的财富号 2019-03-20 00:25) [点击查看原文]