招商证券电商行业深度报告：竞争格局被过度担忧，看好电商估值系统性回升

目前市场对电商行业竞争加剧从而影响公司利润存在较高担忧，导致电商估值显著低于其他互联网。复盘历史，我们发现过去在行业竞争显著加剧的情况下各电商平台利润仍保持较快增长或未明显下降，我们认为主要源于1）各大电商消费者价值的差异化及背后核心能力的差异化；2）电商渗透率的持续提升进而不断获取线下零售份额及利润；3）平台基于议价能力将价格竞争压力向商家侧转移。我们认为电商行业实际竞争强度大幅低于市场预期，预期未来电商行业及各公司利润额将稳中有升。我们看好未来电商估值整体性提升，推荐阿里巴巴、京东、拼多多。

电商渗透率维持增长，各平台价值及核心能力差异化。近年电商渗透率保持提升趋势，线上零售仍在不断获取线下市场份额，主要源于电商相比线下消费对消费者“多快好省”需求的更好满足以及更高的效率；未来在低渗透品类、下沉市场等多重因素驱动下预计线上渗透率将维持提升趋势，从而带动电商行业持续增长。从格局来看，各电商平台核心满足消费者“多快好省”中不同的价值需求、对应各自背后差异化的核心竞争力，各平台壁垒稳固基本盘稳定，为获取增长存在一定竞争但整体竞争态势可控。

电商实际竞争格局好于预期，预期未来行业及各公司利润额将稳中有升。基于利润复盘，我们发现过去电商行业在市场认为竞争加剧的情况下，各货架平台利润仍保持较快增长或未明显下降，我们认为主要源于1）各大电商消费者价值的差异化及背后核心能力的差异化；2）电商渗透率的持续提升进而不断获取线下零售份额及利润；3）平台通过加强1P议价或提高3P货币化收入将价格竞争压力向商家侧的转移。我们认为电商行业实际竞争强度大幅低于市场预期，预期未来电商行业及各公司利润额将稳中有升。

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