01 市场观察

9.24之后，在“闪电牛”的烘托下，炒小炒概念炒绩差达到一个高涨的程度，以高市盈率指数为代表的相关板块不仅估值来到历史相对高位，技术上也呈现顶背离特征。高市盈率指数目前滚动3年市盈率分位数为81%，表明指数估值处于历史较高水平。9月24日至11月11日，高市盈率指数相比低市盈率指数的超额达52.3%，短期内超额反弹幅度十分惊人。

图：高市盈率指数估值与相对超额

两融余额数据表明市场交投热度达到历史较高水平。融资余额更是超过了2021年9月的高点，创近5年新高。若市场后续出现调整，之前一直被压制的绩优股有望走出超额。

图：目前市场融资余额已创近5年新高

02 2024年以来300质量低波超额走势与回撤原因分析

下图为今年以来300质量低波超额走势。今年以来300质量低波超额回撤大致可分为3个区间，各区间回撤原因如下：

区间一：2024/2/5-2024/3/6，300质量低波跑输沪深300约2.9%，持续30个自然日。回撤原因：国家队扩大救市范围至中证500、中证1000叠加证监会多政策齐发，市场快速上涨，低波因子发生大幅回撤，基本面因子仍有效。

区间二：2024/5/8-2024/8/1，300质量低波跑输沪深300约3.8%，持续85个自然日。回撤原因：6月6日至6月18日回撤原因为低波因子走弱（银行期间负超额明显）；7月中上旬至7月末回撤原因为基本面因子回撤，盈利与成长因子回撤明显。7月特朗普交易大幅升温，盈利水平较好的红利资产开始逐步退圈，同时CPI持续承压下盈利能力强的食品饮料表现不佳。由于电子为代表的成长板块Q2业绩较好，市场已于6月提前交易，故7月财报公布期间投资者选择获利了结，成长板块表现承压。

区间三：2024/9/26-2024/11/11，300质量低波跑输沪深300约8.6%，持续46个自然日。回撤原因：市场快速上涨，低波因子回撤明显。期间题材操作热度高涨，自主可控、重组概念，质地差的股票表现反而较好，多数基本面因子回撤较大，盈利与成长因子大幅回撤，盈利质量因子相对有韧性。

图：今年以来300质量低波超额走势

03 300质量低波指数历史回撤统计

我们对300质量低波指数历史回撤进行统计，结果如下表所示。本轮300质量低波回撤自2024年9月27日起，截止2024年11月11日，回撤幅度为8.61%，回撤天数为45个自然日，本轮回撤幅度在历史上均排名第6，从历史上看，本轮回撤时间短但幅度较大。2005年以来，300质量低波发生3%以上回撤共33次，本轮回撤幅度的历史分位数约82%；发生2%以上回撤共53次，本轮回撤幅度的历史分位数约89%。300质量低波本轮回撤幅度较大，已处于历史较极端水平，未来指数超额反弹概率或更大。

表：300质量低波指数历史前30大回撤统计

04 历史上可比回撤案例分析

300质量低波本轮回撤在历史上可比案例是2022年4月25日至2022年7月14日。2022年4月26日至2022年7月14日，市场快速反弹期间，沪深300上涨13.3%，300质量低波下跌0.0%，300质量低波区间跑输约13.3%，持续79个自然日，回撤幅度与本轮接近，且同样为市场上涨背景下300质量低波涨幅低于沪深300。

从当时宏观背景来看，2022年初，受到地缘政治、疫情、美联储加息预期升温、国内降息落空、降准幅度不及预期等原因，股票市场持续承压，2022年4月末受到政治局会议、前期下跌幅度较大、疫情预期好转、以及后续新能源车、半导体等一系列产业政策出台影响，市场大幅反弹，持续约2个多月。本轮回撤下的宏观政策演绎与市场走势与2022年上半年相似，2024年5月中旬至9月中下旬市场持续走弱，9月末在一揽子政策扭转宏观预期叠加市场前期超跌背景下，市场快速反弹。

市场快速反弹后通常面临阶段性休整，2022年7月15日至2022年9月30日，市场从前期反弹中边际走弱，期间沪深300下跌12.0%，300质量低波下跌7.1%，300质量低波跑赢约4.9%，持续77个自然日。参考2022年初的市场规律，若市场后续迎来震荡调整，300质量超额有望回归。

05 因子回撤分析——盈利因子

从盈利因子多空超额走势来看，2010年至2021年初，盈利因子多空整体上行，因子有效性较好。2021年初至今，盈利因子出现明显失效，多空超额回撤较大。今年以来盈利因子表现先上后下，年初至7月中旬有效性较好，7月中旬至9月末因子多空震荡，10月初以来因子多空快速回撤。

盈利因子今年的回撤区间为2024年6月25日至2024年11月11日，回撤幅度约21.1%，回撤自然日天数为139日。10月8日至11月11日的34个自然日，因子回撤幅度达18.1%，本轮因子回撤为历史第四，属于较极端情况。历史上可参考2021年2月初因子回撤，当时盈利因子在33个交易日中回撤约22.2%，回撤幅度与时间上均接近。从回撤原因看，2021年2月初盈利因子回撤主要由于盈利因子强的食品饮料板块大幅走弱，今年10月以来回撤中，食品饮料与红利资产同样表现不佳。但在短期多空超额迅速走弱的背后，因子有更大概率迎来超额企稳阶段。参考2021年3月中旬至7月中旬，盈利因子震荡企稳，期间多空超额约1.7%。盈利因子已在短期内发生大幅回撤，但在国内促消费等内需政策有望发力的背景下，未来国内消费板块有望企稳，盈利因子超额有望回归。

图：2010年以来盈利因子多空超额走势

表：2010年以来盈利因子前十大回撤统计

06 总结

在“闪电牛”与各种题材炒作行情下，近期300质量低波超额发生历史上相对较大幅度的回撤，盈利因子多空超额同样迅速走弱。然而市场终归会回归现实，基本面因子终将会起作用，均值回归仍或是市场重要的演绎规律。在系列政策加持下，股市率先反应，未来实体经济也有望逐步启稳，资金会有一个逐步脱虚向实的过程，有基本面支撑的公司最终会走出来，300质量低波(011132/011133)注重使用基本面因子挑选高质量的公司，未来300质量低波超额有望再次回归。

$鹏扬沪深300质量成长低波动A(OTCFUND|011132)$

$鹏扬沪深300质量成长低波动C(OTCFUND|011133)$

$鹏扬中证500质量成长ETF联接A(OTCFUND|007593)$

$鹏扬中证500质量成长ETF联接C(OTCFUND|007594)$

$鹏扬北证50成份指数A(OTCFUND|018114)$

$鹏扬北证50成份指数C(OTCFUND|018115)$