文/二马小姐

9月的政策组合拳推出之后，股债跷跷板效应再次上演。股市一路上扬，而债市相对偏弱。

债券的收益率水平顺势下滑。截止11月1日，货币市场基金的平均7天年化收益率已近1.73%。10年期国债收益率为2.13%，1年期国债收益率降至为1.43%（根据wind数据）。

显然，市场长期环境发生了变化，各类资产已闻风而动。

此前处于风口浪尖的“纯债基金”，风头逐渐被“二级债基”盖过。由于投资组合中不超过20%的权益仓位，二级债基受益于股市表现，从各类型债基中迅速崛起。

这类产品在股市环境温和或者牛市时，往往是低风险产品里表现较佳的。

当市场过渡到“二级债基”时间，近期新发行的二级债基也多起来了。其中不乏一些亮点产品，比如华泰柏瑞集利（A类：022016 C 类：022017）$华泰柏瑞集利债券A(OTCFUND|022016)$，双基金经理又见董辰和郑青这对经典组合。

“二级债基”时间到了？

9月可以说是形势的转折点。

第一个重要变化是政策面。一系列政策组合拳推出，力度空前，一扫股市阴霾。

政策面的确定转向，使得市场信心得到提振，成为股市上涨的核心驱动力。另一方面，政策涉及面广泛，从货币政策，到支持资本市场政策，房产政策等等，均有涉及，幅度和力度都是空前。

从货币政策角度看，下调了7天逆回购操作利率，从1.7%降为1.5%。下调了存款准备金率0.5%，下调了存量房贷利率约50个基点。再加上央行推出的新型政策工具“互换便利”落地 ，首期操作规模 5000 亿元。这些政策为市场提供了长期流动性。

往往在这样偏宽松的宏观环境下（同时距离经济过热尚早），对于股市和债券市场都是相当友好的。

第二个变化是，大家的风险偏好开始有所提升。这也是现在低利率环境下的自然选择。

比如现在货币基金的收益率已经普遍低于2%，目前平均7天年化收益率在1.73%左右，有些更低至1.6%。货币基金投资者可能会希望获得更高回报，同时愿意承担多一些风险。

截止11月1日，1年期国债收益率在1.43%，10年期国债收益率在2.13%。意味着如果投资者只是持有纯债类产品，虽然基金经理可能会买入收益率更高的信用债，或者加些杠杆，但债券收益率中枢下降是很难避免的。

在这种情况下，低风险偏好投资者，或者配置有一部分债券产品的投资者，似乎在陆续转移到风险偏好略高一些的产品里去，比如二级债基，或者是有一些可转债持仓的债券产品。这可能是近期的一个趋势。

第三个变化是二级债基近期的崛起。这并不意外，往往在温和或者偏暖的股市环境下，二级债基的表现显著超越其他类型债基。

今年以来（截止10月末），二级债基指数的收益率3.06%，超越其他类型债券基金。实际上，二级债基上半年仍表现平平，从第三季度才开始有明显起色，与股市回暖的节奏相呼应。更长期看，近20年，二级债基指数年化涨幅 7.99%，长期表现显著优于股债指数。

同时，二级债基彼此之间的收益差异也比较大，凸显选基的重要性。

图：今年来各类债券基金指数表现 （截至 24/10/31）

数据来源：wind ；截至2024年10月31日

债+股：

两位基金经理的协同作战

当投资者提升风险偏好转向二级债基后，还会面临另一个问题，二级债基如何选，向来是一个难点。相对其他债券类产品而言，二级债基对基金经理往往要求更高。

混合二级债基，可以直接通过二级市场参与股票等权益类资产的投资，股票占比一般不高于20%。和纯债类基金和一级债基相比，二级债基的主要区别是可以参与股票二级市场交易。

也正是因为权益类资产的增强作用，二级债基长期来看收益表现颇为能打。这张图展示了近20年混合二级债券基金指数的表现，整体上大幅跑赢中证全债指数。但同时，也要注意到，二级债基的波动幅度也更高。

图：近二十年来二级债基指数表现 （截至 24/10/31）

策略上，二级债基 “债券打底+权益增强”。基金经理需兼顾股票和债券，横跨不同市场，难度不小，市场上能独挡一面的基金经理凤毛麟角。所以现在更通行的做法是“双基金经理”制度，由一位基金经理管理债券，另一位管理股票，协同作战。

譬如华泰柏瑞的董辰（权益）、郑青（债券）组合，算得上业内有份量的基金经理搭档之一。

两人合作管理了3只产品，包括华泰柏瑞新利混合、华泰柏瑞鼎利混合，华泰柏瑞招享6个月。$华泰柏瑞新利混合A(OTCFUND|001247)$$华泰柏瑞招享6个月持有期混合A(OTCFUND|017617)$

过去几年的市场环境，即使对债基而言也并不容易。但在此背景下，董辰和郑青拿出来的成绩单依旧是漂亮的。尤其董辰，因熊市期间权益投资的强劲表现，声名鹊起。

2022-2023这两年，混合偏债基金的平均收益率为负数，分别是-0.96%，-3.78%，同期，华泰柏瑞新利，华泰柏瑞鼎利这两年均获得正收益，且大幅跑赢同类产品。2021年，在沪深300下跌5.2%的情况下，两只产品的收益率分别为16.1%、16.69%。

图：董辰、郑青共同管理的偏债产品

郑青是资深的固收基金经理，固收管理经验超12年，管理的基金类型横跨纯债基金至灵活配置混合型基金（负责债券部分），并且拥有大体量货币基金管理的经验。

作为主动权益基金经理，董辰这一轮周期中穿越牛熊的表现，堪称惊艳。尤其是前几年股市行情寡淡，他管理的偏股基金依然跑出稳健曲线，让人印象深刻。

董辰单独管理的偏股产品华泰柏瑞富利（灵活配置型基金），过去大部分时候股票仓位在80%以上。从董辰2020年7月接手开始（截止11月1日），每个自然年度均为正收益。任职期间（至今4年左右）回报达到121.94%。

图：华泰柏瑞富利A历年收益率

来源：wind，截止2024年11月1日

策略：平衡之道，张弛有度

通常我们选择二级债基，会关注一些基本的指标。

比如权益投资部分的仓位，策略是怎么样的；债券的投资策略，买的是国债还是做更多的信用下沉，是否投资于可转债等等。这决定了一只二级债基的潜在收益，潜在风险有多大。投资者也能做到心中有数。

回到郑青和董辰这对组合的投资风格，我们以管理时间较长的华泰柏瑞新利为例，看看他们的策略及风格。

这只基金今年3季度末的权益仓位在20%左右，且过去几年，权益仓位会根据市场状态调整，比如2022年3季度末，权益仓位已经降到了12%，并且在2023年也保持在比较低的水平。可见董辰在大类资产配置上，自上而下是有些判断的，也十分切合市场节奏。

图：华泰柏瑞新利的大类资产配置

来自：wind

董辰以周期投资见长，可能与他出身于券商周期研究员也有关。但他又和市场上很多擅长周期的选手不同，董辰的风险偏好低一些，更倾向于均衡配置，不押注在单一赛道，也不博取短期弹性，追求挖掘高性价比的标的。

今年三季度末，华泰柏瑞新利的重仓股分布在黄金、有色、地产、钢铁、航空、油运等领域，都是典型的周期行业股票，也是他最擅长的方向。

图：华泰柏瑞新利2024年三季度末重仓股票

按照董辰自己的说法，他主要基于质量、景气度、成长空间优选性价比标的。

从历史持仓看，也是有迹可循的。比如持仓时间跨度比较长的油运，几乎是在油运行业景气度刚刚冒尖的初期，就进行了配置。地产股也是例子，尽管在下行周期里，董辰仍然持有一些地产，在这轮上涨中受益。

同时，董辰的灵活性也颇高，在每个阶段，会根据情况灵活调整持仓。是一位宏观视觉敏锐，行业轮动和选股能力突出的选手。

债券方面，郑青的策略也是同样偏稳健。

她注重组合久期和杠杆的性价比，不做信用下沉。而且注重流动性管理。仍以华泰柏瑞新利为例，这只基金持有债券的类型，相对是比较保守的，主要是金融债、国债和企业债。相对都是些信用等级比较高的品种。杠杆较低，同时也没有可转债方面投资。

图：华泰柏瑞新利持有债券类型

可以说，郑青和董辰的风格，无论债券还是权益部分，策略上都是相当注重风险管理，风格上也都是属于张弛有度，稳健前行的那一派。他们新发的二级债基——华泰柏瑞集利（A类：022016 C 类：022017），想必也将延续这一风格，为投资者力争更好持有体验。

风险提示：以上观点仅作为个人心得分享，不作为投资建议。以上观点、看法和思路根据当前市场情况判断做出，今后可能发生改变。基金过往业绩不代表其未来表现。基金有风险，投资须谨慎。