这两天债市出现调整，利率债和信用债都有所承压，但资金面仍维持宽松。从目前情况来看，股债跷跷板效应仍在起作用，但债市会直接转向吗？

从924政策大礼包以来，政策端出现积极变化，市场风险偏好提振，由此出现了“股起债落”的现象。

【复盘历史，当前债市在政策刺激下短期并无转熊迹象】

复盘历史，我们可以看到从08年以来，重大政策变化在短期内（一个季度左右）直接带来债市从牛转熊的有如下三次，2008年，2020年和2022年。

具体来看，分别是如下三次：

2008年，次贷危机后政策迅速转向稳增长，四万亿刺激带来债市反转。

2020年，受疫情影响，宏观经济偏弱，财政刺激+货币正常化带来债市反转。

2022年，保交楼+防疫政策转向带动债市反转。

复盘来看，这些政策变化具有清晰的信号、明确的传导路径和显著的数据反映。但当前宏观环境已然与此前有所不同，而且目前观察政策并非一次性全方位大规模发力的状态，此外市场仍需观察验证后续传导效果，因此债市可能并无短期直接转熊的风险。

【复盘历史，政策面+情绪面的牛市行情对债市很难形成压制】

面对当前股债翘板效应，债市真的会一蹶不振吗？基于本轮市场的行情，我们复盘历史上与此相似的行情走势来观察债市走势。

其中1999年5月行情，2014年6月以及2022年12月行情，它们共同的特点都是在缺少基本面的支撑，是在政策利好催化和股市情绪低位的背景下启动的。

1. 在519股市爆发后，国债到期收益率上涨，从3.52%上涨到4.01%，上行49bp。随后震荡下降，6月10 日，央行下调金融机构存贷款利率，国债到期收益率下滑。

2. 2014年6月19日牛市开启后，股票市场一路上行。与之相对应的债券市场可以观察到，国债收益率短暂走高，从6月19日的4.04%上升到7月18日的4.30%，上升了26bp。随后债券进入震荡期，从七月下旬到九月中期国债收益率围绕4.25%上下波动。随着九月末，央行货币政策发生转向，带动股债双牛。

3. 2022 年 11 月初，在“地产三支箭”等政策催化下，资本市场主逻辑切换为“强预期、弱现实”，风险偏好底部抬升，权益市场回暖，债券收益率快速上行。但在后续央行逆回购持续大额投放，宽松资金面以及部分配置盘入场支撑债市整体回暖，债市收益率下降。

复盘上述三段行情，我们发现如果是政策面叠加情绪面带来的股票牛市行情，对债市很难形成持续的长时间压制。通常情况下，在牛市上涨初期债券利率会快速上行。但是如果后续基本面没有改善，债市仍然会回归到基本面定价的逻辑，对股票上涨的冲击可能逐渐免疫。

【当前经济基本面仍对债市上涨有支撑】

从中期角度来看，近期的宏观政策有助于促进经济企稳，但从政策落地到经济增长见底回升尚需一定时间，在经济增长企稳确立前，货币政策预计将维持合理充裕的导向不变。

从目前来看，基本面环境、货币政策合理充裕基调、“资产荒”逻辑对债市仍形成支撑。我们认为在经济基本面见底回升趋势确立前，债券收益率或将继续保持震荡下行。

此外，我们可以从下图看到，从20年至今在债市有所调整后长债利率也在回归下行通道，保持震荡下行趋势。

我们认为当前从配置角度看，长债的价值已经凸显，大家可以积极关注。

也希望各位小伙伴们能够理性地看待市场波动，以长期投资的视角来对待债券投资，力争收获更佳的投资体验。

风险提示：投研观点不代表公司立场，不构成投资建议，不代表基金实际持仓或未来投向保证。观点具有时效性。

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