2024年7月末，我国主要商业银行宣布下调存款利率。自2022年4月中国人民银行指导建立存款利率市场化调整机制以来，利率自律机制成员银行参考市场利率变化，已多次调整存款利率水平。对债券市场而言，从理论上看，存款利率下调有助于降低银行负债端成本，进而带动资产端债券配置。从国债持有结构情况来看，美国、日本市场环境与我国差异较大，近年来其商业银行国债持有比例较低，国债收益率与存款利率之间关系较模糊；而截至2024年7月，我国接近70%的国债由商业银行持有，从这一角度看，我国商业银行作为国债最主要的持有者，在中长周期内，其负债成本与国债收益率之间可能存在着一定影响关系。

从近年来银行实际负债成本变化情况来看，在多次引导存款利率下行的环境中，由于存在存款分流、存款定期化等结构性问题，银行负债成本具有一定刚性，整体变化幅度不明显。分类型来看，个人存款平均成本率明显下降，但可能受手工补息操作影响，公司存款平均成本率持续上升，其中公司活期存款上升幅度最为明显。从期限结构看，近年来存款定期化程度逐步加深，增量存款中利率相对较高的定期存款比例较大，定期存款占比持续提高。此外，理财产品、保险产品等一些固收产品近年业绩相对稳定、波动率较低，也分流了部分低风险偏好资金。整体来看，前期在对总量规模仍有一定诉求的背景下，银行机构负债端对于存款具有较强需求，对整体负债成本形成了一定压力。

今年以来，经济持续回升向好仍面临诸多挑战，有效需求仍然不足，经济运行出现分化，外部环境复杂性、严峻性、不确定性明显上升。债券市场各类机构投资配置需求增多，而债券整体供给阶段性相对缺乏。在经济基本面环境、市场供需关系、投资者行为等因素影响下，我国中长期债券收益率下行较为明显，10年期国债收益率月均值下行至2.2%附近，与银行负债成本之间的利差有一定程度收敛。

在中长期维度从逻辑上看，银行负债成本对国债收益率产生一定约束有其合理性；不过短期由于市场参与者类型、策略目标不同，在边际定价影响下国债收益率与银行负债利差可能呈现阶段性波动。近几个月以来，随着防范资金空转叫停手工补息、淡化总量规模情结促进信贷均衡投放等一系列措施，在高质量发展基调下，银行负债成本可能出现一定缓解。

后续来看，经济逆周期调节预计会进一步加强，继续实行支持性政策，在此背景下，货币政策可能仍具有一定操作空间，在市场化利率形成、调控和传导机制逐步健全的情况下，银行负债成本存在下行空间，与国债收益率之间的利差水平可能会得到一定程度修复。

作者：

国寿安保尊享债券型证券投资基金

国寿安保尊诚债券型证券投资基金

基金经理 高鑫

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