邓明明，9年证券从业经验，从2017年开始进行投资管理，至今已有超过6年投资经验。2019年1月加盟鹏华基金，从事债券研究分析工作，目前担任债券投资一部基金经理。截至2023年二季度最新数据，邓明明在管基金达9只，在管总规模达437亿元。本期，邓明明将为我们带来“当前宏观经济分析与债券市场展望”的专业分享。

1、债券的投资策略包含我们去怎么认识这个市场以及怎么去应对这个市场等比较丰富的内涵。把风险控住其实是进行专业化投资的前提，也是给投资人赚钱的前提。

2、在个券选择上，我们应该结合市场判断，永远去选择性价比更高的个券。很多人可能会认为这里的关键词是“性价比”，但其实性价比相对而言是可以量化的。这里的关键词应该是“永远”，我们不应该停下来，而是应该不断去追逐这种收益和风险的平衡，才有可能持续为投资人赚到钱。

3、一般的市场判断分为两类，第一类是价值判断，即这个债券的收益率到底有没有价值。第二类是波动判断，市场短期内会偏离这个价值多远。市场判断是回撤控制的第一步，也是最重要的一步。

4、市场机会一般分为两种，一种是趋势性机会，即上涨形成一个趋势，去寻找趋势当中最好的品种，然后去追随这样一个趋势。该过程最重要的是仓位，我们要快速建立足够多的仓位，并持有较长时间，这样就能够抓住趋势性的机会。另一种是跌出来的机会，市场非常恐慌，价格大幅偏离我们的合理定价，这时去做一些逆势买入。因为债券天然有票息优势，所以在这个过程当中，它可以创造比较可观的收益。

5、从现在看到年末，债券市场大概率仍维持一个震荡走势，我们看各个品类的收益，其中票息收益最为确定，中间肯定会有一些波动，我们也会积极参与到这些波动的博弈当中。

6、我们聚集到一起是因为一个相同的价值观，因为有一些相似的行为模式，在这样的前提下，我们才能够形成充分的合力。

Q1：首先，可否请您为我们介绍一下纯债产品和一级债的区别，以及它们分别在什么样的行情下可能会有更好表现？

邓明明：我们一般讲纯债基金，是指投资标的主要是利率债、信用债的债券基金，而一级债基在此基础上增加了可转债。所以，从投资范围角度而言，能否投资可转债是纯债基金和一级债基的主要区别。因为投资了可转债，而可转债本身又是一个偏权益属性的品种，所以一级债基在一些股票牛市环境当中其实有一定弹性。而纯债基金主要的收益来源来自于债券市场产品的品类，简单来说，一级债基在股票熊市当中有债券的基础收益，而在股票牛市当中又具备比较高的收益弹性。

Q2：您在管的纯债产品规模比较大，业绩也相对比较良好，可否请您介绍下，您在纯债产品的投资过程当中主要遵循什么样的投资策略？

邓明明：债券的投资策略包含我们去怎么认识这个市场以及怎么去应对这个市场等比较丰富的内涵。我个人认为它可以分为三个部分，首先是要控制风险，特别是像信用风险这样一些尾部风险。把风险控住其实是进行专业化投资的前提，也是给投资人赚钱的前提。

    第二点，在个券选择上，我们应该结合市场判断，永远去选择性价比更高的个券。这些性价比要综合考虑比如债券的票息、未来的利率风险，包括信用风险、个券的流动性等方面，给出一些债券或者一类债券的综合型评价。很多人可能会认为这里的关键词是“性价比”，但其实性价比相对而言可以量化的，这里的关键词应该是“永远”，我们不应该停下来，而是应该不断去追逐这种收益和风险的平衡，才有可能持续为投资人赚到钱。

    最后，因为现在的纯债基金产品一般规模也都比较大，这时组合管理就很重要，我们要平衡收益性、风险性、流动性这三方面，去构建一个面向未来市场，并不断进行调整的组合。

Q3：可否请教一下，您是怎么去控制产品回撤以及平衡它的收益和风险的表现？

邓明明：回撤控制是一个非常复杂的问题，它与市场判断、组合结构、持有人特征都有很大关系。我的理解是回撤控制有我们能够掌控的部分，也有我们很难掌控的部分。

    首先，需要做好自己可以掌握的部分。对我们而言，这部分一方面是市场判断，这个要求非常高，因为一般的市场判断分为两类，第一类是价值判断，即这个债券的收益率到底有没有价值。第二类是波动判断，市场短期内会偏离这个价值多远。这其中价值判断相对容易，我们给这个债券定价相对比较容易，但做波动判断，即这个市场最后会走到哪儿比较难。所以，我们在做难的事情上，就需要我们更加谨慎。当然，如果做对了，带来的收益也非常丰厚。

    市场判断是回撤控制的第一步，也是最重要的一步。另一个方面是组合的结构，我们需要经常去思考在未来一两个月，这个市场会不会有比较大的风险，如果风险出现，投资者会更偏爱哪一种期限或者哪一种类型的债券。通过不断进行思考，我们去增加整个组合里面面向未来市场的一些品种配置占比，这样就增加了整个组合的流动性，一旦遇到风险我们能够迅速降低仓位，这是回撤控制的第二步，也是非常重要的一步。此外，我们还需要对持有人结构进行主动管理，对持有人特点做更为详尽的分析，这都是非常细致的工作。

    综合把这些工作都做好，就可以做好回撤管理，去平衡整个组合的风险和收益情况。

Q4：您有着丰富的宏观经济和资产配置的经验，可否为大家介绍一下，过去几年我国所面临的整体经济情况以及对债券和可转债投资分别会带来什么样的影响？

邓明明：今年以来整个宏观经济出现了一定波动，我们在疫情高峰之后整个一季度经济修复速度非常快，整个增速都比较高。但到了二季度其实有一些回落，到三季度目前是比较平稳的状态。之所以出现这样的变化，我个人认为和疫情之后整个全球的疫后修复特征比较一致，大家都体现出一波三折的特点。

    总体来说，当前宏观环境对债券投资相当有利，一方面整个经济增速不算太高，融资需求也在边际回落，居民部门不愿意去加杠杆买房子，企业部门不愿意去加杠杆投资；另一方面，宏观政策也在发力，特别是货币政策不断推出降准降息等操作，今年以来央行做了一次降准、两次降息，营造了一个比较宽松的货币环境，资金供给比较充裕。所以这两相结合，我觉得整个债券收益率下行比较顺畅。

    但对可转债投资而言，情况比较复杂，目前的经济环境对股市的支撑力量偏弱，企业的盈利预期在不断下修，股市的增量资金来源不足，所以股票整体表现欠佳。今年以来和权益资产相关度比较大的可转债整体表现也比较一般。

Q5：近期债市整体表现较好，您所管理的纯债和一级债产品表现良好。也想请教一下，在当前市场环境下您是如何去把握这个市场机会，获得更好的投资回报？可否也为大家介绍一下您的产品管理心得？

邓明明：我们作为基金管理人，首先还是要管理好风险。信用风险是我们最为关注的，其次是市场风险，就是所谓的基础利率上行债券下跌的风险，这主要和货币政策、宏观经济相关度比较大。这要求我们要加强对央行和经济整体运行的研究和判断。还有就是流动性风险，像去年四季度债券市场大跌，如果我们把这种流动性风险管理好，就不会受到太大影响。我们只有先把风险控制好，不让投资者亏钱，才能更好地为更多投资者赚到钱。这是我思考的第一个方面。

    第二个，市场机会一般分为两种，一种是趋势性机会，即上涨形成一个趋势，那就去寻找趋势当中最好的品种，然后去追随这样一个趋势。在这个过程当中最重要的是仓位，我们要快速建立足够多的仓位，并且持有比较长时间，这样就能够抓住趋势性的机会。另一种是跌出来的机会，市场非常恐慌，价格大幅偏离我们的合理定价，这时去做一些逆势买入。因为债券天然有票息优势，所以在这个过程当中，它可以创造比较可观的收益。这个过程当中最重要的是风险控制，设置好止盈止损点，以做交易的心态来操作。

    最后，今年债券市场存在比较强的轮动效应，一季度表现最好的是信用债，二季度表现最好的是利率债，三季度信用债又表现还不错。所以在实际操作中，我们需要根据市场情况来灵活调整组合仓位和结构以适应市场，这样才能获得一个相对不错的收益。

Q6：您认为在当前形势下，下半年乃至未来债券市场会大概呈现什么样的走势，过往是否有以前的行情可以供大家参考？

邓明明：从现在看到年末，债券市场大概率仍维持一个震荡走势，我们看各个品类的收益，其中票息收益最为确定，中间肯定会有一些波动，我们也会积极参与到这些波动的博弈当中。

    之所以这么看，主要和目前宏观经济背景有关，经济短期大幅向上缺乏足够动力，政府、企业和居民短期很难大幅去加杠杆，我们现在还是一个杠杆驱动的经济体。但经济大幅下行概率比较低，一方面三季度经济还是有些亮点，高频数据整体比较平稳。另一方面，宏观政策也在持续发力去托底经济。所以，经济大概率还是有一些波折，这就决定了利率还会有波动，因为利率是经济的一个镜像，从目前看现在比较像2019年，都处于周期的底部。所以，2019年后面整个债券市场也是一个震荡走势，可能今年和2019年相对会比较类似。

以上观点仅代表基金经理个人观点，不代表基金管理人观点，不构成实际投资建议，也不代表基金过去及未来持仓。投资有风险，投资需谨慎。您在做出投资决策之前，请仔细阅读基金合同、基金招募说明书和基金产品资料概要等产品法律文件和本风险揭示书，充分认识本基金的风险收益特征和产品特性，认真考虑本基金存在的各项风险因素，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等因素充分考虑自身的风险承受能力，在了解产品情况及销售适当性意见的基础上，理性判断并谨慎做出投资决策。
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