一、核心观点

宏观方面，1月国内PMI环比小幅改善，美国非农就业强于预期。国内方面，1月官方制造业PMI录得49.2%，环比去年12月小幅改善，但仍位于荣枯线以下且弱于季节性，显示当前国内经济改善步伐偏弱。海外方面，美联储1月FOMC会议维持当前利率水平不变，删除了增量紧缩的表述，但同时明确短期不会考虑降息，与市场预期相比本次FOMC会议总体偏鹰。美国1月非农数据大超预期，失业率维持低位，时薪环比超预期回升，显示美国就业市场相对偏强。

固收市场方面,宽货币预期持续发酵、股债跷跷板效应下，长债收益率大幅下行。宏观经济压力仍存，基本面短期难以显著改善，市场对地产政策的反应也趋于钝化，债市面临的调整风险较小。流动性层面，降准资金即将落地，同时随着春节长假的临近，央行大概率仍将适时呵护市场流动性，预计资金面将保持平稳。数据方面，通胀和金融数据可能于春节前发布，但对于债市的预期不会产生太大的影响。展望后市，预计短期内债券市场将维持震荡偏强的走势。建议利率债账户保持中性久期和仓位，关注长债活跃券的交易机会。信用债方面，鉴于当前期限利差进一步平坦化，建议关注短期性价比更高的票息资产。

二、宏观动态

（一）国内宏观

我国经济景气水平有所回升，企业生产经营活动继续保持扩张，2024年经济实现平稳开局。国家统计局公布数据显示，1月制造业采购经理指数（PMI）为49.2%，环比上升0.2个百分点，结束连续3个月下降势头；非制造业商务活动指数为50.7%，上升0.3个百分点；综合PMI产出指数为50.9%，上升0.6个百分点，继续高于临界点。

国新办举行2023年财政收支情况新闻发布会。财政部表示，2023年财政收入呈现出恢复性增长，财政支出持续加力，不存在财政支出收缩情况。中央要求2024年积极财政政策适度加力，提质增效。财政部将用好相关国债资金，继续安排一定规模地方政府专项债券，适当增加中央预算内投资规模等，发挥好政府投资带动放大效应。财政部同时指出，截至2023年底，全国企业职工基本养老保险基金累计结余接近6万亿元，能够保证养老金按时足额发放。

2024年中央一号文件发布，提出有力有效推进乡村全面振兴“路线图”。文件题为《中共中央国务院关于学习运用“千村示范、万村整治”工程经验有力有效推进乡村全面振兴的意见》，指出以确保国家粮食安全、确保不发生规模性返贫为底线，以提升乡村产业发展水平、提升乡村建设水平、提升乡村治理水平为重点，强化科技和改革双轮驱动，强化农民增收举措，打好乡村全面振兴漂亮仗。

中共中央政治局就扎实推进高质量发展进行第十一次集体学习，要求加快发展新质生产力，扎实推进高质量发展。要围绕发展新质生产力布局产业链，提升产业链供应链韧性和安全水平，保证产业体系自主可控、安全可靠。要围绕推进新型工业化和加快建设制造强国、质量强国、网络强国、数字中国和农业强国等战略任务，科学布局科技创新、产业创新。要大力发展数字经济，促进数字经济和实体经济深度融合，打造具有国际竞争力的数字产业集群。

要以科技创新推动产业创新，加快培育和发展新质生产力，更好带动和促进经济转型升级。制造业企业要在激烈的市场竞争中站稳脚跟，一定要在研发投入上舍得下本钱，希望企业努力在技术上形成自己的特色和优势，在追赶世界一流水平中实现跨越发展。

国务院国资委印发《关于优化中央企业资产评估管理有关事项的通知》。首次提出中央企业应当对资产评估项目实施分类管理，要求中央企业确定重大资产评估项目划分标准，对重大资产评估项目管理提出一系列有针对性的管控要求。

2024年，国务院国资委将对中央企业全面实施“一企一策”考核。统筹共性量化指标与个体企业差异性，根据企业功能定位、行业特点、承担重大任务等情况，增加反映价值创造能力的针对性考核指标，“一企一策”签订个性化经营业绩责任书，引导企业努力实现高质量发展。国务院国资委将建立考核“双加分”机制——分档设置效益指标考核目标，对跑赢国民经济增速的企业给予考核加分，同步设立提质增效特别奖，对作出突出贡献的企业再给予额外加分，引导央企积极确定挑战性目标。国务院国资委还将探索将品牌价值纳入考核。

国务院副总理何立峰部署走访上市公司工作、推动上市公司高质量发展全国视频会议。会上强调，要认真解决上市公司发展中面临的具体困难和问题，加大对优质上市公司支持力度，以推动上市公司高质量发展助力信心提振、资本市场稳定和经济高质量发展；要把推动上市公司业绩改善和投资意愿修复作为推动经济稳中求进、以进促稳、先立后破的重要举措；各地要抓紧建立并高效运转城市房地产融资协调机制，坚决防止出现新的违规挪用预售资金情况。

证监会进一步优化融券机制。具体包括：一是全面暂停限售股出借；二是将转融券市场化约定申报由实时可用调整为次日可用，对融券效率进行限制。因涉及系统调整等因素，第一项措施自1月29日起实施，第二项措施自3月18日起实施。 据中国证券报，此次进一步优化融券机制，加强对限售股出借的监管，是证监会经过充分论证评估后采取的举措。在业内人士看来，此次融券规则调整，重点回应投资者关心的限售股出借等问题，进一步健全融资融券制度，充分体现以投资者为本的理念。

（二）海外宏观

美国1月非农报告远超预期。美国1月非农就业人口增加35.3万人，为2023年1月以来最大增幅，远高于市场预期的18万人，去年12月就业人数也从21.6万大幅上修至33.3万人。工资同比增速达到4.5%，高于预期的4.1%，创2022年3月以来最高。失业率连续第三个月持平于3.7%。非农数据发布后，交易员押注美联储3月份降息的几率下降至20%左右。

美上周初请失业金人数意外上升，劳动力市场再添降温迹象。美国上周初请失业金人数为22.4万人，预期21.2万人，前值自21.4万人修正至21.5万人；1月20日当周续请失业金人数189.8万人，预期184万人，前值自183.3万人修正至182.8万人。

欧洲央行管委森特诺：如果通胀在未来几个月继续按照同样的轨迹发展，预计欧洲央行的下一步决策将是降息。欧洲央行管委森特诺表示，通胀正在趋于2%；如果通胀在未来几个月继续按照同样轨迹发展，预计欧洲央行下一步决策将是降息；如果发生这种情况，可以开始利率正常化周期。

美联储将联邦基金利率的目标区间保持在5.25%到5.50%，符合市场预期。自2023年7月加息后，美联储的政策利率一直维持在二十二年来高位。本次声明删除了暗示未来进一步加息的措辞，称美联储预计，在对通胀降至目标更有信心以前，不适合降息。

鲍威尔：3月不太可能降息。美联储主席鲍威尔表示，FOMC利率可能处于本轮周期的峰值，但还需更多证据证明通胀已被遏制，多数委员预计今年可能降息多次，但并不认为3月就会启动降息，计划3月份开始深入讨论资产负债表问题。鲍威尔讲话后，美元上涨，美股跌幅扩大，黄金走低。

IMF上调今年全球经济增长预期。国际货币基金组织（IMF）将今年全球经济增长预期上调至3.1%，较去年10月预测值高出0.2个百分点，预计明年全球经济增速为3.2%，与前值持平。IMF预计，中国今明两年经济增速分别为4.6%和4.1%，欧元区为0.9%和1.7%，美国为2.1%、1.7%，印度均为6.5%。IMF预测，美联储、欧央行和英格兰央行政策利率在今年下半年之前将维持当前水平。此后，随着通胀接近目标水平，政策利率将逐渐下行。日本央行将维持总体宽松立场。

（数据来源：Wind，鑫元基金）

三、市场回顾

（一）资金市场

公开市场操作：上周央行进行17470亿元逆回购操作，因有19770亿元逆回购到期，实现净回笼2300亿元。

图12：上周公开市场操作情况

（数据来源：Wind，鑫元基金）

政府债券

本周国债计划发行1900亿元，地方政府债计划发行1788.5亿元，整体净缴款2241.7亿元。

表1：2月5日-2月9日政府债发行缴款

（数据来源：Wind，鑫元基金）

同业存单

图11：同业存单到期与发行

（数据来源：Wind，鑫元基金）

1月29日-2月2日，同业存单发行3618亿元，净融资339亿元，前一周净融资为2032亿元。未来三周，同业存单分别到期5651亿元、1574亿元和4881亿元，整体来看到期压力不大。

回购市场

宽松跨月，支持跨春节的资金也维持较宽松状态。具体而言，DR001基本在1.6-1.7%之间波动，R001基本在1.8-2.0%区间，二者均值分别较前一周下行11bp、13bp。1月29日-2月2日，银行体系日均净融出5.1万亿元，高于前一周的4.8万亿元。周内来看，上周二至上周四均在5万亿元以上，全周高点为跨月当天，为5.3万亿元，跨月后反而有所下降，上周五收至4.8万亿元。

票据市场

上周票据利率整体呈震荡下行走势。上月末，以非银为主的买方力量持续跟跌入场收票，建行、中信、招商等几家股份制大行也由于规模因素影响，在月末几日再次进场收票，导致市场整体供小于求，利率易跌难涨。2月初在一致看跌预期下卖盘不断压价，各期限利率大幅跳水低开后继续下行。

（二）债券市场

图12：上周利率债各期限收益率涨跌幅（BP）

（数据来源：Wind、中债估值、鑫元基金）

 表2：中债国债期限利差 

（数据来源：Wind，最大、最小、平均值区间均为2016年至今）

表3：中债中短期票据信用利率差（2024年2月2日）

（数据来源：Wind，鑫元基金，最大、最小、平均值区间均为2016年至今）

上周中债国开和中债国债收益率集体下行。其中，中债国债1年期收益率下行13.26BP至1.8903，3年期下行5.05BP至2.1886，5年期下行6.42BP至2.2799，10年期下行7.5BP至2.4244。

长期限高等级票据信用利差分化。中债1年期AAA级中短期票据信用利差放宽0.71BP，中债2年期AAA级中短期票据信用利差收窄3.61BP；中债3年期AAA级中短期票据信用利差收窄2.91BP。

图13：上周美债各期限收益率涨跌幅（BP）

（数据来源：Wind，鑫元基金）

图14：10年期和2年期美债收益率走势

（数据来源：Wind，鑫元基金）

上周美债收益率短期上行，长期下行。上周10年期美债收益率下行12BP，10年期国债收益率下行7.5BP，中美利差倒挂程度有所缓解。全周来看，1年期美债收益率上行2BP，3年期美债收益率下行1BP，10年期美债收益率下行12BP。

（三）外汇市场

上周美元指数上行，在岸人民币汇率升值，离岸人民币贬值。上周美元指数上升0.47%，在岸人民币汇率有所升值，中间价升值0.1%，即期汇率升值0.02%，离岸人民币汇率贬值0.38%。

表4：上周美元及人民币汇率升贬值

（数据来源：Wind，鑫元基金）

注：外汇汇率数据为前周和上周最后一个交易日收盘价，涨跌幅反映当周变动幅度

四、市场展望及投资策略

（一）宏观展望

宏观方面，1月国内PMI环比小幅改善，美国非农就业强于预期。国内方面，1月官方制造业PMI录得49.2%，较2023年12月的49%小幅上行0.2%，仍位于荣枯线以下，且位于季节性下沿，显示当前宏观经济改善步伐偏慢。分项来看，1月PMI产需指数小幅回升，在手订单和新出口订单均有一定改善，但价格指数继续回落，企业盈利压力仍存。海外方面，美联储1月FOMC会议决议维持5.25%-5.50%利率水平不变，符合市场预期，会议删除了增量紧缩相关表述，本轮加息周期结束基本确定。但与此同时，会议表示短期不会考虑降息，浇灭了市场3月开启降息的预期。市场解读本轮FOMC会议总体偏鹰。美国1月非农数据大超预期，失业率维持低位，时薪环比超预期回升，显示美国就业市场相对偏强。

（二）债券市场展望和策略

宽货币预期持续发酵，叠加权益市场表现不佳、股债跷跷板效应下，上周长债收益率大幅下行。周中公布的PMI数据边际有所改善，但仍位于荣枯线以下，显示宏观经济压力仍存，基本面短期难以显著改善，市场对地产政策的反应也趋于钝化，债市面临的调整风险较小。流动性层面，央行在月初逐步净回笼OMO，资金面边际有所收敛。本月5日，约1万亿的降准资金落地，同时随着春节长假的临近，央行大概率仍将适时呵护市场流动性，充分满足假期的现金需求，预计市场资金面将保持平稳。数据方面，通胀和金融数据可能于春节前发布，但对于债市的预期不会产生太大的影响。展望后市，预计短期内债券市场将维持震荡偏强的走势。建议利率债账户保持中性久期和仓位，关注长债活跃券的交易机会。信用债方面，鉴于当前期限利差进一步平坦化，建议关注短期性价比更高的票息资产。

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