央行近期表态将为“三大工程”建设提供中长期低成本资金支持，用于保障性住房、城中村改造等基建类项目。此前我们分析过PSL或为最合适的工具，其具有三项优点：第一，传统货币政策空间有限的条件下投放基础货币；第二，成本低；第三，定向投放，对外部平衡影响小；第四，就创设目的而言，本就是为政策性银行提供定向投放资金的工具。

就投放情况来看，自2022年11月以后，PSL余额持续下降，昨日政策性银行公告12月向市场投放PSL资金3500亿，单月规模较高。

数据来源：iFinD

对流动性的影响来看，短期影响不大。PSL由三大政策性银行向央行质押合格抵押品获取资金，投向指定的贷款项目，利率也低于普通的贷款利率。此种方式通过发放贷款释放基础货币，过往来看，PSL的宽信用作用是更明显的，对银行流动性的提升较为间接、平缓。

年前市场对降准降息的期待较高，本轮利率下行已经交易了降息预期，而投放PSL增加货币总量，客观上降低了降准的可能性，虽是利多因素但略不及市场预期，叠加年前利率下行较多，债市略有回调。

从交易的角度看，年前配置盘驱动收益率快速下行，交易盘止盈情绪明显，年后债市有所回调。但目前市场对经济修复偏弱的一致预期较强，拉久期依旧是资产荒下较好的提高收益率的手段，在政策没有突变的情况下，长债回调或有限。

从信贷角度来看，PSL将带动社融增长，尤其是为基建提供配套资金的企业中长期贷款增加，以接替前期政府债对社融的拉动。国家发改委在12月下旬下达2023年增发国债第二批项目清单，截至目前，前两批项目涉及安排增发国债金额超8000亿元，1万亿增发国债大部分已落实到具体项目。

市场展望

展望来看，说明决策层对经济托底的意愿持续，政策托底的力度与2023年一致，总体仍为牛市，基本面向下但政策阶段性托举，出于支持实体经济和防空转目的的流动性变化，提供交易机会。

稳增长政策以较小的力度逐个释放，宏观政策之间在力度和节奏上均呈现一致性，如房地产方面，昨晚上海下调二套改善型住房首付。政策方面的风险点在于：第一，力度更大的刺激政策出台以提振经济。第二，刺激政策积累出现从量变到质变的变化。就2023年下半年至今的政策来看，主要会议对政策节奏的指示是较为明显的，在12月主要会议提振力度不强的情况下，春节前政策冲击或不会过强，债市受到刺激经济政策影响的压力或较小。

小科普

Q：什么是乘数效应？

A：乘数效应是一种宏观的经济效应，也是一种宏观经济控制手段，是指经济活动中某一变量的增减所引起的经济总量变化的连锁反应程度。对于释放基础货币而言，央行以定向贷款的形式间接投放资金，较降准这一直接的方式而言，PSL的乘数效应较低。

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