投资要点

短期受益于宽货币预期，降准降息落地之前，叠加机构欠配，长端、超长端预计维持震荡偏强走势，仍有博弈空间；短端资产在资金面较为宽松的环境下，也迎来修复机会。

债市点评

本周受存款利率下调影响，长债延续强势。期限利差方面，国债10-1利差走扩2bp至34bp，国开10-1利差走扩1bp至34bp，曲线牛陡。

宏观方面，11月经济指标平稳运行，基本面对于债市的影响趋弱。当前经济延续高质量发展思路平稳运行，重质量、重创新、重突破。从正向拉动工具来看，虽然地产缺位、基建托底空间有限，但近日中央经济工作会议部署明年工作目标中强调要以科技创新推动产业创新，特别是以颠覆性技术和前沿技术催生新产业、新模式、新动能，发展新质生产力，预计明年制造业投资、出口、消费均有发力空间，基本面修复斜率温和向上。

政策方面，两会靴子落地，从对当前经济形势的判断、对明年经济发展的目标以及政策抓手的表述上来看，并没有太多超强刺激手段。会议指出坚持稳中求进、以进促稳、先立后破，强化宏观政策逆周期和跨周期调节，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，定调偏长期性，短期对债市影响或有限。

债市观点上，年底基本面数据将进入真空期、政策博弈告一段落，预计债市仍将围绕资金面定价。12月22日多家国有大行宣布下调存款挂牌利率，不同期限的定期存款及通知存款利率下调幅度不等，三年期和五年期定存挂牌利率降幅最高为25bp。长期来看存款利率的下调存在必要性，一方面通过压降银行负债端成本，缓解净息差收窄压力；另一方面有利于改变居民端资产存储-消费结构，释放更多有效需求。对债市来讲，短期受益于宽货币预期，降准降息落地之前，叠加机构欠配，长端、超长端预计维持震荡偏强走势，仍有博弈空间；短端资产在资金面较为宽松的环境下，也迎来修复机会。

市场行情回顾

1.资金面

本周（12月18日至12月22日）公开市场净投放2160亿元。其中，7天期逆回购投放6720亿元，到期12760亿元，14天期逆回购投放9100亿元，净投放3060亿元；国库现金定存到期900亿元。下周（12月25日到12月29日）资金面影响因素方面，政府债净缴款1684亿元；同业存单到期规模5673亿元；逆回购到期6720亿元。

本周资金面维持宽松。DR001、DR007、DR014分别为1.58%、1.78%、2.22%，较上周分别变动-1.53bp、-1.12bp、14.53bp。具体来说，本周DR007运行在1.77-1.85%的区间。回购交易方面，本周银行间质押式回购日均量为7.48万亿元，较上周增加0.14万亿元，其中R001日均量为6.63万亿元，较上周增加0.10万亿元，R001成交量占比为88.60%。

2.债券利率

本周存款利率下调，债市延续强势。

周一，央行重启14天期逆回购呵护跨年流动性，银行间主要利率债收益率多数下行，短券和超长债表现更好；10年期国开活跃券230210收益率收平，10年期国债活跃券230018收益率下行0.45bp，30年期国债活跃券230009收益率下行1.25bp。

周二，央行公开市场连续两日净回笼，加上此前短券收益率累计较大的降幅，债市出现一定的止盈压力；10年期国开活跃券230210收益率上行1.50bp，10年期国债活跃券230018收益率上行0.50bp，30年期国债活跃券230009收益率上行0.15bp。

周三，现券期货整体震荡偏弱，唯有超长债表现稍好；10年期国开活跃券230210收益率上行0.85bp，10年期国债活跃券230018收益率上行0.60bp，30年期国债活跃券230009收益率下行0.55bp。

周四，受银行存款利率或将下调消息刺激，债市午后强势走暖；5年期国开活跃券230208收益率下行3.95bp，10年期国开活跃券230210收益率下行2.70bp，10年期国债活跃券230018收益率下行2.85bp，30年期国债活跃券230009收益率下行3.60bp。

周五，大型商业银行新一轮存款利率下调落地，债市继续走暖；10年期国开活跃券230210收益率下行0.75bp，10年期国债活跃券230018收益率收平，30年期国债活跃券230009收益率下行1.0bp。

全周来看，10年国债活跃券230018收益率累计下行2.20bp，10年国开活跃券230210收益率累计下行1.10bp，30年期国债活跃券230009收益率累计下行6.25bp。

宏观经济观察

12月LPR报价：1年和5年期以上品种均维持不变，分别为3.45%、4.2%。

 国家发改委召开12月份新闻发布会，要点包括：我国有条件有能力圆满完成今年经济社会发展主要预期目标；国家发改委前11月共审批核准固定资产投资项目144个，总投资1.28万亿元；截至11月底地方政府专项债券已基本发行完毕；明年我国CPI预计将温和回升。

12月22日起，多家国有大行宣布下调存款挂牌利率，不同期限的定期存款及通知存款利率下调幅度不等，三年期和五年期定存挂牌利率降幅最高，为25bp。

未来市场展望

本周受存款利率下调影响，长债延续强势。期限利差方面，国债10-1利差走扩2bp至34bp，国开10-1利差走扩1bp至34bp，曲线牛陡。

具体看：宏观方面，11月经济指标平稳运行，基本面对于债市的影响趋弱。本月生产端规模以上工业增加值当月同比6.6%，比10月上行2个百分点；需求端社零当月同比10.1%，较10月回升2.5个百分点。从消费能力上看，11月全国城镇调查失业率为5.0%，与上月持平；11月31个大城市城镇调查失业率为5.0%，全国企业就业人员周平均工作时间为48.9小时，就业形势总体稳定，支撑市场需求平稳增长。

投资方面，2023年1-11月固定资产投资累计同比增长2.9%，其中制造业投资增速有所加快。外贸方面，11月出口在低基数及数量回升的支撑下，同比回正，但出口价格仍是拖累项；进口方面，受制于主要大宗商品进口单价同比下跌以及进口数量改善幅度有限，同比增速放缓至0.6%，前值增6.4%。整体看，当前经济延续高质量发展思路平稳运行，重质量、重创新、重突破。

从正向拉动工具来看，虽然地产缺位、基建托底空间有限，但近日中央经济工作会议部署明年工作目标中强调要以科技创新推动产业创新，特别是以颠覆性技术和前沿技术催生新产业、新模式、新动能，发展新质生产力，预计明年制造业投资、出口、消费均有发力空间，基本面修复斜率温和向上。

政策方面，两会靴子落地，从对当前经济形势的判断、对明年经济发展的目标以及政策抓手的表述上来看，并没有太多超强刺激手段。会议指出坚持稳中求进、以进促稳、先立后破，强化宏观政策逆周期和跨周期调节，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，定调偏长期性，短期对债市影响或有限。

债市观点上，年底基本面数据将进入真空期、政策博弈告一段落，预计债市仍将围绕资金面定价。12月22日多家国有大行宣布下调存款挂牌利率，不同期限的定期存款及通知存款利率下调幅度不等，三年期和五年期定存挂牌利率降幅最高为25bp。长期来看存款利率的下调存在必要性，一方面通过压降银行负债端成本，缓解净息差收窄压力；另一方面有利于改变居民端资产存储-消费结构，释放更多有效需求。对债市来讲，短期受益于宽货币预期，降准降息落地之前，叠加机构欠配，长端、超长端预计维持震荡偏强走势，仍有博弈空间；短端资产在资金面较为宽松的环境下，也迎来修复机会，策略上存单、3Y内利率债和信用债仍可积极配置。

卖方观点汇总

1.华泰固收  12月24日

主要观点：

2023年已到收官之际，华泰固收12月债市调查显示，投资者对明年政策基调、货币政策、地产关注度高。投资者预计十年期国债核心区间在2.5-2.7%，明显转乐观。操作上更注重波段操作和品种选择，大类资产偏好债、黄金等多于股，债券品种偏好长端利率和二永债。年底重要会议相继落地，宏观新旧动能切换的趋势看似有所强化，基本面和政策面对债市偏有利。短期最大制约在于资金，跨年过后资金面有望小幅转松，非银缺资产问题或显现，存单利率或将“自然下行”。继续建议1-3年利率债（含存单）+配置长端利率债+适度拉长主流城投债久期+小幅下沉二永债+积极尝试保险永续等新品种。

2. 兴业固收  12月20日

主要观点：

受跨年、银行流动性考核等诸多因素影响，岁末年初资金面波动往往明显增大，对债券投资者情绪形成抑制。季节性的资金面波动加大对债市有影响但可能并非主导因素，岁末年初时期债券收益率往往存在下行趋势。债市仍处牛市环境，关注曲线向牛陡切换过程中短端的交易机会以及长端的配置价值。之前资金偏紧为债市的核心约束，防资金空转的诉求导致流动性预期不稳，资金偏贵、流动性分层的现象制约债券收益率下行。但近期中央经济工作会议稳增长政策不及预期，政策加码预期对于债市利空边际缓解，央行大量净投放MLF对冲资金偏紧压力，市场对于未来流动性预期转好亦在一定程度上解除了短债收益率的下行制约。往后看，逆周期的对冲和存量债务的化解都需要稳定偏松的货币金融环境，债市无大的调整风险，仍处于牛市环境，长债、超长债的配置价值值得关注，此外若资金面明显转松，短久期资产可能也具有较好的波段操作机会。

3. 中金固收  12月20日

主要观点：

考虑到货币政策整体仍需发力加码托底经济，结构上更加倚重价格调控而非过去的数量调控，同时基于修复利率体系定价扭曲、减少资金空转套利，叠加海外制约因素放缓，2024年货币政策可能降息先行，政策利率和存款利率仍有不低的调降和补降空间，且节奏上可能集中在一季度和上半年。基于此，货币市场利率在近期可能会率先回落，并带动短端利率快速下行，再叠加伴随存款利率曲线的下移，中长端利率也会跟随回落，债市明年整体表现仍稳中向好。过去几年，债券利率都是2-3季度是下行较快阶段。考虑到政策发力前置，以及货币政策刺激的逻辑从“量”转向“价”，明年一季度信贷投放同比或有所回落，需要“价”的放松前置来对冲，债券行情的启动可能也会同步前置，1-2季度或是利率下行较快阶段，所以当前年末时点可能是更好的配置窗口，从近期债券市场表现也已经能观察到相关迹象，提前布局更有可能抢占先机。

4. 中信固收  12月24日

主要观点：

本周在稳增长、宽财政政策预期差等因素影响下，长债利率波动下行。往后看，基本面数据真空期将至，LPR报价情况和年末流动性市场的走势或成为债市关注点。降息预期虽落空，但市场对宽货币信心仍高，后续若无显著超预期的增量宽地产、宽信用工具接续落地，长债利率或维持震荡偏多的走势。

数据来源：wind

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