一、 重要信息点评

1、4月14日，央行公布2023年第一季度货币政策委员会例会纪要。相比此前表述，此次会议对货币政策的定调由逆周期调节转向跨周期调节，将经济的三重压力改为三重改善。信贷方面，保持信贷总量有效增长改为保持信贷合理增长，结构性货币政策工具定调由做好加法转为合理有度、有进有退，整体表述上看，政策面对稳增长紧迫性边际下降。

2、4月17日，央行小幅加量续作MLF，中标利率维持2.75%不变。MLF利率连续8个月保持不变，显示央行认为目前国内市场整体利率处于合理水平。4月20日，4月1年期与5年期以上LPR保持3.65%与4.3%不变，基本符合市场预期。

3、4月18日，一季度GDP与三月经济数据公布，显示经济处于复苏区间。一季度GD同比4.5%，前值2.9%，超出市场预期的4%。其中第一产业同比3.7%，第二产业同比3.3%，第三产业同比5.4%，为主要支撑项，与一季度出行恢复对应；3月工业增加值同比3.9%，前值2.4%，市场预期4.2%。分行业看，汽车制造业、电气机械和器材制造业表现较强，医药制造业、农副食品加工业、纺织业、酒、饮料和精制茶制造业同比增速回落。投资端，1-3月固定资产投资累计同比5.1%，前值5.5%，预期5.3%，其中制造业投资累计同比7%，前值8.1%，汽车出口景气和产业升级相关的电气机械、专用设备、汽车、通信电子及成本优势的化学原料维持高增速，高技术制造业投资表现较强，而金属制品、纺织表现低迷。基建(含电力)投资累计同比8.8%，前值9%，增速回落主因基数走高。房地产投资累计同比-5.8%，前值-5.7%，分项看，销售、新开工、施工、竣工面积累计同比-1.8%、-19.2%、-5.2%、14.7%，较前值分别变化1.8、-9.8、-0.8、6.7个百分点，销售降幅小幅收窄，竣工端大幅回升，但新开工与施工显著走弱。保交楼推动竣工端上行，但行业内投资意愿较弱，拿地与新开工走弱，后续行业恢复持续性仍需观察，仍需政策支持。需求端，3月社会消费品零售总额同比10.6%，前值3.5%，预期7.2%。此次社零高增与基数效应有关，两年平均同比3.3%，较前值5.1%边际回落，此前春节脉冲过后，消费回归弱复苏。结构上，商品零售同比增速上行6.2个百分点至9.1%，餐饮收入增速上行17.1个百分点至26.3%。分商品看，仅汽车和通讯器材两年平均增速回升，食品烟酒维持韧性，其余商品增速均有回落。其中汽车消费当月同比11.5%，较前值回升20.9个百分点，回升幅度较大，而地产后周期消费为主要拖累。后续主要关注汽车消费与出行链修复情况。就业方面，3月城镇调查失业率较上月下行0.3个百分点至5.3%，就业数据边际改善。整体看，经济数据总量强劲，基建与制造业投资继续强支撑，但地产数据与工业生产边际转弱。考虑到基数效应与结构后，经济复苏斜率边际放缓，内生动力持续性尚待观察。

4、近期海外高频数据分歧，市场预期反复。4月18日，美国4月纽约州制造业指数五个月来首次转为正值，圣路易斯联储主席布拉德称通胀正在下降，但没有预期中那么快，应继续加息至5.5%至5.75%以应对通胀，海外加息预期升温。4月21日，美国费城联储制造业指数大幅低于预期，同时失业金初请人数24.5万人，显示就业市场继续降温，衰退预期又起下加息预期再度降温。

二、 市场表现回顾

a)   股票市场

基金申报与发行方面，上周共计申报基金11支，其中普通混合型基金6支，债券类基金（3支）多于股票类基金（2支），FOF基金申报0支。发行一边，上周基金共计发行102.04亿，发行规模低位下行，其中主动股票及偏股混合型基金发行规模有所回升。

数据来源:Wind,中加基金.时间截至2023年4月21日

资金流动方面，上周北向资金净流入3.38亿，较前一周有所减少；同时南向资金净流入105.62亿，较前一周有所增加。

数据来源:Wind,中加基金.时间截至2023年4月21日.

A股表现来看，上周主要板块均呈下行，其中上证50跌0.93%，跌幅最小；中小板指跌3.89%，跌幅最大。虽然3月经济数据表观较好但市场担忧边际转弱，在此背景下A股有所回落。偏股基金指数跌2.24%。

数据来源:Wind,中加基金.时间截至2023年4月21日.

上周A股各风格指数中，小盘指数跌2.97%，表现最差；低PE指数涨0.35%，表现最好。上周市场大盘价值风格占优。

数据来源:Wind,中加基金.行业分类为申万一级.时间截至2023年4月21日.

行业方面，上周31个申万一级行业中4个上涨，27个下跌。其中，TMT行业出现了较为明显的分化，其中电子及计算机分别跌6.41%及4.65%，跌幅居前；而通讯则涨0.29%，表现较好。同时，高股息低估值行业中银行及煤炭行业上周分别涨1.17%及1.39%，涨幅居前。此外，3月经济数据显示地产竣工情况较好，带动地产后周期的家电行业涨3.35%，涨幅最高。另一方面，地产投资及成交端则维持弱势，导致房地产行业上周表现不佳，跌4.72%。

数据来源:Wind,中加基金.时间截至2023年4月21日.

港股方面，恒生指数跌1.78%，恒生科技指数跌4.66%。市场预期国内基本面走弱与加息预期走强背景下港股有所回落。

数据来源:Wind,中加基金.时间截至2023年4月21日.

美股方面上周整体回落，其中标普中盘400涨0.38，涨幅最大；纳斯达克指数跌0.42%，跌幅最大。一方面，就业及零售数据出现松动带动加息预期回落；然而美联储官员的鹰派言论又使得加息预期有所抬升，在此背景下美股震荡回落。需要注意的是，此前LEI、铜油比、2Y-10Y美债利差等指标均显示23年美国经济将面临衰退风险，后续美股盈利面临压制，市场可能已经开始对此进行定价。

数据来源:Wind,中加基金.时间截至2023年4月21日.

其他海外市场方面，法国市场涨0.76%，表现最好；台湾市场跌2.05%，表现最差。发达市场较新兴市场表现占优。

b)  债券市场

债券市场方面，上周主要债券中，信用债利率长端下行大于短端，其中5YAAA债券下行10BP，下行幅度最大。利率债整体震荡下行，1Y国债下行2BP，幅度最大。虽然3月经济总量超预期，但市场认为复苏的主要动力为疫后修复，而这一因素已经开始转弱。后续随着海外逐步进入衰退，我国经济可能仍将面临较大压力。往后看，我国经济弱复苏格局可能将持续一段时间，这段时间内预计货币不会大幅紧缩，虽然债市短期风险不大但利率下行空间也不大。

ABS方面，目前各个类型及期限的ABS与国开债间的利差相较于其他券种更低，所有券种的信用利差处于0.2分位数以下，部分券种利差甚至回落至历史低位。

综合我国各个债券分项来看，随着经济复苏出现一定的震荡，债券利率由于配置需求走出来一波小牛市，后续在复苏力度难以预判且利率分位数偏低的背景下预计债市可能会维持一段时间的震荡。

数据来源:Wind,中加基金.时间截至2023年4月21日.

美债方面，上周利率有所回升。其中，2Y上行9BP，上行幅度最大。加息预期反复使得美债利率震荡上行。同时，2Y与10Y美债倒挂幅度有所加深，目前利差为60BP，自22年7月以来美债利率倒挂已经持续了约8个月，历史经验来看23年Q2前后美国可能正式面临衰退，关注国际政治环境扰动下供需错配是否会更加严重导致美国经济出现深度衰退。

一、 资产配置观点

4.1.1经济震荡修复，景气分化加大

3月经济数据显示经济属于弱修复区间。3月工业增加值同比3.9%，前值2.4%，市场预期4.2%。分行业看，汽车制造业、电气机械和器材制造业表现较强，医药制造业、农副食品加工业、纺织业、酒、饮料和精制茶制造业同比增速回落。投资端，基建与制造业投资高位震荡，地产投资边际走弱。1-3月固定资产投资累计同比5.1%，前值5.5%，预期5.3%，其中制造业投资累计同比7%，前值8.1%，汽车出口景气和产业升级相关的电气机械、专用设备、汽车、通信电子及成本优势的化学原料维持高增速，高技术制造业投资表现较强，而金属制品、纺织表现低迷。基建(含电力)投资累计同比8.8%，前值9%，增速回落主因基数走高。房地产投资累计同比-5.8%，前值-5.7%，分项看，销售、新开工、施工、竣工面积累计同比-1.8%、-19.2%、-5.2%、14.7%，较前值分别变化1.8、-9.8、-0.8、6.7个百分点，销售降幅小幅收窄，竣工端大幅回升，但新开工与施工显著走弱。保交楼推动竣工端上行，但行业内投资意愿较弱，拿地与新开工走弱，后续行业恢复持续性仍需观察，仍需政策支持。需求端，3月社会消费品零售总额同比10.6%，前值3.5%，预期7.2%。此次社零高增与基数效应有关，两年平均同比3.3%，较前值5.1%边际回落，此前春节脉冲过后，消费回归弱复苏。结构上，商品零售同比增速上行6.2个百分点至9.1%，餐饮收入增速上行17.1个百分点至26.3%。分商品看，仅汽车和通讯器材两年平均增速回升，食品烟酒维持韧性，其余商品增速均有回落。其中汽车消费当月同比11.5%，较前值回升20.9个百分点，回升幅度较大，而地产后周期消费为主要拖累。后续主要关注汽车消费与出行链修复情况。就业方面，3月城镇调查失业率较上月下行0.3个百分点至5.3%，就业数据边际改善。

整体看，经济修复方向依旧确定，基建与制造业投资继续强支撑，但地产数据与工业生产边际转弱，经济内生修复动能边际放缓，景气分化加大。制造业PMI环比回落，疫后生产加速复工阶段逐渐过去。融资端延续改善，但传导效率或偏低，预计后续经济仍以弱复苏为主。

4.2 股票市场观点

4.2.1 上市公司业绩增长预期上行，估值处于合理水平。

近期万得全A预测PE18.14倍，处于60%分位水平，股权溢价率2.5%，处于64%分位水平。整体看A股估值处于合理水平。

数据来源:Wind,中加基金.时间截至2023年4月21日

数据来源:Wind,中加基金.时间截至2023年4月21日.

分行业看，少数行业PE估值水平高于过去5年估值中位数，不到半数行业PB估值水平高于过去5年估值中位数，钢铁、工程机械估值较高。

数据来源:Wind,中加基金.时间截至2023年4月21日.分位数为过去5年。

4.2.2上周，A股收跌，家电、煤炭和银行表现强势，电子和社会服务调整，市场分化结构收敛，股价表现向业绩靠拢。港股市场下跌，能源业、金融业表现占优。美股市场收跌，消费、金融表现相对较强。

4.2.3 近期数据显示在疫后填坑式修复后，经济修复动能边际放缓，市场对经济后续恢复强度分歧加大，风格表现上也有所收敛。后续随着海外经济回落，预计外需将逐步走弱，内需逐步成为经济增长主要驱动力，制造业投资高位震荡后逐步下行，财政前置下基建为上半年主要支撑，而下半年随着经济修复或将逐步减弱，消费或将成为本轮经济修复主要抓手，经济整体向上方向确定，但企业与居民信心不足下经济向上弹性或将偏弱。随着政策对经济定调的落地，市场对经济的分歧在于疫后需求回补之后的修复强度及持续性，后续风格与板块表现将更多来自于地产及信贷数据恢复持续性情况及产业政策支持方向，近期旺季数据陆续披露，叠加月底将有经济工作会议落地，或会对市场表现有所影响。

4.2.4  配置方向上关注：

1、政策定调经济相对温和，以内生修复及结构化产业政策为主，预计此后经济数据延续弱复苏状态，科技风格仍是中长期主线。

2、短期内市场交易结构或趋向平衡，业绩影响力上升，关注低位反转的大盘价值风格及美联储加息预期见顶下的医药结构性估值修复机会。

4.3 债券市场观点

数据来源:Wind,中加基金.时间截至2023年4月21日.括号内为第二行数据内容

数据来源:Wind,中加基金.时间截至2023年4月21日

4.3.1 上周，长端利率债收益率窄幅震荡，主要影响因素为：税期流动性边际收紧、MLF等价少量超额续作、GDP高于预期，3月经济数据显示经济弱修复。

4.3.2 短期看，流动性延续宽松，银行理财存量产品规模回升，配置力量较强，但宽信用导向不支持长债突破区间下行，整体适度拉长久期的票息策略或更占优。

目前我们对债券做中性配置，对债券的配置以票息策略为主，优选中短久期高评级信用债，同时关注存单与二永债配置机会。利率债偏波段操作，强调配置时点的性价比。

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