我们先来看看为什么本周以来是成长引领反弹，特别新能源光伏表现亮眼。

其实并不太难理解，防疫政策优化以来市场对经济修复有较高的预期，尤其是疫情期间经营受到影响、出现超跌的部分低估值板块，二级市场的情绪先于业绩进行了边际修复，表现在盘面上就是大盘价值风格相对占优，反转和技术类因子明显走强。

但也正是由于市场情绪走在了基本面之前，在当前这段业绩真空期兼感染高峰期，暂且缺乏基本面兑现的复苏概念可能就会出现降温，反而风格会加快向经历了大幅调整后的高景气板块轮动。

而在高景气成长赛道中，分化也在悄然生成。就以具备“碳中和”这一长期支撑力的新能源板块而言，发电端和应用端也表现出了强弱之分。

一方面，下游的电动车销售渗透率已达到阶段较高水平，能否像过去几年一样保持高速增长逐渐成为投资者们思考的重点。

另一方面，新基建范畴的风光等新能源发电，不仅存在需求侧的政策扶持，从渗透率来看也属方兴未艾，因此在本次轮动中表现更为亮眼。

尤其是今年装机量出现一定预期差、明年补装需求可能高涨的光伏板块。

国内光伏装机结构（GW）及比例变化/资料来源：国家能源局，招商证券

据招商证券统计，在过去两年供给受限的前提下，由于电价及并网模式差异，对组件价格的容忍度更高（尤其2022H1欧洲能源危机加速转型后）的海外市场及分布式光伏成为光伏装机主要的增长推动（组件厂也会优先选择高宽容度客户）。

相反，对组件报价更为敏感的国内电站项目在今年8月组件价格抬高至2元/W上下时项目回报率承压（数据来源：PVinfolink，Solarzoom），对高价组件的接受度减弱，造成集中式光伏装机的后延，不仅使集中式比例首次低于分布式（见上图），还使国内光伏装机增速放缓（见下图）。

国内光伏月度装机同比增速/资料来源：国家能源局，中电联，招商证券

据国家能源局，今年1-11月我国累计光伏装机65.71GW，要达到行业85-100GW的全年预期（数据来源：中国光伏行业协会），12月的装机压力还是相对较大的。尤其国家首次明确允许分批并网之后，有部分市场观点认为年底抢装力度可能不及预期。 

对此，我们认为需考虑国内电站的并网时限约束，一方面是仍有相当比例的大基地项目存在明确的并网节点（详见《光伏的估值是不是已经偏离基本面了？》），另一方面即使12月装机较去年同期的20GW小幅增长（数据来源：国家能源局），也已经有望实现85GW的全年装机目标下限。 

退一步讲，即使12月乃至全年装机不及预期，也不意味着我们需要对光伏需求悲观。因为我们认为2022年H2以来的需求承压根本原因始终是供应链的错配，只要供给问题能够得到解决，终端需求（尤其集中式电站需求）就有望释放。 

而现状是什么呢？现状是产业链价格的超预期下行：

截至12月21日，周度光伏硅料主流产品均价为255元/kg，环比上周下跌7.9%；

182规格硅片均价5.5元/片，周环比下跌 10.6%，210规格硅片均价7.2元/片，周环比下跌11.1%；

从近一个月产业链价格下降幅度看，多晶硅/硅片/电池片/组件价格分别下降15.6%/24.7%/14.8%/3%，上游价格降幅明显快于中游制造环节（数据来源：PVinfolink）。 

这对于终端需求的激发或有质的提升和帮助。招商证券指出，随着硅料供需态势的逆转，组件环节也有望很快顺价，春节前硅料的实际降幅可能可以支撑1.7-1.8元/W左右的组件价格，届时，或激发大规模补装需求，尤其是价格敏感且有并网时限的大基地电站，以及审批流程简化的欧洲电站。

国盛证券也指出，复盘每轮产业链价格下行，不单单是中国市场会有需求激发的可能，海外其余价格敏感市场或也会在一季度组件降价后迎来超预期需求。 

始终强调，成本下降（经济性提升）对应需求反弹、需求缺口则意味着要补足缺口。而不管接下来光伏装机走的是哪条路，其量增逻辑和高景气性质可能都不会改变。 

至于备受关注的后续产业链利润再分配，我们在《光伏的估值是不是已经偏离基本面了？》一文中已有过详尽分析，这里就不再展开。 

相较而言，目前光伏产业指数22倍的估值、近3年0.41%的历史分位水平，对于这个代表了经济结构转型和发展方向的行业来说，看起来确实有点过低。（数据来源：WIND，2022/12/27）

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