我的上半年实盘收益最终定格在了5.12%，这半年市场大起大落赚钱很难，可干实业赚钱也不容易呀。作为基本不花精力的睡后收入，这个收益率我挺满意。今年刻意远离市场，也让自己多了一些从旁观察的空间和机会。谨以此篇作为上半年回顾和下半年计划的思考。

本文共5000字，可能有干货，预估阅读时长6分钟

01 三个问题的选择

对于我们大部分人来说，努力工作都是必选题。因为只有这样，才能让我们有稳定持续的现金流。在足够个人和家庭生活开支以及做好保障的基础上，由于通货膨胀，我们需要考虑的重点是：比起手里拿着现金，我们是否还有更好的选择？

一个比较公认的结论是，优质的股权资产大概率会获得不错的回报。但这样的结论并不必然转化为每个进入股市的人都能赚钱（我们身边似乎还有很多相反的例子）。

就拿今年上半年的数据来说，截至6月30日，沪深两市共有4373只A股股票，2093只股票上涨，2264只股票下跌，其余部分维持平盘，盈利个股比例为47.86%。（数据来源：Choice）

作为对比，权益类基金今年上半年一共有5481只基金实现了正回报，负收益的基金仅758只，正收益基金比例为87.85%。（数据来源：天天基金）

对于大部分普通投资者而言，这不是一道复杂的数学题，只是一道简单的选择题。这里所谓的“简单”其实是一个你如何认识你自己的问题。

2021年春节后，A股市场经历了一波不小的回调，市场也经历了急剧的风格切换，因此对于公募基金持有者来说也遭遇了不小的挑战。这道看似简单的选择题其实并不简单。这里的“并不简单”本质上取决于你如何认识世界（市场）的问题。

比如上半年你的朋友一直拿着中证500，而你却满仓了上证50；又比如，1季度你满仓了白酒、新能源，2季度又满仓调成了军工和有色。这里的”比如“更多指的是你如何处理自己和世界（市场）关系的问题。

上述三个问题，每个人都有自己的答案，有自己的一套做法。我的方案是以不同股债比例的资产配置来平衡风险、获取市场平均收益，然后基于不同相关性的基金合理搭配以基金组合的形式长期持有获取超额收益。

作为该方案阶段性成果，今年以来收益数据如下。（截至2021-6-30）

我的实盘收益（天天基金）：5.12%

上证50指数收益率：-3.90%

沪深300指数收益率：0.24%

中证500指数收益率：6.93%

显而易见，上半年我的实盘：

跑赢了沪深300指数近5个点；

跑赢上证50指数9个多点；

跑输中证500指数近2个点。

作为格雷厄姆定义下的防御型投资者，对于闲钱我的长期收益目标是年化11%。考虑到市场的波动，这个收益并不是线性分布的。因为企业盈利的增长一定会带来股价的提升，但这并不代表下周、下月乃至下个季度股价一定会上升。这和我们希望获得可持续的睡后收入之间看似形成了一个矛盾。

我曾经无数次写过，决定股市收益来源的两个逻辑：一是企业真实盈利，二是市场情绪（估值）。前者是长期的，后者是短期的。短期的市场情绪可能会受到任何因素的影响，因此判断周期性的顶部和底部几乎是不可能的；而相对可行的是，如果所投企业长期创造真实盈利（表现为自由现金流）的能力存在，内在价值稳步提升，那么股价运行中枢提升就是迟早的事情。这里的迟早通常情况下大致是5年。

也就是说，只要在5年前后的时间维度里，能够实现这个年化11%的目标，对于我来说就是满意的。这意味着从资产增值角度看大致相当于5年1.7倍→10年3倍→15年5倍→20年10倍，当然第一个5年是最难的，在正反馈到来之前你需要克服很多心理因素和外界干扰。

我的粗浅体会是，做投资更像打高尔夫，你不需要将自己的自信建立在比别人打的好上，而在于你需要相信自己能够努力打好每一杆，最终你的成绩与别人打了多少杆没有关系。对我而言，高胜率远比高收益率更重要，稳扎稳打的每一个铁杆、果岭旁的近距离切杆、近在咫尺的推杆，把握住这些比偶尔打出一记超远距离获得满堂彩的一号木更重要，最终能否实现自己人生的财富目标才是最最重要的。

02 站在当下看过去

组合业绩

作为上述目标的分解，基于不同的收益回撤和资金流动性考量，我设立了四个基金组合。为了便于比较，我在括号记录了各个组合业绩比较基准的收益率。显而易见的是，上半年每个组合对于基准的超额收益非常明显，尽管我认为半年的区间衡量还是太短，但说明策略在该区间内是有效的。

各个组合的上半年收益数据分别如下，数据截至2021-6-30。

葫芦娃1号组合收益率：3.13%（2.14%）

葫芦娃2号组合收益率：4.03%（0.91%）

葫芦小金刚组合收益率：4.17%（1.80%）

葫芦娃3号组合收益率：6.47%（0.24%）

附注各个组合的业绩比较基准（下同）

葫芦娃1号比较基准：中债综合财富（总值）指数

葫芦娃2号比较基准：沪深300指数*30%+中债综合财富（总值）指数*70%
葫芦小金刚比较基准：中证800指数*50%+中债综合财富（总值）指数*50%

葫芦娃3号比较基准：沪深300指数

最大回撤

按照投资三要素，区间收益一定是要结合区间内最大回撤来看才有意义。如果把业绩比作吃肉能力的话，最大回撤看的是抗揍的能力。同样为了便于比较，我在括号内记录了该组合业绩比较基准的最大回撤。

四个基金组合的上半年最大回撤数据如下。数据截至2021-6-30。

葫芦娃1号最大回撤：2.01%（0.28%）

葫芦娃2号最大回撤：8.33%（10.03%）

葫芦小金刚最大回撤：9.63%（10.99%）

葫芦娃3号最大回撤：16.57%（15.18%）

下面我结合各组合期初设定的三要素做回顾。

葫芦娃1号组合：

1年+投资期限目标年化≥6%最大回撤≤5%

作为固收+策略组合，在春节后的那波市场急剧下跌中仅有2%的最大回撤并很快收复失地创出净值新高；由于每个季度都是正收益，有效兼顾了组合设定时对于所投资金流动性的需求；符合目标。

葫芦娃2号组合：

3年+投资期限目标年化≥8%最大回撤≤13%

作为震荡市对策的组合，在1季度不论是净值上涨还是回撤控制表现出色，2季度受到组合中易方达中小盘、兴全合润混合短期业绩的影响稍显逊色，但从半年区间来看，组合的实际数据基本符合目标。

葫芦小金刚组合：

3年+投资期限目标年化≥10%最大回撤≤15%

作为股50债50的经典动态平衡策略，1季度受到组合内嘉实新兴产业、万家行业优选混合业绩影响回撤控制表现一般，但在2季度受益于半导体、新能源板块高景气度的催化，1季度表现不佳的嘉实新兴产业和万家行业优选2季度奋发图强，使得小金刚组合的净值回追速度非常之快。综合半年区间来看，组合的收益回撤基本符合目标。

葫芦娃3号组合：

5年+投资期限目标年化≥14%最大回撤≤25%

作为价值成长风格的偏股型基金组合，3号组合的区间最大回撤略高于沪深300指数（16.57% VS 15.18%），但考虑到区间收益数倍于沪深300指数（6.47% VS 0.24%），这个略高的回撤可以接受。我比较欣慰的点在于组合内的国泰聚信价值优势和交银优势行业这两只在大家单独持有时反映体验一般的基金，竟然是我上半年收益贡献TOP10的其中两只。体现了合理的基金进行组合配置相较于单独持有的优势：提高容错率。

股市投资回报是非线性的，通常是很小一部分时间赚了很大一部分钱。如果你需要长期的可持续的收益，那么就需要想个办法一直呆在市场里，只有顺利的度过80%的震荡或者下跌的漫长岁月，才能坦然的享受20%的上涨时间。

一个合理搭配的基金组合理应具备这样的一种优势：能够让我们不至于因为短期的市场下跌心态击穿割肉离场，让市场的颠簸减震；它未必每个季度都表现优秀，但让我们更能坦然的面对每一次波动，做到风险和收益的平衡。

03 站在当下看未来

经济和企业盈利增长

上半年的经济数据已经表明了经济的快速复苏。尽管6月PMI持续下滑至7个月低点的50.2%，更逼近荣枯分界点，显示当前经济发展仍有下行压力。但全年来看，中国GDP增长达到8%是大概率事件。

从企业盈利改善的角度来看，我更倾向于认为3季度出现微弱反弹。最根本的原因在于供需错配。1季度国内外需求复苏导致了供应链上游的原材料供不应求，这直接带来了材料端价格的大幅上涨，该上涨又进一步加速了供需的不平衡。价格的传导既受限于供需错配，又受到供应链各个环节的议价能力、国内外疫情形势和终端需求变化的影响。这个影响是动态、交互且滞后的。

市场和热门赛道

估值的分歧是当前A股市场的主要矛盾，也是市场波动的主要原因。现在的市场估值相对较高，在高估值中做投资的难度系数很大，因为它要求你对企业的盈利判断要准。

这里面的难点在于热门赛道的择时，比如新能源、半导体行业最近非常火热，你以为股价或者基金净值已经涨很多要调整了，结果它还能继续涨。当你终于下定决心认为它确实还能继续涨的时候进去，它开始回调了。一切建立在短期价格涨跌基础上的投资体系都是相当脆弱的，且成功很难复制。

选择公募基金是因为我认为自己不具备在结构分化行情下精选个股并且确保持续盈利的能力和精力；

选择资产配置而非择时交易是因为在复杂的市场环境和快速的板块轮动下，普通投资者择时的胜率很低，通过择时创造的正回报水平远小于择时造成的业绩拖累。即便是明星基金经理都坦言很难做到的事情，为何要给自己的投资加难度呢？

组合估值和调仓

顺着收益来源的两个逻辑，市场情绪部分重点在于发掘现有资产价值低估的标的，企业盈利增长部分重点在于对于未来盈利可能低估的价值发现。粗略的讲，前者是低估值策略，后者是价值成长策略。

低估值策略更需要投资者具备左侧交易（逆向投资）的思维。怎么理解呢？举个栗子，一季度涨幅高达29.70%的广发价值领先混合之所以表现很好并不是因为基金经理看到了1季度采掘、有色的上涨趋势后才决定买入这些周期性个股，而是早在2020年下半年成长风格占据市场主导时便看好了价值风格的回归提早布局才有了1季度时的业绩表现。

我个人更偏向于价值成长策略，这个策略的好处是随着自身认知的提升可以逐渐远离市场，不用过多的去猜测市场先生的情绪，而是依照自己对于企业价值的不断学习和理解获得可持续的非线性的收入，最终通过高胜率和时间复利走向慢慢变富之路。

下半年投资计划

目前市场并不处于全面低估或全面高估状态，因此下半年的投资计划我还是会继续坚持以基金组合的方式留在市场。

具体体现为两个方面：

一方面我会持续关注两个偏股型基金组合（葫芦小金刚和3号组合）的估值水平。这里的关注并不是指一定会调仓，由于基金经理会动态调整基金的估值水平，比如3号组合中的中欧时代先锋股票这只基金，虽然是以科技为主的成长风格，但周应波在1季度新增了邮储银行等金融地产低估值的个股，降低了组合的估值水平。这个时候作为基金组合来说再去调仓，很容易两头打脸。我不想陷入1季度没赶上价值风格回归，2季度又主动错过成长风格反复的陷阱。

另一方面我会在下半年加大2号组合（震荡市对策）的投入，在严控回撤的前提下累积收益。当然组合中易方达中小盘这只基金上半年表现不好，张坤也受到了很多基民的质疑。市场风格的极致让基金经理之间的差异分外明显，但我并不认为张坤的投资理念发生了变化，他本来就是一个低换手率、价值成长风格的基金经理，尽管暂停申购确实让人头疼，但我还是决定再给他时间。组合里有跑在前面的基金经理，也有暂时落后的，我不会毫无逻辑的质疑现在落后的人，作为组合我可以消化某只基金暂时的落后，也给得起这个时间。

具体操作计划

我会继续以每周五定投的方式完成3号组合的投入。这是年初交易计划的一部分，继续执行就好。

在1季度，我优先了1号组合的投入计划。具体而言是1月下旬我重点提示了当时抱团龙头股的极度高估，并提出了要重视保守型二级债基和偏债型混合基金的观点，优先加仓了1号组合。举个身边的栗子：事后来看，我的一位家人正好买在了2月10号阶段性高点，因为买入时侧重了1号组合，因此在2月底市场大幅回调时，整体资产的回撤有限，5月24日1号组合已经创了前值新高并开始盈利。整个上半年我非常克制的只详细介绍了这一个组合也是基于这个原因。我们往往低估了对于吃肉的爱好，又高估了自己抗揍的能力。对于普通投资者而言，按照投资三要素（投资期限、预期收益、最大回撤）选择符合自身风险偏好的方案是非常重要的事情。

下半年，我会优先2号组合（震荡市对策）的投入计划。短期来看，市场分化极致、板块轮动迅速，估值结构性分歧将持续存在，因此震荡行情是大概率。中长期来看，经济复苏和企业盈利改善都是比较确定的事情，我依旧看多后市。

推荐歌曲

文章末尾，安利一首最近的单曲循环。

Pajaro Sunrise《Old Goodbyes》。

又到一年毕业季，告别的季节，

衷心祝愿正在看文章的各位，

愿有前程可奔赴，

亦有岁月可回头。

（来源：微胖葫芦娃的财富号 2021-07-06 19:02） [点击查看原文]