“这一轮调整很大程度上源于市场对无风险利率上升的担忧。即使美国十年期国债的收益率还有一定上升空间，传导至我国十年期国债收益率上升的联动作用或推动作用可能也有限。”

“核心资产的调整更多是估值的调整，并不是基本面出现问题。目前很多‘核心资产’的调整幅度已达到25%以上，而茅指数成分股2021、2022年还可能有15%左右的业绩增长。考虑到未来一到两年的业绩，部分股票的估值已经具有一定的吸引力。对于以两到三年作为投资周期的中长线投资者来说，目前很可能是这些股票的较好布局时机。”

“从过去的经验来看，快速、剧烈、非理性的下跌，很可能是一个比较好的长线入场和布局的机会。”

“核心资产的投资机会并不只限于非周期性行业，周期性行业也有机会。我们会积极关注各行各业的高质量投资机会。在全球经济复苏共振的大背景下，这可能是比较好的应对策略。”

“危机，既是危，也是机，应该辨证地去看待。高质量公司即便调整，也更有可能在市场企稳后率先走出谷底，并有机会穿越周期、不断创出新高。”

以上是华泰柏瑞副总经理李晓西在与兴业证券首席策略分析师王德伦于3月8日的重磅直播中分享的最新精彩观点。

春节刚刚回来三周，市场发生了剧烈波动，很多人都很关心抱团股的机会还在吗？后面的行情会怎么演绎？借由华泰柏瑞质量精选混合（A类代码010415 C类代码 010416）新发直播的机会，与大家一起分享关于后市投资的风险和机遇。

以下为此次直播的精彩回顾，特此整理以飨读者。

中国无风险利率不一定会跟随十年美债收益率上升

李晓西：这一轮调整很大程度上源于市场对无风险利率上升的担忧。我认为美国十年期国债的收益率可能还有一定上升空间。新任政府上台后，美国的新冠疫情逐渐得到控制，同时，1.9万亿美元经济刺激计划上周在参议院通过。在疫情逐步得到控制的情况下，疫情期间发生在服务行业、消费行业的临时性失业有望快速恢复，市场对全球经济复苏的预期也随之提升，使得美国 10年期国债利率在短期内加速上升。

美国十年期收益率上升传导国内无风险利率上升的概率可能较小。中国经济从去年4月份开始复苏，领先美国大半年，去年4-7月之间是十年期无风险利率快速上升的阶段。而最近美债收益率攀升这么快，中国十年期国债收益率的变化其实不大。截至上周五（3月5日），我国十年期国债收益率在3.2%左右，已经回到疫情之前比较正常的水平。2019年有很长一段时间，十年期国债都低于3.2%，目前水平是一个阶段性的相对高点。

如果我国无风险利率上升过快，实体经济部门的融资成本会快速抬升，政府的利息负担也会急剧增加，这与我国降低实体经济融资成本的大方向不符。从这两个角度综合考虑，我国十年期国债收益率目前达到了比较均衡的水平。

“抱团”是现象并非有意为之

李晓西：我觉得所谓“机构抱团”是一种现象，并不是有意选择同样的股票。随着机构投资者越来越成熟、理性，一些股票可能成为多数机构根据基本面研究或者价值分析的一致结果。不管是国内机构，还是北上资金，最后都会选到类似的股票。

从目前时点来看，我认为核心资产的调整跟2000年网络泡沫、2015年互联网+泡沫的破灭有较大区别。当时很多“抱团股”没有业绩支撑，更多是概念炒作，而在这一轮核心资产股价的上涨中，有很多上市公司是有业绩支撑的，增长也比较稳定，不是单纯的概念炒作，而由于2019、2020年涨幅较大，也导致了这一部分股票估值较高。

目前很多“核心资产”的调整幅度已达到25%以上，而茅指数成分股在2021、2022年还可能有15%左右的业绩增长。考虑到未来一到两年的业绩，部分股票的估值已经具有一定的吸引力。对于以两到三年作为投资周期的中长线投资者来说，目前很可能是这些股票的较好布局时机。

本轮核心资产的调整更多是估值的调整，并不是基本面出现问题。这些公司的经营、基本面都没有发生大的变化，只是估值需要时间消化。叠加美债收益率上行引发大家对国内无风险利率上行的担忧，情绪上的变化也促使一些核心资产被集中抛售。实际上，很多机构目前可能仍然持有这些核心资产，机构投资者未来也可能会遵循研究分析的结论继续布局这些品种。

当然，核心资产的投资机会也并不只限于非周期性行业，周期性行业也有机会。金融、银行、保险、涂料、建筑建材、检测行业这些跟经济复苏密切相关的周期性行业或顺周期行业里面也有高质量的公司，部分公司机构配置相对较少，也是我们重点关注的对象。总之，不管是周期性行业还是非周期性行业，我们会坚持寻找更有可能穿越周期的高质量投资标的来构建组合。

快速、非理性的下跌很可能是长期布局时机

李晓西：去年华泰柏瑞质量成长基金发行期间美国股市发生多次熔断，中国市场也经历大幅回调。类似的情况，2008-2009全球经济危机和2014-2015欧债危机我都经历过。从过去的经验来看，快速、剧烈、非理性的下跌，很可能提供了一个较好的长线入场和布局机会。去年发行华泰柏瑞质量成长混合型基金时，全球疫情刚开始蔓延，美国股市几番熔断，全球金融市场恐慌情绪加剧。众所周知巴菲特的名言：在别人贪婪时恐惧，在别人恐惧时贪婪。面对市场快速、剧烈、非理性的下跌，我们要理性对待恐慌情绪。如果能在非理性暴跌时克服恐惧，以后回头来看，长期回报大概率是不错的。

我们经常说，市场暴跌相当于挖了一个坑，很多优质资产可能在暴跌中被错杀。2018年下半年的时候，权益类公募基金销量不佳，但实际上在当时买基金并坚持持有的投资者到2019、2020年都获得了比较不错的回报。本轮许多优质公司的回调并不来源于基本面的问题，因而为我们提供了较好的入市时机和长线布局机会。

我们要理性看待市场的下跌，分析原因，仔细想想我们所担心的各种原因最后是否能真正兑现。

坚持高质量，周期和非周期行业都有机会

李晓西： 高质量是实现长期投资复利的基础和必要条件，缺乏质量的公司较难穿越周期。质量包括上市公司的定价能力和定价权、商业模式和盈利模式的护城河、行业的壁垒、公司的治理结构等等。投资标的本身质量好才有好的基础，就像建房子一样，如果地基不牢，质量不好，建得再漂亮，最后也可能倒掉。上市公司如果质地不行，随着时间推移，最终可能出大问题。

即将发行的华泰柏瑞质量精选混合型基金比较重要的投资领域，一是非周期性行业，这其中有许多高质量的公司。经过这一轮市场调整，以茅指数为代表的核心资产回调很多，有些公司跌幅甚至超过30%。就目前的分析判断，部分公司今年和明年的业绩增速在15-25%之间，未来随着业绩的增长，估值有望比较快地消化，因此本轮下跌也为我们提供一个比较好的长线布局机会。

二是顺周期行业中的高质量公司，顺周期中有很多行业，比如银行、保险、建筑建材、石油石化、涂料、检测行业都可能存在高质量的公司。当周期行情到来时，顺周期行业的回报也比较好。2001年加入世贸组织之后，中国经济蓬勃发展，基建、房地产发展很快，推动全球大宗商品的需求迅速增加，大宗商品迎来一轮大牛市，相关行业的上市公司股价涨幅都较大。这一轮经济复苏的过程中，大宗商品和石油石化的走势不错，很多周期性行业都可能产生高质量公司，我们也会积极布局。

华泰柏瑞质量精选混合基金会布局非周期和顺周期行业的高质量公司，在全球经济复苏共振的大背景下，这可能是比较好的应对策略。

危机，既是危，也是机

李晓西：在这种非理性下跌的时候，我们更要保持理性和镇定。回顾股票市场的历史，2008、2009年金融危机时，美国主流指数跌幅约60%，很多股票跌了70%、80%。A股经历了2015年互联网+泡沫和2018年的大幅回调，但回过头来看，非理性下跌其实提供了比较好的长线布局和投资机会。

我们分析组合持仓是否是高质量的公司、是否有机会穿越周期，如果不是高质量公司，没有机会穿越周期，不管它是顺周期行业还是非周期性行业，就尽量少参与。

对于聚焦高质量标的的长期投资者来说，暴跌很可能是布局机会。巴菲特持股时间都比较长，有些股票买了之后至今没有卖出。在他几十年的投资生涯中，美国经历了多次危机：1987年的股灾、2000年的互联网泡沫、2001年的9.11、2008年的金融危机、2014年的欧债危机、2018年的、2020年的疫情。

危机，既是危，也是机，应该辨证地去看待。高质量公司即便调整，也更有可能在市场企稳后率先走出谷底，并有机会穿越周期、不断创出新高。作为机构投资者，我们更应该理性和辨证地看待剧烈的行情波动，加强基本面研究，把顺周期行业和非周期行业的高质量公司挖掘出来，把这次回调作为长线布局的机会，转危为机。

风险提示：如需购买相关基金产品，请您关注投资者适当性管理相关规定，提前做好风险测评，并根据您自身的风险承受能力购买与之相匹配的风险等级的基金产品。基金的过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证。基金投资需注意投资风险，请仔细阅读基金合同和基金招募说明书，了解基金的具体情况。

（来源：华泰柏瑞基金的财富号 2021-03-11 11:14） [点击查看原文]