看透了，就翻倍了——阿科力，一家神奇的公司行业：属于化学原料和化学制品制造业，化工新材料行业
1、聚醚胺行业发展概况
近几年来，聚醚胺市场增长率持续保持在较高水平，行业内的生产企业也随之加大了产能建设投资速度，亨斯迈和巴斯夫等外资企业已经在亚洲兴建项目，扩大聚醚胺生产能力。公司亦将利用在聚醚胺领域技术、规模、质量等多方面的显著优势集中资源继续大力发展聚醚胺业务，扩大产能，提升质量，进一步强化"进口替代"能力。"十二•五"期间聚醚胺生产行业整体呈现供需两端均迅速增长的态势。
全球最大的聚醚胺供应商、公司竞争对手亨斯迈对该聚醚胺产品持续看好，并持续扩大产能。
在未来的10年里，全球聚醚胺产品的需求不断增加，特别是在亚太地区，需求量每年至少增长10%，
风电行业应用需求：
由于环境的特殊要求，环氧树脂风电叶片在世界各国基本上都选用聚醚胺或聚醚胺复配作为环氧树脂的固化剂。
根据国家统计局发布的风力发电量数据，我国风力发电量年度累计值已由2009年11月末的244亿千瓦时快速增加至2014年12月末的1,411.72亿千瓦时，期间复合增长率约42%。
2016年，中国风电产业发展势头良好，风电装机量再创新高。根据中国可再生能源学会风能专业委员会（CWEA）《2016年中国风电装机容量统计简报》数据，当年全国（除台湾地区外）新增装机容量2,337万千瓦，累计装机容量16,878万千瓦，同比增长16.08%。
中国国在2014年已成为全球风电新增装机容量最大地区和年末风电累计装机容量最大地区。2015年，中国继续大力发展以风电为代表的清洁能源，受到中国风电新增装机超过3,000万千瓦的大力驱动，全球风电产业2015年新增装机超过6,000万千瓦，累计年增长率达17%。风电行业在全球范围内快速发展，中国在全球风电建设进程中发挥着越来越重要的作用，均将带动风电原材料行业及其整个上游产业链的发展。
2016年11月，国家能源局正式印发《风电发展"十三五"规划》，《规划》提出到2020年底，风电累计并网装机容量确保达到2.10亿千万以上的总量目标（截至2016年风电累计并网装机容量为1.49亿千万，剩余4年空间为6,100万千瓦以上）。考虑到弃风限电的因素，每年的装机容量一般会大于并网装机容量，因此预计2020年末累计装机容量会高于2.10亿千瓦。
随着近年来风电装备制造技术进步的加快和风电产业规模化发展，风力资源利用区域不断扩大，风电建设成本不断下降。在此背景下，发改委近年来不断下调风电上网电价。根据《能源发展"十三五"规划》提出，到 2020 年实现风电与煤电上网电价基本相当。
页岩油气及海洋油气开采
主要产品聚醚胺系列中环保型页岩抑制剂聚醚胺作为页岩气开采的关键原材料，页岩气开采的推进促进了聚醚胺应用需求的增长。
预计全球技术上可开采的页岩气资源储量约7,500万亿立方英尺，其中亚洲资源最为丰富，北美紧随其后；经合组织页岩气年均增速达5%。到二十一世纪三十年代将超过北美页岩气的增长量；中国是北美以外最有潜力的国家，占全球页岩气增长量的13%，到展望期结束时中国和北美将占据全球页岩气产量约85%的市场份额。
根据国务院发展研究中心资源与环境政策研究所的相关研究，"十三·五"我国页岩气的重要发展目标之一为到2020年年产量突破300亿立方米，占国产天然气比重的15%左右，新建PAD井场数需达到约2300个，最小核心区面积（采气井场占用面积）需达到1.6万平方千米左右，钻井数约14000口，总投资约4,000亿至7,000亿元。
环保涂料
公司聚醚胺为无溶剂环氧涂料制造的关键原材料，广泛应用于水性电泳漆及水性环氧涂料等水性涂料、环氧地坪等领域。
到2020年，涂料行业总产值预计增长到5,600亿元左右；产量按年均5%增长计算，到2020年，涂料行业总产量预计增长到2,200万吨左右。
2022年全球水性涂料市场预计将达到1,461.1亿美元，预计亚太地区水性涂料市场在2015~2022年间将达到7.9%的增长，亚太地区预计将在2022年取代欧洲成为水性涂料最大的区域市场。
根据国家统计局数据统计，截至 2015 年末，我国涂料年产量已达 1,717.60 万吨。2016 年 1-3 月，我国涂料累计产量达 364.30 万吨，同比增长 6.02%。
人造大理石
目前由于环保、生态要求逐渐提高，天然大理石的开采和加工受到严格限制，人造大理石得到广泛应用。
聚醚胺广泛应用于风电叶片、页岩气开采、环氧地坪、饰品胶、燃油添加剂等众多领域，且随着产品系列的不断拓展，其下游应用领域不断延伸，广泛覆盖国民经济的各个方面。聚醚胺全球主要生产厂家为美国的亨斯迈公司和德国的巴斯夫公司，国内实现产业化、规模化聚醚胺生产的企业较少。2013-2015 年，在市场需求较大、规模化生产厂商产能有限的背景下，聚醚胺市场处于供不应求的状态。2016 年以来，受石油价格下跌、页岩气开采应用领域的需求减少、风力发电领域市场增速放缓、市场供应增加及国内经济增速放缓等因素影响，聚醚胺价格有所下滑，聚醚胺市场趋向供需平衡状态。
公司主营业务：
聚醚胺、光学级聚合物材料用树脂、特种环氧树脂等各类化工新材料产品的研发与生产。
产品广泛应用于风电叶片制造、页岩气开采、饰品胶、环氧地坪、人造大理石、汽车表面涂层、环保涂料等国民经济各个领域，在国内市场树立了较高的竞争地位。
主要产品应用领域：
产品广泛应用于风电叶片制造、页岩气开采、饰品胶、环氧地坪、人造大理石、汽车表面涂层、环保涂料等国民经济各个领域，在国内市场树立了较高的竞争地位。
公司作为国内极少数实现聚醚胺规模化生产的企业之一，采用连续法生产工艺，产品质量与市场份额在国内聚醚胺领域均处领先地位。
本次募投项目高透光材料中的环烯烃新材料，即涂料行业"十三五"规划重点研发的脂环基丙烯酸酯，应用于重点支持发展的新型环保涂料领域，是国家支持发展的高固体份、低粘度环保涂料的关键原材料。目前，该产品已完成中试试生产并经国内厂商检测，其环保性能突出，获得了市场认可。对于市场而言，未来预期的炒作会提前于产能的释放。
市场地位：
公司是全球继亨斯迈、巴斯夫之后的连续化规模化生产聚醚胺的企业，且产品质量同亨斯迈、巴斯夫一致，境外下游客户有意愿选择除亨斯迈、巴斯夫之外新的供应商。
已成为国内领先的能够规模化生产聚醚胺、（甲基）丙烯酸异冰片酯的科技型企业，打破了跨国化学集团对该领域的垄断。
在聚醚胺领域，公司是国内主要聚醚胺生产厂商之一，目前设计产能已达一万吨/年。公司聚醚胺产品性能稳定、性价比较高，已成功替代进口聚醚胺产品。
公司于 2013 年和 2016 年先后获得光学材料及聚醚胺的欧盟 REACH 认证，也是国内唯一一家拥有此类产品欧盟 REACH 正式注册的生产商，具备了独立开展欧盟地区聚醚胺及光学材料销售业务的资格，并因稳定的质量及较高的性价比优势拥有了大量的境外客户。
市场占有率
目前，全球聚醚胺市场的主要生产厂家为美国的亨斯迈公司及德国的巴斯夫公司，该两家企业占据全球绝大部分市场份额。
国内实现产业化、规模化聚醚胺生产的企业很少，且存在产品型号单一、生产效率较低、成本较高、产品质量与国外竞争对手相比存在较大差距等较多问题，难以真正实现进口替代。随着公司聚醚胺生产线的陆续投产，目前公司聚醚胺设计产能已达一万吨，在国内聚醚胺领域保持领先地位。公司凭借优异的产品质量和相对较高的性价比开启了聚醚胺产品的进口替代进程，但是由于产能限制、竞争对手产能扩张，公司的整体市场占有率相对于全球大型聚醚胺厂商仍然较低。
公司为光学级聚合物材料国内该产品领先的生产商和销售商，产能、市场占有率及产品品质均领先于国内同类产品。目前，该产品超过 50%出口欧洲、美国、日韩外资企业在该市场仍占据主导地位，公司在该领域主要竞争者有德固赛和日本三菱化学等。
公司近年来的利润水平：
表明了公司的募投项目先期投入较多，项目进展较快。
2017年上半年行业内部的竞争对手增多，同时上游原材料的价格下降，下游客户为大客户议价能力强，导致了阿科力的聚醚胺的价格下滑，毛利率下降，营收也是下滑严重。未来急需扩充产能，提过议价能力，提高市场占有率。
公司2017年1-9月预计业绩情况与上年同期业绩情况对比如下：
2017年的下半年，由于聚醚胺及光学材料销量增加、光学材料价格上涨、聚醚胺销售价格企稳回升，阿科力的业绩也是同比上半年有所修复，对比去年也是出现了不错的增长，同时新增的跨国公司客户为公司带来了新增订单。上面提到的需要提高市占率的风险也是得到了提高。
上下游
上游：公司主要产品生产所需原材料供应充足。其市场价格与供需关系、国际油价等因素联系较为紧密，国际油价的大幅波动会一定程度影响相关原材料的市场价格，从而影响公司的直接材料成本。
下游：公司主要产品聚醚胺、（甲基）丙烯酸异冰片酯下游应用领域极为广泛，覆盖风电叶片、页岩气和海洋油气开采、人造大理石、环氧地坪及水性电泳漆等环保涂料、饰品胶、汽车涂料等国民经济的方方面面，市场需求较大。下游行业的需求变化将会影响本行业产品销售价格。
竞争对手：
亨斯迈：公司总部位于美国犹他州盐湖城，是特殊化学品的全球制造商及营销商，为全球最大的聚醚胺生产企业之一。
巴斯夫：德国巴斯夫是世界最大的化工厂之一，也是全球最大的聚醚胺生产厂家之一。
扬州晨化新材料股份有限公司（300610）：端氨基聚醚具备年产 5,000 吨的设计产能，2013-2015年及 2016 年 1-6 月的销量分别为 0.17 万吨、0.20 万吨、0.28 万吨和 0.13 万吨。
主要客户：
随着公司产品结构转型升级，聚醚胺产品销售占比上升，聚酯树脂等传统产品销售占比下降，并逐步进入其全球供应商采购体系。
公司与客户长期以来形成的交易模式为滚动订单方式，客户下达订单后，要求的交货周期较短，一般为 2 个月以内。该订单交货完成后，客户滚动发下一批订单，由于发行人根据公司产能情况承接客户订单，因此，公司在手订单主要为下月即将发货的订单，不存在一次性签订大额订单的情况。
产能利用率：
从上述的两大公司的主要产品来看，基本达到了100%的产销率，这与公司的按销生产的销售模式息息相关。
财务分析
聚醚胺的价格近年受到上游原材料价格的冲击和下游竞争对手的产能扩充导致均价出现下滑，但是目前趋于稳定。同时光学材料的价格涨幅较大，公司也是在这一块加大了投入，为接下来的业绩增长提供了动力，也是抵消了聚醚胺产品价格下跌带了的负面影响。
在建工程：
尚在建的募投项目为公司利用自有资金及银行借款先行投入建设的聚醚胺工程、高透光材料工程项目
聚醚胺工程方面：2015 年以来，公司陆续与包括瀚森化工、兰科化工、空气化工、斯伦贝谢在内的全球领先跨国企业客户建立了长期稳定的合作关系。
对于高透光材料工程，公司预计将于 2018 年初建成投产。该高透光材料项目具备良好的市场前景。同时已经完成了高透光材料（环烯烃单体）的中试，已向 100 多个行业内知名涂料客户送样，并已通过部分客户试用，检验合格的样品已经实现了少量销售。
盈利能力分析：
2014-2016 年，公司营业收入为 23,981.53 万元、31,438.29 万元和 22,552.10万元，同比增速分别为 31.09%和-28.27%。2016 年以来，尽管公司产销情况良好，但由于聚醚胺销售价格下滑，公司营业收入较 2015 年有所下滑。2017 年 1-6 月，聚醚胺销售价格较上年底企稳回升，光学材料销售价格上涨，公司当期实现营业收入为 13,351.49 万元。
销售收入变动分析：
2017 年 1-6 月，聚醚胺销量为 5,186.03 吨。由于聚醚胺下游需求较大，公司销售情况良好。公司根据产能情况承接订单，聚醚胺生产线持续处于满产状态，产销两旺。
2017 年，公司销售情况良好，订单充足，依托优质的产品质量和行业口碑加大了国际市场的开拓，成功开发了 Oilfield（斯伦贝谢）、Air Products（空气化工）等境外客户。但受产能因素制约，公司尚不能完全满足客户对公司产品的需求。随着 2017 年下半年公司聚醚胺生产建设项目的逐步建成投产以及聚醚胺多品种的开发，公司聚醚胺销量将进一步大幅提升。
2017 年上半年，通过对光学材料产品的持续推广，公司通过了 PPG、立邦等客户的产品质量认证，新增的跨国公司客户为公司带来了新增订单，2017 年开始持续满产满销。公司光学材料产品销量达到 1,439.95 吨，较上年同期处于增长态势。同时，公司新开发的光学树脂产品可适用于性能要求高的航空航天功能性材料，其单价较高，也进一步提升了光学材料产品平均单价。
主要产品境内外销售收入变动情况如下表所示：
2016 年和 2017 年上半年，公司境外销售的增长主要来源于全球最大油服企业斯伦贝谢下属企业 OILFIELD、AIR PRODUCTS（空气化工）、BLUE CUBE（兰科化工）、东南亚主要环氧树脂企业的 ADITYA BIRLA 等企业建立合作关系，聚醚胺境外销售收入大幅增长。
2017 年 1-6 月，公司光学材料产品境外销售收入为 2,411.01 万元，主要是因为公司的光学材料产品得到 PPG 等新增大型跨国公司客户认可，同时由于产品销售价格大幅提升，公司光学材料境内外销售进一步增长。
主营业务毛利率变动分析
公司主要产品毛利率情况
2017 年 1-6 月，公司主营业务毛利率降低了 4.32 个百分点，主要是因为公司主导产品聚醚胺的销售价格较上年平均销售价格有所下降，因此毛利率较上年有所下滑。
境内外销售毛利率分析
2017年上半年，随着聚醚胺销售价格的下滑，境内外市场毛利率同步下降。国际市场竞争相对缓和，公司对境外市场产品销售价格也相对较高；同时，由于公司2017年4月向斯伦贝谢销售703.09万元，该部分产品由于按客户要求进行了规格调整而毛利率较高，因此，境外市场毛利率水平仍高于境内市场。
2015-2017年上半年，光学材料境外销售毛利率较境内销售毛利低，其主要原因为境外销售不予免抵的增值税进项税额转出增加外销营业成本。同时，由于公司新开发的毛利率较高的、用于航空航天复合材料的光学树脂产品面向境内市场销售，因此使得光学材料境内市场毛利率大幅增加。
盈利总结：
聚醚胺产品于 2016 年 9 月通过了欧盟 REACH 注册，成功开拓了欧洲市场。公司市场地位得到巩固。
销量方面：2017 年以来，公司聚醚胺订单规模已达产能上限，且下游需求持续旺盛，满产满销，产销量进一步增加，2017 年 1-5 月销量已达到 2016 年全年的 48.66%，接近 50%。受限于产能规模不足，公司销量无法进一步提升。在聚醚胺募投项目一期投产后，解决公司产能瓶颈后，公司销售规模将进一步大幅增长。
价格方面：随着原材料的下降，竞争对手产能投产对市场造成短期冲击，聚醚胺产品销售价格于 2015 年下半年开始下降，2016 年 12 月达到价格最低谷 17.07
元/千克。由于聚醚胺的市场需求持续增长，在逐步消化竞争对手的新增产能后，聚醚胺销售价格已经企稳回升，于 2017 年 5 月上升至 17.34 元/千克。预计聚醚胺销售价格在 2017 年下半年将进一步回升。
毛利率方面：报告期内，公司聚醚胺产品毛利率分别为 33.69%、40.88%和38.52%，持续维持在 30%以上，毛利率处于较高水平。公司于 2016 年开始逐步推出毛利率较高的小品种聚醚胺，随着 2017 年小品种聚醚胺逐步增加销售，毛利率将进一步提升。
因此，随着聚醚胺在 2017 年销售规模增加，价格企稳回升，公司聚醚胺盈利能力将进一步增强。
募投项目
本次募集资金投资项目生产聚醚胺和环烯烃聚合物及单体两类产品，属于化工新材料产品，建设地点位于江苏省无锡市锡山区东港镇锡山新材料（东港）产业园区，为长江三角洲沿江地区，可以充分利用当地资源优势，进行产业结构调整，生产风电叶片、页岩气开采、汽车涂料、纺织助剂、环保涂料、高端药品、医疗器械等市场急需的化工新材料。
拟新建的高透光材料产品为一种新的环烯烃聚合物及单体，目前该产品仅有德国和日本的两家企业可以工业化生产。本公司依靠自主研发，将建成年产10,000吨生产装置，正式实现该产品的工业化生产，对我国相关领域的发展具有十分重要的意义。
项目达产后聚醚胺产品产能
公司募集资金投资的年产20,000吨脂肪胺扩产项目分为两期。其中，一期项目建设年产10,000吨聚醚胺生产线及配套辅助设施，建设期1.5年；计算期中的第2年下半年为投产期，生产负荷为40%；计算期中的第3年至第15年为达产期，生产负荷为100%。二期项目建设年产10,000吨聚醚胺生产线及配套辅助设施，计算期中的第3年为建设期，建设期1年；计算期中的第4年为投产期，生产负荷为80%；计算期中的第5年至第15年为达产期，生产负荷为100%。
项目完全达产后，公司将形成年产30,000吨聚醚胺的生产能力。公司产能增加是一个渐进过程，与行业的增长情况及公司的发展战略一致。风险
2017年的四季度已经进入了设备的安装阶段也是基本完成，2018年的二季度可以完成，下半年为投产期，生产的负荷度是40%，即是产能为4000吨，按照当前的价格为1.74万元，创造收入6960万元，毛利率为33%，毛利为2297万元，同时在2017年的下半年开始不断的释放产能，创造收入。
高透光材料项目的建设情况
项目达产后高透光材料产品产能
年产10,000吨高透光材料新建项目计算期中的第4年为建设期，建设期1年；计算期中的第5年为投产期，生产负荷为80%；计算期中的第6年至第15年为达产期，生产负荷为100%。该项目完全达产后，公司将形成年产10,000吨高透光材料的生产能力。
本次募投项目之高透光材料项目中的环烯烃单体产品已建成中试装置，并于2016年10月顺利实现试生产；2016年11月共投料8个批次进行试生产，设备连续运转超过1个月，设备运行正常，工艺参数稳定，为规模化生产装置设计提供了关键数据。试生产产品技术指标达到了预期技术指标要求。产品收率达到90%左右，满足工业化生产要求。
公司已实现高透光材料项目中环烯烃单体产品的中试试生产，经嘉宝莉、万华化学（600309）、加拿大能达化学等十余家国内外厂商试用检测完毕，试生产产品质量和性能获得客户认可，达到了国外同类产品质量水平，目前已经实现了少量销售。
2016年12月至今，环烯烃单体产品正在进行规模化生产装置设计，截至本招股意向书签署日，已经完成工艺和装备设计工作。根据公司计划，环烯烃单体产品预计2017年三季度前将订购与制造部分规模化生产设备，目前已订购部分设备，预计2018年一季度完成设备安装与调试，2018年第二季度可实现高透光材料环烯烃单体的规模化生产。
预计一季度进行调试，那么二季度开始可以规模化生产，根据第一年的生产负荷是80%，那么三个季度可以获得6000吨左右的产能，根据产品目前的单价为3万元/吨，那么创造营收为1.8亿元，毛利率为5400万元。
结论：
根据过往作为测算以2016年为起始点，因为在2016年的时候阿科力有产品退出，现在以聚醚胺和光学材料为主营业务产品，2016年实现的营业收入为22,552.10万元，2017 年 1-6 月，聚醚胺销售价格较上年底企稳回升，光学材料销售价格上涨，公司当期实现营业收入为 13,351.49 万元。
根据过往的产能情况，可以估算出2017年阿科力聚醚胺的营业收入为1.74亿元，光学材料的营业收入为7500万元，阿科力的总体净利率大概是18%，那么可以获得的利润是：
（1.74亿 7500万）*18=4482万
这个只是保守的估算净利润，因为在公布的今年三季度的业绩上面已经基本达到了全年的利润了，为什么会这样呢？因为我们算的只是主营业务的收入，没有计算投资收入的其他营业外收入，那么个人的推算今年的利润可以去到5000万元。
这个时候我们来预测下2018年的业绩：
在2017年的基础上，各项产品的价格基本保持不变，那么可以获得的利润是（这个只是粗略的计算方法）
5000万 （6960万 1.8亿）*18%=9482万
同时因为其他的投资收益等计入，那么阿科力2018年的利润是1亿，相较于2017年的净利润增长了100%