前三季度，券商板块可以说经历了“史上最冷寒冬”，在指数连续三年下跌之后，今年前三季度，证券公司指数继续下跌超20%，指数估值也达到了历史最低水平1.03倍PB（见图一）。

在两市交投冷淡、股指不断寻底的过程中，上市券商前三季度营收也没有意外地出现了大幅下滑。整体来看，34家券商前三季度营收1845.49亿元，同比下滑12.29%；归母净利润478.23亿元，同比下滑32.91%。

一、资本寒冬，赚钱能力还看大券商

从各家券商的营收能力来看，赚钱能力最强的还属中信、国君、海通、广发、华泰五大券商（见图二）。

营收方面，五大券商前三季度营收均超过100亿，中信证券以272亿营收稳居榜首，此外，中信、国君、华泰营收增幅下滑幅度远远低于行业平均，国泰君安营收同比不降反增，增幅为1.04%。

盈利方面，五大券商同样领先其他券商，中信（73亿）、国君（55亿）、华泰（45亿）盈利位居行业前三，中信、华泰盈利增幅下滑最小，仅为-7.73%、-4.83%，相比-33%的行业平均水平，表现出很强的抗周期性。

申万宏源营收、净利紧随五大券商之后，同比增幅下滑幅度也好于行业平均。

中小券商方面，除华西证券、天风证券、东兴证券营收、盈利增幅下滑幅度均好于行业平均之外，其余均遭遇较大业绩下滑，12家券商盈利增幅下滑大于-50%，国海证券盈利幅度下滑最大，达-77%。

太平洋证券成为34家上市券商中唯一出现亏损的券商，亏损幅度达1.77亿元。

二、业绩背后，五大业务条线均出现下滑

信用业务成拖累业绩最大因素。包括两融业务和股权质押业务在内的信用业务，被视为今年券商最大的风险点之一。上市券商前三季度信用业务收入为166.97亿元，同比下滑了32.66%，在各业务线中整体表现最差。

34家券商中，仅海通证券和华西证券的信用业务实现正增长，其中海通证券前三季度利息净收入34.69亿元，同比大增37.61%，原因主要是买入返售金融资产利息收入增加；华西证券该项业务收入为3.79亿元，同比增长6.92%。

IPO趋缓，投行业务进入寒冬。受一级证券发行审核趋严、趋缓等因素影响，34家券商的投行业务手续费净收入190.49亿元，同比下滑29.06%。

仅有4家券商投行业务收入同比正增长，分别为南京证券、中国银河、长城证券以及太平洋。投行收入下滑幅度超过一半的有国金证券、华西证券、山西证券、国海证券、西部证券以及广发证券等。其中广发证券上半年投行业务手续费净收入为9.25亿元，较去年同期下滑51.09%。

经纪业务几乎全线下滑。一方面佣金率不断下滑，另一方面股票成交量日益低迷。34家券商共实现446.50亿元的经纪业务收入，同比下滑16.82%。除了太平洋证券外，33家上市券商经纪业务收入同比下滑。

去年同期，中信证券的经纪业务收入超60亿元；今年前三季度，没有一家券商的经纪业务收入超过60亿元，第一名中信证券经纪业务手续费净收入为58.48亿元，同比下滑了6.75%。

自营业务出现分化。根据“自营收入=投资净收益-对联营企业和合营企业的投资收益 公允值变动的净收益”的公式来计算，34家券商的自营业务收入正在分化，有券商该项业务同比增幅超过8成（第一创业），也有券商自营业务降幅超过7成（东方证券）。

自营业务在分化通过大型券商的表现也能看得出来。中信证券前三季度自营业务收入65.48亿元，同比微降0.46%，排名第一；国泰君安自营收入45.15亿元，同比下滑3.22%；申万宏源该项收入35.55亿元，同比增长51.33%。

新规下资管业务回归主动管理。就行业来看，资管新规威力之下，券商资产管理规模继续萎缩，据基金业协会日前公布的9月资管最新数据，券商资管三季末管理规模仅剩13.84万亿，比今年年初16.57万亿减少了2.73万亿，更比去年规模最高峰（18.77万亿）下降了近5万亿。

三、行业底部，如何布局券商？

跟其他蓝筹股不同的是，券商行业业绩最好的时候市场处于顶部，业绩最差的时候市场处于底部，所以，在券商业绩整体滑向谷底时，也是布局的好时机。

从各个业务条线数据不难发现，大券商在各方面都很强势，那么问题来了，大券商这么牛，为什么我不只买大券商？

我觉得，当然可以，比如五大券商分别配置20%。在10月19日出现反弹行情之前，年内跌幅最小的五家证券（新股除外）依次为中信建投、中信证券、华泰证券、国泰君安、申万宏源，大券商抗跌属性十分明显。

但是，此时大券商存在阶段性跑输市场的风险。比如上周，领涨的十大券商全都是中小型券商，国海证券涨幅甚至超过50%（见图三），而五大券商中，除了海通证券涨幅12.58%，其余四家涨幅均未超过10%。而截至10月30日，国海证券已经取得了1.55%年内涨幅，也是唯一一家上涨的券商。

究其原因，第一，中小型券商对资金流入更敏感，短期内股价拉升更快；第二，在前期市场悲观预期下，小券商估值下杀更猛，有更大的估值修复需求。

OK，那我买小券商行不行？

也行，但是运气的成分太大了，这段时间抱怨自己持股涨不过指数的老铁太多了，比如“为什么我的西部证券/锦龙股份/财通证券/华西证券……才涨这么点？”

当然，运气如果实在不佳，短期内还有踩雷的风险，毕竟，今年的黑天鹅太多了。

所以，为什么选择指数基金？

证券公司指数前十大券商在指数里的权重超过60%，买了指数，有6成的钱买了前十大券商。

其次，指数不会踩雷，而个股会直接踩雷，二三季度券商股暴跌，有些大券商直接暴雷，这些你都不一定能够提前预知。再者，有谁一定会知道下一轮牛市，涨的最凶的一定就是大券商呢？说不定是中小券商呢？所以，投进指数里40%的钱是给这个不确定因素留下的。　

总结下来，当下应该是投资券商指数的较好时点，券商ETF（512000）作为一只跟踪中证全指证券公司指数的基金，是需要重点关注的投资标的。如果没有开通股票账户，也可以方便地通过申购、定投场外的券商ETF联接基金（006098）来布局券商。