一、.投资的逻辑支点
　　公司目前主要业务是聚氨酯、石化和特种化学品三大块。
　　聚氨酯产品盈利良好且稳定，为公司提供稳健的现金流。2015年纯MDI和聚合MDI售价一路下滑，测算得出华东地区全年均价如下，纯MDI为16971元/吨，聚合MDI为11241元/吨；而从2016年开始，纯MDI售价从1.6万元/吨升至目前的1.9万元/吨，聚合MDI售价从低点的1万元/吨升至目前的1.35万元/吨。目前售价均高于2015年均价，纯MDI和聚合MDI售价均高出大概2000元左右。而根据券商研报，MDI价格每上涨1000元，万华年华归母净利润增厚约7.2亿元。2015年净利润仅仅为16亿元，由此可知涨价对万华净利润的弹性是相当大的（而且16年还有新增产能的释放，15年聚氨酯生产量为1489591吨，较14年升10.95%；销售量1454152吨，较14年升10.29%）。下半年若油价维持在当前水平，巴斯夫重庆装置仍为开启等影响因素继续存在，则MDI售价维持目前水平将得到保障，甚至有持续涨价的可能性。15年上半年MDI业绩提升仍然有限，关键还需看下半年的MDI售价及出售量。（另外，万华化学的MDI国内售价要高于外企，而国外售价则随主流售价。笔者特意向万华管理层询问，投资者互动平台上管理层答复的内容是：万华的产品质量和技术在行业属于国际领先，我们是本土的主流供应商，在客户响应、物流配送、售后服务等方面有本土化优势，因此在国内的售价高于同行业。在国外的售价遵循当地市场的主流价格。）
　　石化装置负荷率不断提高，为下游产业链延伸提供原料储备。根据投资者互动平台上的介绍：石化业务，由于万华产业链的优势，按照全部转资计提折旧，所有投入资金全部按贷款计算利息，目前也有很好的利润，随着6月底的满负荷生产，这一板块将来一定会成为万华新的利润贡献者。
　　特种化学品方面由于万华的产品多为细分领域稀缺品种，毛利较高逐步实现进口替代，也是公司未来利润增长的主要动力来源。未来随着SAP和PC产能逐步落实，将为公司业绩增长又加新的保障。让笔者粗略计算一下这些特种化学品满产以后的净利润：
　　1.TPU。烟台化学园区满产后产量将达到9万吨/年，售价为18000元/吨，那么销售收入将达到16.2亿元。
　　2.SAP。今明两年对业绩影响不大。
　　3.PC。规划产能20万吨/年，售价18000元/吨，满产后销售收入可达36亿元。
　　4.HDI。16年计划扩产至6万吨，不含三聚体，高端售价6万元/吨，则满产后销售收入可达36亿元。
　　5.IPDI。1.5万吨的产量刚投产，目前高端产品售价7.1万元/吨，满产后销售收入达到10.65亿元。
　　6.HMDI。未找到相关数据。
　　7.特种胺事业部。小市场高盈利弹性大。
　　8.表面材料事业部。今年预计3-4万吨产量，整体市占率仅仅为2-3%。未来水性树脂具有千亿市场空间。
　　9.北京改性MDI。去年净利润达5000万。
　　10.聚醚事业部。未找到相关售价数据。

　　二、高价值符合度评估









　　关于万华化学的一点补充（匈牙利博苏化学资产注入——持续两年盈利，合并可期）
　　2011 年1 月31 日，万华化学斥资12.6 亿欧元收购匈牙利最大的化工公司— BorsodChem（博苏化学有限公司，简称BC），是继吉利汽车收购沃尔沃之后中国企业在欧洲的第二大投资项目，也是中东欧地区最大的项目。
　　万华接手博苏之前，该公司处于巨亏之中，每年亏损1.3-1.5 亿欧元。万华接手之后亏损额逐年减少至2014 年开始盈利。2015 年BC 公司实现税后盈利5000 万欧元。
　　目前博苏公司拥有年产24 万吨MDI、25 万吨TDI 和40 万吨PVC 的生产能力及市场渠道，及在匈牙利、波兰和捷克等生产基地和意大利、布鲁塞尔等地的销售中心。
　　收购博苏化学是烟台万华全球化布局中的重要一环，目前由大股东实际控股，上市公司托管，公司承诺在盈利显著改善之后的18 个月内，以适当的方式解决最终合并的问题。预计明年大概率将此资产注入上市公司。
　　
　　注：本文只针对公司价值层面进行探讨，并不对具体交易进行相关推荐，还请读者识别。
作者：徐雨川