万华化学(600309)——1Q24毛利增长，信用减值和所得税影响利润。
1Q24业绩符合市场预期。
万华化学公布1Q24业绩：收入461.6亿元，同比增长10.1%，环比增长7.8%；归母净利润41.6亿元，对应每股盈利1.32元，同比增长2.6%，环比增长1.1%，符合市场预期。1Q24毛利同/环比增加7.85亿元和9.20亿元，毛利率同/环比提升0.1/0.6ppt至17%；期间费用同比增加3.7亿元，环比下降1.39亿元。1Q24信用减值损失同/环比增加0.93/2.86亿元，所得税费用同/环比增加2.04/6.07亿元，对1Q24利润增长造成一定影响。
1Q24聚氨酯系列销量131万吨，同/环比增长18%/0.8%；聚氨酯系列均价13,360元/吨，环比提升0.5%，同比下降5.5%，价格同比下降主要是聚醚产能扩大后其销量占比提升，以及TDI价格同比下降所致。1Q24石化系列营收185.1亿元，同/环比增长1.7%/5.9%。1Q24精细化学品和新材料销量44万吨，同/环比增长25.7%/4.8%；均价同/环比下降8.4%/6.1%至13,875元/吨，主要是产品结构变化以及核心产品HDI等价格下降所致。
发展趋势
聚氨酯业务盈利有较强支撑，目前盈利存改善空间。受原材料纯苯等价格上涨以及MDI价格回落，近期MDI价差有所下滑，我们认为MDI价格和价差处于正常波动区间。4Q23科思创和亨斯迈等海外企业聚氨酯业务利润率较低，在海外企业MDI高成本支撑下，我们预计万华化学聚氨酯业务盈利有较强支撑。我们预计2024年全球MDI供给低速增长、TDI基本没有新增产能，随着国内家电以旧换新政策实施以及美国有望逐步进入补库周期等，我们预计当前MDI和TDI盈利存在改善空间。
新项目逐步投产驱动公司盈利继续增长。我们预计未来几年公司将通过技改方式继续扩增MDI产能，同时第8代MDI技术的应用有望继续降低MDI生产成本；随着无醛板领域需求快速增长、聚氨酯铺路及聚氨酯门窗等新领域的应用推广，全球MDI需求将继续保持增长。同时考虑到未来几年全球MDI产能增量主要集中于万华化学，我们预计MDI将继续保持较好盈利，MDI产能增加将继续驱动盈利增长。石化方面，我们预计乙烯二期项目有望于今年底投产（使用72万吨乙烷为原料），同时未来几年乙烯一期项目原料有望替换为乙烷，公司石化项目盈利将逐步提升。我们预计POE、柠檬醛及衍生物等项目投产将为精细化学品和新材料板块带来明显利润增量。
盈利预测与估值
我们维持2024/25年盈利预测不变，目前公司股价对应2024/25年市盈率13.2/10.5x。我们维持目标价105元，对应20.4%的上涨空间和2024/25年15.9/12.6x市盈率，维持跑赢行业评级。
风险
海外聚氨酯需求低于预期，国内经济增长低于预期，原油价格大幅上涨。