中新赛克：一家毛利80%的神奇公司，你心动不？
2018-08-31 14:56

松盖姚
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今天初善君给大家分析一家神奇的公司，神奇在什么地方呢？
第一：这家公司毛利率近80%，2017年在3000多家A股公司中排名66位，在通信设备行业可谓凤毛麟角了。其大股东更是对公司信心满满，承诺上市5年内不减持（按照规定3年即可），10年内不主动放弃控股权地位。
第二：这家公司有个好爸爸，不对，有2个好爸爸。其创始之初，控股股东为中兴通讯（没错，就是刚被美国摆了一道，当前仍然排名世界第四的通信设备商）。几经改制，当前其控股股东为创投圈大名鼎鼎的深圳市创新投资集团有限公司（深创投）。可以说这是一个正宗的名门之后、将门虎子。
第三：这家公司从事的业务会让很多人脑袋仁儿发麻，脊梁骨儿冒凉气。他的业务叫网络可视化，他能对网络报文信息逐层进行解析，按需进行筛选、归类分析，就好比是虚拟世界的摄像头。
这家公司就是中新赛克，一家卖虚拟世界摄像头的公司。今天初善君就为小伙伴儿们详细剖析一下这家公司。
一、公司分析
（一）公司介绍
1、公司股权结构
我们先来看看公司的股权架构。
公司的股东中，控股股东是深创投，实际控制人是深圳市国资委，小股东中任子行、美亚柏科都是其客户，南京众昀、南京创昀为公司管理层的员工持股计划载体。
中新赛克的主体（母公司）主要定位于对子公司的控制、管理及对外投资，没有实体业务。
子公司赛克科技是公司的主营业务主体，当前的产品均来自赛克科技，所有的利润均来自赛克科技。
子公司赛克软件是为主体业务提供经销、售后支持和技术服务。
子公司杭州赛客定位为开发新产品，主要聚焦于基于物联网产品研发、生产及销售，与公司目前主要产品的关联性不高。
香港子公司定位为海外直营业务销售平台，目前刚开始运营。
2、中兴退出之谜
很多小伙伴儿会有疑问：这么好的一家公司，中兴为什么舍得放弃呢？我也有此疑问。
根据中新赛克招股说明书透露，一方面该业务非中兴核心业务，中兴要聚焦核心业务，传略性放弃该业务。另外一方面中新赛克为了追求市场发展和灵活运营，管理层谋求独立发展。于是在2012年中兴以5.6亿元的价格将其持有的68%的股份出售给了深创投及其他几家投资公司。
我翻了一下中兴通讯2012年的年报，发现其当年的业绩极差，只能理解为卖子续命，出售子公司以减少账面上的亏损了。
当年被出售的可不仅仅是中新赛克，中兴通讯当年12.59亿的投资净收益包含出售了了中兴和泰82%的股权、中兴特种68%的股权（即为中新赛克，出售产生的损益4.36亿元）、长飞投资81%的股权（出售产生的损益7.58亿元）、中兴力维81%的股权和刚中电信51%的股权。
这里忍不住要再黑一下中兴通讯，这么多年来中兴通讯的营业利润率就没有一年超过5%的，2011-2016年连续6年还是负的。那他都是靠什么来创造盈利的呢？——投资净收益、营业外收入、其他收益。真有点不相信这是一家全球排名第四的通信设备商，这明明就是一家投资公司啊，投资部门/子公司才是公司的主营业务部门才对，目前公司还有119家子公司，够卖几年的。
本来以为今年凭借其在5G上有不少的技术和专利储备，可以弯道超车一下，但突然又被美国摆了一道！今年的盈利又没戏了。只能一声叹息啊！
（二）产品介绍
中新赛克主要是做网络可视化硬件和解决方案的，很多人对这个行业都比较陌生。如果把传统信息安全领域的防火墙、**卫士、杀毒软件比喻为现实世界的围墙、大门和刀枪，那网络可视化作为信息安全行业的一个细分领域，就类似于现实世界中的摄像头，实时监控覆盖范围内的一举一动。同理，中新赛克就相当于网络世界的海康威视。
网络可视化的业务框架如下图：
中新赛克的产品和业务覆盖整个从底层数据源采集到顶层的数据应用。但目前大部分集中于底层的数据源采集（收入占比占到87.17%），数据整合和应用层还相对较弱。公司具体的产品及收入情况如下图：
据业内专家测算，国内网络可视化硬件设备目前的市场需求在20亿元左右，后端平台和应用市场为百亿级别，目前国内4大设备商的前端设备营收总计为9亿多元，市场空间仍然巨大，中新赛克在营收、利润和毛利率方面具有绝对领先优势。
*注：由于恒扬数据已从新三板退市，所用数据为16年数据，其他均为2017年营收数据，不具有准确可比性。
肯定有小伙伴儿有疑问：都是做网络可视化设备，为什么中新赛克毛利率能达到84%，而其他的只有60%左右，差异这么大？公司回应了：“中新赛克与竞争对手比，我们做的是高端的网络可视化基础架构产品，同时面对的客户也是有一定区别的，我们的客户主要是运营商、政府等，对设备的稳定性、效率等要求比较高，而恒为科技主要面对的是系统集成商。”
这个领先优势公司有一堆关于技术的说明，初善君基本都不懂，但初善君觉得研发支出占比明显高于同行这一点更具有说服价值。
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我想，在项立刚老师的评价体系里，中新赛克应该可以算的上是一家看XIN闻联播的公司了。
二、行业分析
（一）行业前景
随着经济的发展、科技的进步，信息安全行业的重要性越来越受到重视，而网络可视化作为信息安全行业中一个新出现不久的分枝，还处于起步阶段，后面发展前景广阔。
一方面国家每年在网络安全方面的投入是逐年增加，另一方面宽带网络接口从目前的100G未来扩容到400G，移动网络从4G向5G的升级，每个阶段的网络可视化基础架构产品都有一定的生命周期，市场需求的变化也要求产品不断更新。网络可视化基础架构产品仍然处于朝阳阶段。
HIS统计，2017年北美地区流量采集设备的市场规模约为30亿元，约是国内市场的两倍。考虑到网络基础资源及流量规模接近的因素，再加上我们zheng府对于网络的监控力度逐日增强的因素，未来3年内中国市场规模有望超过美国的水平，达到40亿元的规模，年均增速约为20%。别问我是怎么算出来的，初善君夜观天象，掐指一算：嗯，就20%吧。
（二）行业格局
在网络可视化行业，主要的参与方可以分为设备提供商、系统集成商（分为应用开发商和系统建设集成商2类）、最终需求方三部分，业务模式可以分为图中 四种模式。
中新赛克主要作为设备提供商，位于产业链上游，早期以模式为主，通过下游渠道代理商等进入客户的名单；后期逐步以为主，直接给最终客户供货。
产业环节分工有所不同，毛利率差别较大，恒为科技作为单纯的硬件设备提供商以及烽火星空作为单纯的系统集成商毛利率都维持在50%-60%的水平，而中新赛克作为全产业链的玩家，毛利率可以达到80%左右。
按照系统集成商与设备商参与程度不同，几个主要设备商玩家可分为纯基础架构设备供应商、轻基础设备的系统集成商以及基础设备与系统集成并重的全环节厂商。
恒为科技与恒杨数据为单纯的硬件设备提供商，仅向系统集成商供货，而不与政府、运营商等客户直接发生业务联系。锐安科技与永鼎致远主要以系统集成为主，逐步扩大前端设备采集业务。直接将产品向最终用户政府部门、运营商等销售。中新赛克、迪普科技与百卓网络则既是基础架构设备提供商，也是系统集成商，除向系统集成商供货外，也直接将产品向最终用户销售。
我们整理几家上市公司的相关财务数据可以看出（其他几家未上市或者为上市公司子公司，没有完整的数据可以获取），中新赛克的优势非常明显。
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目前的网络可视化市场主要由较早进入的几家公司共同维持，由于网络可视化技术门槛较高，而且该行业市场的最终客户对产品的稳定性、功能性等要求较高，对厂商的考核也很严格，新进入者的难度非常大。
（三）产业链分析
网络可视化行业的产业链相对比较简单。上游包括生产原材料、加工服务、通用产品及开源技术。中新赛克非常注重供应链建设，经过长期的发展和积累，建立了稳定的原材料及核心部件自购渠道。
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第一大供应商的占比为10%，前五大供应商的采购占比37%，供应商的分散度很高，不存在被供应商绑架的问题。
下游应用主要为信息安全、网络优化与运维、大数据运营等领域，客户主要包括政府、通信运营商或者系统集成商。2017年公司的前五大客户如下：
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从中新赛克的招股说明书发现，几乎每年的前五大客户都会发生较大的调整，而且没有客户的营业额占比超过50%，说明公司对于大客户并没有太高的依赖关系。
按销售模式来看，公司在逐步提高直销业务的比例。直销模式不仅可以在短期内抢夺政府市场，也为未来角逐运营商和企业市场提供了基础，同时，还可以保证快速定制化及个性化的服务，提高产品毛利率。
三、财务分析
从半年报披露的数据不难看出，营收、净利润的增长都非常好。经营活动产生的现金流量净额同比下降111.33%，主要系采购规模扩大，人员增加，经营规模扩大等原因所致，也是公司处于扩张期的表现。
从资产负债表可以发现，公司资产负债率31%，资产中流动资产占比87%，流动资产中货币资金占比59%，都比较健康。
我们在这里就不花费过多的时间了。
四、初善点评
（一）发展方向
中新赛克目前主要的业务收入在网络可视化设备，属于产业链的上游和前端，这部分的产值大概占到产业的20%左右，虽然目前需求仍然有很大的增长空间，但下游百万级的应用市场是不是更让人垂涎三尺呢？
已经有不少投资者开始替中新赛克着急了：皇上，为啥不多宠爱一下下游的应用妃呢？中新赛克也正面回答了：爱卿所言正是。
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从深交所互动易平台的问题解答不难看出，公司确实也确实有意向在后端发力。在投资者调研的时候，董秘在被问道公司的未来发展战略时也提到：“公司未来在确保网络可视化基础架构产品市场份额和抓住市场机遇的同时，更会在大数据运营产品进行拓展和延伸”、“公司在大数据和人工智能投入了较多人力，力争在数据建模分析以及未来可以应用到的垂直领域方面取得一些突破，在核心技术——自然语言处理和知识图谱上都有一些储备”。
公司的半年报也提到：“网络内容安全产品和大数据运营产品已经具备相当的竞争力，随着国内外市场拓展初具成效，显现出强大的发展前景”。公司的目标是后端收入占到公司收入的1/3，现在还没有看到成果，拭目以待吧，希望不会太远。
（二）业绩预估
吹了这么多牛了，最终还是要落到业绩上，今年中新赛克的业绩会怎么样呢？初善君来给你算一卦。
1、业绩增长确定性
根据2018半年报披露，公司继续扩大销售和服务团队，人员规模增长了27%，加强了行业、区域覆盖和合作伙伴建设，这为下半年公司业绩的增长奠定了基础。
另外，由于公司的主要客户为政府、事业单位、运营商，这类客户有个特点——根据预算的进展确认订单，很多单位都是上半年精打细算，到年末了发现：卧槽，预算还有很多用不完！怎么办？赶紧确认能够确认的支出项目。所以他们供应商的业务往往呈现出季节性明显的特征——四季度收入占比最高。上半年已经有明显增长的情况下，下半年仍然会更加靓丽。
2、实际盈利测算
根据前面的分析，中新赛克下半年收入增长已无悬念，那下半年能达到多少呢？初善君带你详细分析一下
（1）统计推演法
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根据前5年的数据，下半年的销售收入平均为上半年的2倍，2018上半年营收为2.65亿，以此推断全年收入为2.65*3=8亿元。按照净利率25%测算，今年净利润约为2亿元，考虑到近0.2亿多的其他收益和营业外收入影响，预计今年净利润为2.2亿左右（如果下半年还有其他收益产生，可能会更高），比去年的1.32亿提升66%。
（2）运营推测法
中新赛克在生产方面，采取以销定产并保持适当安全库存的原则。订单的确认周期一般为2-3年，这和公司存货周转天数为800多天也较为契合。所以可以推断下半年的营收约为2.59亿*180/800/(1-80%)=3亿元，全年收入5.6亿，净利润1.4亿，但这明显忽略了行业结算的季节性。
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考虑到季节性的影响，最乐观的情况可以假设为目前存货中已发出商品1.16亿元全部确认收入，则下半年营收为1.16/(1-80%)=5.8亿元，全年收入8.4亿，净利润2.1亿。
再考虑0.2亿的其他收益和营业外收入，初善君推测今年其净利润在1.6-2.3亿之间（如果下半年还有其他收益产生，可能会更高）。
另外需要注意的是，截止6月底中新赛克预收货款3.36亿，账龄超过1年的有0.46亿，说明公司的订单不是问题，现在收入的瓶颈是在收入确认环节，换句话说收入确认的多少取决于客户今年的预算剩余额度。
综合以上两种分析思路，初善君偏向于乐观估计公司2018年的净利润为2-2.2亿元。
（三）购买时机
根据前面的分析，中新赛克确实是一家不错的公司，预计今年的净利润在2.1亿元左右，有60%左右的增长。那当前是否是合适的买入时机呢？初善君的看法有两点：
1、中新赛克今年预计2.1亿元的净利润对应EPS为2.1元。按照目前100元的股价，PE为47左右，相对于年化60%的增速，存在一定的低估，但放在当前市场普遍低估的背景下，吸引力似乎并不是很大。
2、中新赛克今年11月21日会有2510万股的限售股解禁，与当前的流通市值体量相当，要知道这些一级市场获得的股份价格可都是相当的便宜啊，有部分缺钱的主儿减持变现也是常理之中。所以解禁之后或许会出现更好的购买时机。
一句话点评：公司是好公司，就是股价还不太正经。
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