@今日话题 $恩捷股份(SZ002812)$
一、恩捷收购捷力的解读：
关于价格：
价格合理，不能只从重置成本角度去考虑。从捷力的盈利角度看，估值合理。
本身对捷力的收购还存在其他竞争者，不可能拿到很便宜的价格。我们从1年多以前就和胜利精密的高管在接触，这次是胜利精密选择了我们。
10.7亿元的应付款：捷力自身8条线花了19亿，注册资本只有3个亿，银行不能支持，只有靠股东借款。我们帮助还清后，节省了每年7000-8000万的财务费用支出。
关于捷力的基本面：
本身基本面不错，产品品质是除恩捷之外做的最好的，离我们的差距最小，有很大可能性做进高端市场。设备、客户都很不错。过去是因为和控股股东的矛盾，导致经营不正常。
管理层替换后，捷力取得了比较大的进步。尤其在3C市场，3C超过出货量的一半。
捷力本身具备盈利能力。18年账面亏损1亿，扣除非经影响（存货减值1.2亿元），实际有1000-2000万净利润。
19H1，捷力出货1.3亿平，盈利约1000 万；19全年预计出货2亿平，达到基本满产状态，其中3C超过50%，1亿 平（中国3C市场4亿 平）。
2020年，全年预计可实现盈利1亿 。
最终目标是出货3亿平（全部做3C，交货能力就在3亿平左右），对应3亿元净利（单平1元）。关键是要把涂覆做起来（三星、ATL现在涂覆主要是自己做）。
捷力目前维持4亿平的产能，没有扩产计划，本身土地也限制了。
关于战略上的考虑：
1、格局整合，提升对下游的议价能力；
2、对捷力的定位是主要做3C产品。公司80%是动力，20%是3C 储能 电动工具，对我们是一个补充。全球3C市场空间很大，尽管前两年比较平稳，但是随着5G时代的来临，还有很大的增量空间。预计19年全球隔膜用量超过40亿平，其中3C超过10亿平（17年就已经达到这个规模）。
关于资金：
实际支付资金16亿元，和金融机构有一个确定的计划，主要通过银行的并购融资解决（预计有10亿 ）。贷款利率就是基本利率上浮一些。
同时，明年自身的产线建设进度会适当放缓，主要是江西和无锡两处基地。今年的扩产节奏不变：
今年江西、无锡各投产8条产线。当前无锡投产了1条，8、9月份会有3条出来，还有4条年底出来。珠海4条预计20Q1投产。这4条线是临时加的，考虑到海外上量快，全新的基地验证周期很长，所以选择在珠海原基地扩建。19年4月份开始土建。投产后会申请松下、LG的验证。匈牙利产线今年启动，跟德国、波兰都很近。投资额最终投20亿，分步走。初期先建分切涂布，再建基膜。
关于团队整合：
初期维持管理团队稳定，要求管理人员的劳动合同全部覆盖对赌期、所有管理人员签订竞业协议。后期接管之后会有一个人员的筛选。
捷力目前只有总经理是从胜利精密派过去的，其他团队没有大变化。
关于3C隔膜：
3C目前大部分是湿法隔膜，原先旭化成的市场份额很大。3C和动力对于隔膜的要求不一样，是两种技术路线。产线上，捷力的产线微调一下就可以。
3C隔膜价格高于动力，良品率低一些。捷力主攻5、7m，所以良品率比我们低很多。
二、恩捷经营近况：
关于排产、出货：
上半年出货3.5亿平。8月排产肯定比7月好。
全年出货目标9亿平，看9-12月行业的情况。
预计涂覆2亿多平，占比30%左右。（18年涂覆不到2亿平，占比40%）
关于价格：
年初以来基膜价格没怎么动，涂覆膜有下降。涂覆膜种类很多，大家都能做的，价格受到一些冲击。但独有性涂覆膜，中国市场供应偏紧，产能、技术、专利多方面因素，使得存在价格溢价（价格高于基膜 加工费）。下半年价格还在谈。
价格博弈永远存在，目前处于相对弱势。长远来看，同行再降价就会到厂家的现金成本，因此下降空间有，但不大。公司也没有能力去供全市场，所以不会主动降价抢占份额。
基膜方面，海外价格比国内高70-100%。基膜的技术路线也存在差异，国内外的产品是不一样的，所以这个价差是合理的。涂覆膜方面，国内外差价很大。18年涂布均价接近4块（不含税），今年往下走。
单平净利：上半年9毛多。下半年会上升，因为海外占比提升。但是国内也会有不利因素，相互对冲。捷力只做基膜，利润空间有限。产品不错，但是成本高，导致利润比较低。公司可以帮助他们降低采购成本、提升效率、补足涂覆膜技术。
关于海外市场：
7月份海外供货超过1500万平，还在增长。其中松下500、LG不到900、三星不到200万平。
期望10月份超过2000万平，乐观情况达到2500-3000万平。
预计到年底，松下”特斯拉项目“单月达到1500万平。12月份新项目会开始批量供，主要针对国内市场的方形电池。
LG７月份全部变成涂覆。涂覆价格比基膜高，但不会高太多，因为我们使用LG的专利授权、配方。单平毛利会有明显提升，体现到毛利率上相对没有那么明显。松下目前还是供应基膜。
公司当前给海外客户的动力隔膜都是出口到海外工厂。海外or国内工厂对公司而言没有区别，质量、价格标准都是一样的。海外是项目制，定制化程度很高，需要单个项目的去验证、供货。当前给松下的是特斯拉项目，12月份还有新的方形动力电池项目单独在供。LG现在也有特斯拉项目，我们也在做，预计明年供到南京工厂。
一个项目一般是2-3家供应商。大众讲的故事大，目前落地的不大。公司和LG的协议涵盖了大众的项目，明年出给LG动力2亿多平。大众现在是2代、2.5代，未来可能也有3代。
关于2020年预期：
海外：目标超过5亿平。LG 3亿平（动力2亿平 特斯拉新项目 3C）、松下2亿平（1.8亿平tesla项目 方形新项目）、三星几千万平
国内：9-10亿平。市场估计增长40%。
预判未来2-3年海外市场增速更快，更确定。明年是海外车型推出的大年，都是覆盖全球市场。车企要去试水、去铺市场，几千辆就下去了，量就很大。20年预计海内外收入比各占50%、21年海外:国内预计6:4。
关于竞争格局的看法：
公司只能做好自己的事情。按自己的节奏，一个是产品品质，一个是成本效率。目前定了目标，希望在一年时间达到和日本品质齐平的水平，当前主要差距还是在一致性上。成本是永恒的追求，估计无锡投产后会是成本最低的生产基地，因为设备持续改进，最先进、效率最高，幅宽超过5m。针对每一个细分环节制定了改进目标，设备上投了1000多万加一个定型段，有利于提升良品率、韧性。
成本一定会有改进的空间，但越往下越难。一条制膜线，原先一个班5个人，现在减成了4个人（三班倒），未来要减成3个人。上海6条线，质检人员原先100人，最后降成了80人。
海外隔膜厂商：我们处于进攻态势，在抢占他们的份额。绝对量他们也在往前走。20年LG、松下、三星，三家产能都超过60GWh，LG到100GWh。日本企业定位于高端市场。就算扩产也是为了日韩电池厂。
关于下游客户：
公司上半年在CATL中的份额约70%，他们现在不得不依赖于我们。
哪些客户需求比较旺盛？——孚能上半年表现一般，下半年会追上来，目标还是定的3GWh。公司对孚能看好。万向也算一个。中航锂电上半年表现突出，下半年