导读:《诗经》有言:“他山之石,可以攻玉”,当下的中国,在历史的洪流中正在经历怎样的发展与变革?我们相信,于细微处见真知,进门财经携手各行业顶尖分析师,独家策划了《他山之石》系列栏目。我们希望借助顶尖分析师的独特视角,站在社会经济金字塔的最顶端,以案例分析的形式,考察经济和社会的发展与变革,洞悉产业和公司的兴衰与交替。为进门财经的用户,提供一个更加多元的视角来观察今日之中国。

本期招商证券计算机首席分析师刘泽晶将为你详解云计算各产业链情况,以及国内计算机公司的现状,运用P/OCF估值法为你挖掘投资机会。

海外云计算市场已非常成熟,亚马逊、微软、Salesforce等股价数十倍的涨幅都已证明云计算公司的巨大投资价值。相较之下,国内云计算市场正处于爆发初期,阿里云连续翻倍增长,2017 年收入超112亿,用友、金蝶等转型SaaS之路曙光初现,国内云计算市场的投资机会已到临界点。 

云计算产业链的不同决定不同的成长路径。IAAS看规模效应,SAAS看产品能力。对于IaaS来说,规模效应最重要。IAAS服务特点是“便宜+按需+弹性”,利用服务器、存储等规模部 署将单位效率最大化,单位成本最小化,从而达到规模效应。而SaaS方面,研发和应用能力最重要。SAAS服务特点是“专业+快速+垂直”,SaaS服务需要专业性,对客户需求的把握提高SaaS门槛,重研发使得垂直SaaS应用趋于集中化。 

由于云计算厂商前期产品研发和销售投入大,收入分期递延确认,故当期业绩并不能真实反映公司实际成长能力。PE失真,经营性净现金流(OCF)更能反映公司实际的运营成长性,故我们 提出P/OCF估值法,该指标更能反映此类成长性企业的合理估值。 

投资建议上,首选具有公有云服务能力的龙头!我们认为具有公有云能力的公司成长性能力更强且更具有长期持续性。重点推荐用友网络、广联达、广泛微网络、金蝶国际(港股)。

云计算,你需要了解的几个点

2009年至今,美股经历了长达9年的科技大牛市,标普500指数上涨了196%,纳斯达克指数上涨了 340%,其中云计算企业表现卓尔超群。 

云计算产业有以下几个特点,按需、弹性、快速便捷且规模经济的云计算,强者愈强的IaaS ,SaaS累积现金流的盈利模式,云计算企业财务特征 。

云计算按使用量付费,快速便捷、按需弹性配置。它有三种需求层级,IaaS、PaaS、SaaS分 别对应底层基础设施的租用,软件开发 平台的租用,应用软件的租用。 

IaaS:基础设施即服务。用户通过 Internet可以租用到完善的计算机基础 设施,例如计算能力、存储能力、网络 能力。例如:亚马逊、阿里云。

PaaS:平台即服务。PaaS实际是指将应用软件研发的平台作为一种服务提交给用户。在PaaS平台上,企业用户可以快速开发 应用,第三方软件提供商也可以快速开发出适合企业的定制化应用。例如:用友iUAP平台。

SaaS:软件即服务。它是一种通过Internet提供软件的模式,用户无需购买软件,而是向供应商租用基于Web的软件,来管理 企业经营活动。例如:Salesforce。

在公有云产业链上,供应商相当于“房东”,格局比较集中。公有云的发展具有自我强化效应,以资本投入形成先发优势,以性价比打开获客渠道,以增值服务提升盈利能力。亚马逊AWS、微软Azure,阿里云的成长路径均体现出以上共性。正由于自我强化效应, 公有云平台市场集中度将逐步提升,强者愈强。

基础设施层面:亚马逊AWS、阿里云等为代表,还包括电信运营商、互联网巨头等。自身拥有海量IT 基础设施,具有较高的资本壁垒。

应用软件层面:以Oracle、用友、金蝶等为代表的传统企业软件巨头有产品和客户壁垒,向公有SaaS服务转型,与以 Salesforce、 Workday为代表的新兴SaaS厂商进行角逐。

在私有云产业链上,供应商相当于“管家”,格局比较分散,数据、资源不共享,细分行业理解更深入。私有云从安全敏感型企业切入,企业对“安全”的重视与“价格不敏感”构成机会窗口。Gartner曾经对近500家公司的CIO进行过问卷调查,其结果显示企业对于公有云最大的担忧来自“安全与隐私”。 即信息系统的安全和数据本身的安全。当然,这其中还有来自政策的阻力。私有云壁垒相对低,竞争更分散,主要看客户获取能力和执行力。

以IBM、思科、华为等为代表的传统IT设备巨头作为数据中心的设备供应 商,具有雄厚的企业客户资源,并理解其需求,在公有云体系中缺少比较优势,成为私有云的强力开拓者。

国内大型IT集成厂商在党政军、大型企业客户中具有优势,以私有云为切入点。政务云多以私有云形式部署。

P/OCF可作为成长股的估值锚

Salesforce、亚马逊等成长过程中,都出现过市值增长和净利润背道而驰的时期。科技成长型企业在成长过程中必然有为新技术、新业务高投入的阶段,经营性净现金流(OCF)更能反映公司实际业务运营发展情况。当新技术、 新业务盈利模式被认可时,投资者自然会为它们的成长性买单。当然成功的盈利模式必然会引领净利润的回归。

对于投入和回报存在明显差期错配的企业,估值应该跳脱出传统的P/E。基于企业价值的自由现金流贴现模型(企业的价值等于企业在生命周期内可以创造的自由现金流的折现值的总和),我们提出P/OCF(FCF)估值法。企业发展过程中必定会有阶段性的CE的波动,从而带来P/FCF的波动,但如果企业的这种投资或者说战略性部署符合产业发展趋势或被投资者认可的话,公司的P/OCF会相对稳定。

典型云计算公司了解一下

用友网络:综合企业级SaaS服务

用友是国内最大的ERP/管理软件公司,同时也是综合性云服务商。企业客户选择云服务最关注的两个因素是全面性(即提供一体化云服务) 和与现有系统的集成性(阿里云) ,在这两个方面,用友独具垄断性优势。

用友2017年公司金融业务收入超过8亿元。经验的积累帮助公司开发丰富的产品及应用服务满足广泛的企业客户需求,同时实现数据的沉淀;配套的金融业务布局随时可渗透入企业服务的各个环节,更能实现对沉淀数据的价值利用。

很多人都会拿用友和金蝶做比较,其实这两者从本质来看,是有差异的。07年开始,用友、金蝶均开始尝试SaaS,但当时网络设施、产品体验和客户接纳度大环境还不成熟。在这个过程中。10年开始重新投入后,两者的路径和思路存在差异。金蝶聚焦云ERP,ERP增长来源主要是新增的中型企业客户。用友侧重增量的企业SaaS应用,大部分是原有客户增量的企业SaaS应用。

泛微网络:协同办公OA

和用友相比,泛微相对较小。泛微的传统业务是企业OA和行政办公系统,主要卖给大公司。传统业务这块在全国500强里做得比较好。而泛微的云业务,基本上是卖给一些小微或者不是很大的公司,模式非常简单。作为国内专业OA龙头,高度产品化,技术实力突出,具有较完善的全国性销售服务网络,且业务功能 不断延伸,产品正加速云化,正处在市占率和渗透率同时提升的业务发展黄金期。

广联达:建筑垂直行业云典范

公司造价业务云转型从2017年开始加大云转型推广力度,2018～2019进入加速期。预计云化转型完成后,造价业务每年稳定现金流25-30亿。云模式有效克服下游行业周期性波动对公司收入带来的影响,使得现金流更稳定。同时客户粘性增强,可减少相关费用投入,提升业务盈利能力。

除此之外,BIM市场仍处于起步阶段,广联达产品、渠道、服务优势突出,中长期BIM业务有望为公司带来超百亿收入。 BIM潜在市场规模超500亿,目标渗透率60%,实际市场空间超300亿。我们预计2018年公司BIM业务增速将超过100%。

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