一、市场回顾

A股冲高回落。

上周市场冲高回落，源于监管等多重担忧，北上资金也大幅流出，单周上证50和创业板50涨跌幅分别为-4.95%和-3.74%。

建材、农林牧渔、电力公用事业等行业表现相对较好，计算机、通信、电子等行业表现相对较差。

二、热点思考

二季度GDP增速略超市场预期，引发了投资者对货币紧缩的担忧，我们希望通过历史的复盘，来看触发货币政策转向的因素，以及对市场的影响。

1）2010年10月底货币政策大幅紧缩的触发因素是通胀大幅上行，且上行到4%以上的阈值，从而引发了央行多次加息，到2011年7月连续五次加息。而一个有意思的观察是，货币政策从宽松到收紧是有一个观察期的，也可以称为中性期，如果以信贷增速衡量的政策宽松顶点发生在2009年10月的话，那么这个观察期持续了一年的时间。

而当时股市的表现基本同步与信贷增速，于2008年11月触底反弹，并且在2009年7月到达高点，主要是反映的对未来的经济预期的变化，所以由此得出的结论是，在大的经济衰退期，由政策刺激引发的市场上涨，股市和信贷增速（or社融增速）领先于经济基本面变化，而货币政策实质性的收紧更是滞后于基本面，但预期可能先行。

2）2016年底货币政策开始紧缩的根本原因是确认了经济在16年初开始触底回升，而PPI从年初的-5.3%回升到了年底的5.5%，于是央行在16年底开始做“收短放长”的操作，并于17年年初两次调高逆回购利率（本轮没有动存贷款基准利率），年中开始进行金融去杠杆政策（三三四政策）。

从市场表现来看，本轮市场上涨与企业盈利增速触底回升同步，于16年初开始上涨，并且在18年初结束上涨。值得注意的是，本轮市场上涨是由于经济的中周期的上行，且货币政策整体是偏紧的，所以周期性价值股表现好于成长股，而且整体市场涨幅小幅盈利回升的幅度，也就意味着市场的估值是收缩的。

3）讨论本次经济周期、政策刺激与市场表现的关系，可以类比08-09年那一次，但是政策刺激力度、经济回升幅度和市场表现强度预计都将弱于那一次，但三者之间相互的关系可能是相对稳定的，也就是市场表现和社融增速可能是同步的，而两者都领先于经济基本面的回升。具体的来说，对于社融增速，我们预计高点出现在9月或10月，四季度地方专项债基本上发行完毕。而对于经济基本面，尽管二季度GDP增速略超预期，但是也应该看到经济结构分化严重，与政策刺激相关的地产和基建部门回升较快，而制造业和消费等经济内生性动能仍然较弱，短期仍然需要偏宽松的货币政策进行呵护。所以三季度仍处在社融回升、经济回升、货币政策偏宽松的较好的宏观环境中，而四季度随着社融增速回落，需要密切关注市场可能发生的变化。

三、投资策略

市场走强的根基仍在，低估值顺周期可能占优。

从宏观环境来看，三季度货币政策仍然中性偏宽松，社融增速继续回升，而经济继续演绎线性复苏，宏观环境仍对权益市场有利；从微观流动性上来看，我们认为海外资金和居民理财资金流入股市的大的方向没有发生改变。与此同时也应该看到之前短期市场上涨过快，导致市场过热（MA60一度达到95%以上），短期风险释放后，我们认为市场走强的根基依然比较牢靠。

从结构配置来讲，我们认为接下来一段时间，8-10月下游的旺季大概率会超市场预期，低估值顺周期的表现可能会强于大盘，继续推荐有色、化工、建材、地产后周期等板块，优选供需结构较好的品种。

中期继续把握好科技成长全年主线方向，阶段性调整后可再次布局，新能源车、智能汽车、5G、消费电子等科技品种中优选盈利和估值相匹配的个股。

相关基金：华宝先进成长（240009）

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华宝券商ETF联接C（007531）