招商公路到底值不值得买？
俗话说的好，要想富先修路。在我国高速公路行业毛利率一直居高不下，甚至被视为与白酒一样的暴利行业。招商公路拟以换股方式吸收合并华北高速。招商公路作为合并方暨存续公司，将申请在深交所主板上市，华北高速退市并注销。这也是继2015年底招商蛇口工业区吸收合并招商地产后，招商局集团又一大动作。作为我国最大的高速公路运营管理公司，招商公路到底值不值得买，可能是投资者最为关心的问题，接下来笔者将对招商公路进行一次全方位的梳理。
招商公路的前身是交通部1993年12月成立的华建交通经济开发中心。1997年，亚洲金融危机爆发。为帮助当时的招商局摆脱危机，交通部把华建成建制划入招商局。2011年，招商局集团将其更名为招商局华建公路投资有限公司。2016年8月27日，招商局集团对公路板块业务进行重大重组，华建公路又正式更名为招商局公路网络科技控股股份有限公司，正式完成股份制改革。
公开资料显示，招商公路是中国投资经营里程最长、跨区域最广、产业链最完整的综合性公路投资运营服务商，管理和投资参股国内13家公路上市公司，占全国A股公路上市公司总数的2/3。截至2016年12月31日，招商公路参控股路权已覆盖全国18省，收费公路总里程达8203公里，权益里程达1787公里。
什么是参股经营业务结算模式？招商公路对参股公路的主要业务为对参股公司的长期股权投资核算，于每一经营期末按照权益法确认当期应占净利、投资分红、其他综合收益以及其他权益的变动确认收益。公告显示，招商公路新发行股数5.54亿股，发行后总股本61.78亿股，每股发行价（换股价）8.18元。吸收合并完成后，招商公路作为存续方，承接华北高速全部资产、负债，并申请在深交所主板上市。
合并前招商公路股东权益373亿，每股净资产6.63元，归属母公司净利润29.38亿元，每股收益0.67元，资产负债率21.83%。招商公路投资收益主要来自于山东高速、宁沪高速、广西柳桂合营公司等合营和联营企业。
根据草案，华北高速的换股单价为5.69元，较公司停牌前股价4.85元溢价17.32%换股比例为1:0.6956，也就是说，1股华北高速换0.6956股招商公路。值得一提的是，为充分保护华北高速全体股东特别是中小股东的权益，本次换股吸收合并将由招商局集团向华北高速异议股东提供现金选择权。
现金选择权价格为4.73元/股，除息调整后选择权价格为4.49元/股。现金选择权的行使条件：（1）在吸收合并股东大会上投反对票；（2）自华北高速审议本次换股吸收合并的股东大会的股权登记日起，持续保留股票至现金选择权实施日；（3）在现金选择权实施日有效申报。
华北高速总股本为10.9亿股，全部为自由流通股，其中招商公路持有2.92亿股，占比26.82%。本次合并前招商公路所持有的华北高速股份不参与换股、不行使现金选择权，并将于本次吸收合并后予以注销。
　
合并前华北高速股东权益46.49亿元，归属母公司净利润3亿元，资产负债率16.76%，每股收益0.28元。截至2016年3月，每股净资产4.09元。
吸收合并完成后的招商公路股权结构，交易完成后，以8.18元发行价计算，合并后招商公路市净率为1.24倍，市盈率为12.8倍，市值超过505亿元。截至2016年12月31日，A股高速公路行业市盈率16.38倍，市盈率中位数14.78倍；市净率1.37倍，市净率中位数1.25倍。我们再来看目前的高速公路第一股宁沪高速的估值水平。截至6月16日收盘，宁沪高速市盈率13.6倍，市值477亿元。无论从行业还是从龙头公司对比来看，招商公路的估值并不占优势。
值得注意的是，二级市场的高速公路上市公司基本处于全流通的状态，而招商公路上市后流通筹码只有5.54亿股，与61.78亿的总股本相比，流通比例只占8.98%。我A股历史上经常有爆炒小比例流通盘，抬高名义市值的案例，最近一次就是3070亿的顺丰变成现在的2111亿，当然最有名的还是48元的中石油。作为一只新股，上市后难免遭到爆炒，笔者提醒投资者切忌盲目跟风炒作，以免重复当年中石油一地鸡毛的悲剧。