蓄势待发的贵金属公司，连续并购再升级！

• 盛达矿业在有色金属行业里面有正常盈利的上市公司中，市值倒数第二。未来两年产能持续释放，叠加白银价格的上涨预期，公司的盈利或将持续好转。通过向贵金属外延，公司的估值水平也有望提升。即公司有望迎来戴维斯双击。

　　1、公司主营业务为有色金属矿采选。目前在产矿山为克什克腾旗拜仁达坝银多金属矿，以及大地、十地银铅锌矿。在产主要品种为银、锌、铅，其中白银占比40-50%之间。通过黄金白银向贵金属公司靠近。

　　2、依托集团注入优质矿山，实现快速成长。2011 年有色景气高点盛达矿业重大资产重组成功。此后尽管有色景气度持续下降，公司始终坚持主业，稳健经营。在金属价格处于中低位置（银价处于历史低位，铅锌价格处于历史中位区间），2016 收购光大矿业和赤峰金都，2018 年拟收购金山矿业。以上资源集中在我国内蒙地区，银铅锌资源丰富，品位高，开发成本低。毛利可达80%，为行业最高。净利率达到50%以上。公司成为“小而美”矿山的集合体。

　　3、资源步入产能释放周期。公司2015 年启动收购赤峰金都和光大矿业100%股权，2016 年7 月完成收购，2017 年正式进入产出期，两者的原矿产能各30万吨，合计60 万吨。当前拟收购的金山矿业，目前产能48 万吨，未来两年或扩产至90 万吨。公司2017 年白银产量约130 吨，预计2018 年白银产量大约148 吨，2020 年或达到332 吨（包括金山达产），增长155%。

　　4、联手华勘，开启海外布局。我国资源需求巨大，但有色资源匮乏。需求巨大决定我国必然会产生世界级的资源巨头，而资源匮乏决定了我国巨头的成长之路必然是海外的扩张之路。我国海外资源并购经过多年的“交学费”后，已经形成成熟的并购体现，2013 年之后步入收获期，海外拓展成功的有色公司股票2014 年至今超额收益颇丰。华勘公司具备丰富的海外资源和开发经验，盛达联手华勘开启海外贵金属并购之旅，可加快公司海外扩张进程，且规避诸多风险。

　　5、公司估值有望提升。对标银铅锌公司，按照有效资源估值法，保守估计盛达矿业的估值可达72 亿元；若按照市盈率方法测算，盛达估值有望达到90 亿元。公司估值介于72-90 亿元之间（平均值81 亿元）。不同于银泰资源有金矿，盛屯矿业有钴矿，盛达矿业多被市场定义为铅锌公司，估值水平受到抑制。预计随着公司贵金属收入占比提升（扩产和外延），估值水平有望提升。

　　6、推荐逻辑：根据价格较为保守的假设，且未来两年价格保持平稳不变，随着公司产能释放（不包括正在收购的金山矿业）预计公司2018-2019 年实现归母净利润分别3.57、4.26和4.98 亿元，同比增长26%、19%和17%；对应eps 分别为0.52、0.62 和0.72元，对应市盈率15、13 和11 倍。首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。

• 公司基本面
  

　　1、金山矿业—连续并购再升级

　　公司自2018 年6 月11 日开市起停牌，筹备收购金山矿业。根据公司公告，拟以124,811万元收购金山矿业67%股权。

　　金山矿业具有丰富的银资源储量，拥有一个采矿权和两个探矿权：“内蒙古金山矿业有限公司额仁陶勒盖矿区Ⅲ-Ⅸ矿段银矿”采矿权，“内蒙古新右旗额仁陶勒盖3-7 矿段及周围地区银矿详查”、“内蒙古新右旗额仁陶勒盖矿区Ⅲ-Ⅸ矿段银矿深部勘查”。主要资源为银矿石、银金矿石、银锰矿石。

　　2017 年3 月8 日，内蒙古自治区国土资源厅出具了“内国土资储备字[2017]23 号”《关于<内蒙古自治区新巴尔虎右旗额仁陶勒盖矿区银矿生产深部及外围勘探报告>矿产资源储量评审备案证明》，对该矿产资源储量评审材料予以备案。根据上述评审备案文件，截至2015 年12 月31 日，额仁陶勒盖矿区勘查许可证范围内查明资源储量为：累计查明银矿资源储量（121b 122b 333）矿石量2,109 万吨，Ag 金属量4,321 吨，Ag 品位204.89g/t。保有银矿资源储量（121b 122b 333）矿石量1,848 万吨，Ag 金属量3,727吨，Ag 品位201.66g/t；Au 金属量11,408kg，Au 品位0.62g/t；Mn 金属量420,330 吨，平均品位2.274%。根据我国的划分标准，银的金属储量达到或超过1,000 吨为大型矿山，金山矿业额仁陶勒盖矿区属于大型银金属矿山。

　　金山矿业外围探矿权部分区域勘探储量成果满足探矿权转采矿权的条件，深部探矿权勘探储量成果已具备探矿权转采矿权的条件。金山矿业就采矿证、外围探矿证和深部探矿证勘察储量成果进行原矿权扩界增储办新证工作。90 万吨/年采矿权证的申办手续正在办理中。

　　金山矿业银平均品位高于国内同类矿山银平均品位中值和平均值。由于矿石品位基本不影响采选成本，因此品位越高，单位金属吨的成本越低，公司盈利能力越强。金山矿业的高品位矿将给公司带来更高的收益能力。盛达集团及其实际控制人赵满堂先生承诺，标的公司2019 年度净利润不低于7,805.14万元，2019 年度和2020 年度净利润累计不低于22,572.07 万元，2019 年度、2020 年度及2021 年度净利润累计不低于46,832.49 万元。

　　2、坐拥三个高品质银铅锌多金属矿

　　公司目前控股3 家矿业公司，银都矿业、光大矿业和赤峰金都，均在产，资源储量大且平均品位高，主要优势资源为含银铅精矿和锌精矿，开发潜力巨大，年设计采选能力达150 万吨。

　　盈利主力矿山：拜仁达坝银多金属矿-银都矿业

　　银都矿业拥有的拜仁达坝银多金属矿，主要矿产品银、铅、锌精矿品位均高于国家标准，参照国家相关行业标准，按单一元素计量，银、锌的金属储量均达到大型标准，铅的金属储量达到中型标准。银都矿业近年毛利率均保持在80%左右，利润率在70%左右。

　　光大矿业、赤峰金都矿业和东晟矿业

　　光大矿业、赤峰金都矿业于2016 年注入上市公司，2017 年正式开采。光大矿业大地矿区银铅锌矿和赤峰金都矿业十地矿区银铅锌矿产能均为30万吨/年。

　　2017 年7 月，控股子公司银都矿业通过招拍挂程序收购赤峰地勘持有的东晟矿业70%股权，受让价格为人民币9,520 万元。

　　东晟矿业地处蒙东地区成矿带，拥有一项采矿权和三项探矿权。截止2017 年底，巴彦乌拉矿区在保有资源矿石量267.7 万吨基础上，累计探明银金属量超过556 吨。2018 年将对未做工作的区域实施勘探工程，有望资源储量取得较大突破。该矿区开发条件成熟，建设周期短，运输距离近，未来作为银都矿业的分采区，将极大提升供矿能力，对提升银都矿业的盈利能力发挥积极作用。